保監(jiān)會(huì)在7月3日發(fā)布修訂后的《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理辦法》，為保險(xiǎn)資金投資PPP項(xiàng)目打開新的想象空間。分析人士認(rèn)為，非標(biāo)資產(chǎn)對(duì)險(xiǎn)資資產(chǎn)配置影響深遠(yuǎn)，基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃是重中之重，PPP項(xiàng)目可以帶來一定的內(nèi)部投資收益率。

　　作為長線機(jī)構(gòu)投資者的保險(xiǎn)資金正迎來多方業(yè)外機(jī)構(gòu)的競爭，對(duì)于擔(dān)保、增信、收益率的要求使得一些保險(xiǎn)公司錯(cuò)失參與PPP項(xiàng)目的機(jī)會(huì)。資金回收的不確定性和增信條件不足考驗(yàn)著保險(xiǎn)資金的項(xiàng)目選擇能力。中國證券報(bào)記者了解到，目前，PPP項(xiàng)目結(jié)構(gòu)化運(yùn)作的想法已經(jīng)被提出，銀行、保險(xiǎn)公司、信托都在與一些央企施工方進(jìn)行接觸。

　　PPP投資空間獲釋放

　　保監(jiān)會(huì)網(wǎng)站3日發(fā)布《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理辦法》（簡稱《辦法》），在拓寬險(xiǎn)資投資空間方面提出，放寬保險(xiǎn)資金可投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的行業(yè)范圍，增加政府和社會(huì)資本合作（即PPP模式）等可行投資模式。

　　保監(jiān)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，原有辦法規(guī)定的可投資基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域較窄，僅限于交通、通訊、能源、市政和環(huán)保五個(gè)行業(yè)，行業(yè)集中度較高，無法滿足市場需要。據(jù)媒體報(bào)道，6月，保監(jiān)會(huì)副主席陳文輝在“2016青島中國PPP論壇”上表示，保監(jiān)會(huì)將進(jìn)一步引導(dǎo)保險(xiǎn)資金發(fā)揮長期資金的優(yōu)勢，按照市場化、專業(yè)化和商業(yè)可持續(xù)原則，參與PPP模式研究與實(shí)踐，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

　　國信證券分析師陳福表示，目前保險(xiǎn)投資端面臨趨勢性壓力，長期資產(chǎn)配置的改善仍有待于國內(nèi)債券市場更為完善，而短期框架下，非標(biāo)資產(chǎn)仍然是最值得努力的方向?！掇k法》給予投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目更多自由度，相當(dāng)于增大保險(xiǎn)資產(chǎn)端供給，原來受限于行業(yè)范圍、監(jiān)管效率低或單一項(xiàng)目投資比例等因素而可能無法落地的投資項(xiàng)目將具有可行性，但由于精確估計(jì)的復(fù)雜性，難以估計(jì)其帶來的資產(chǎn)端的增量影響。

　　陳福表示，非標(biāo)資產(chǎn)對(duì)險(xiǎn)資資產(chǎn)配置影響深遠(yuǎn)，基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃是重中之重。結(jié)合目前金融降杠桿態(tài)勢，各金融產(chǎn)品供給均呈現(xiàn)收緊態(tài)勢，而基礎(chǔ)設(shè)施計(jì)劃由于其對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑的特殊作用，增長趨勢最為明顯。在目前國內(nèi)間接融資為主的背景下，非標(biāo)資產(chǎn)無論在期限上還是收益率上都與保險(xiǎn)資金有很好的契合性。從數(shù)據(jù)上看，基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃、非標(biāo)資產(chǎn)距離配置上限都有增量空間。

　　交銀康聯(lián)人壽保險(xiǎn)有限公司投資總監(jiān)兼資產(chǎn)管理中心總經(jīng)理汪朝漢表示，從宏觀經(jīng)濟(jì)來看，經(jīng)濟(jì)反彈可以預(yù)期，地方政府需要資金拉動(dòng)項(xiàng)目投資，而PPP項(xiàng)目可以為資金帶來一定的內(nèi)部投資收益率。

　　增信、回報(bào)制約險(xiǎn)資介入PPP

　　然而，在“資產(chǎn)荒”環(huán)境下，作為長線機(jī)構(gòu)投資者的保險(xiǎn)資金在PPP項(xiàng)目上正迎來多方業(yè)外機(jī)構(gòu)的競爭，配置面臨挑戰(zhàn)。某大型保險(xiǎn)公司地方分公司負(fù)責(zé)人王博（化名）對(duì)中國證券報(bào)記者表示，隨著“資產(chǎn)荒”形勢的預(yù)期加劇，PPP項(xiàng)目對(duì)保險(xiǎn)而言已經(jīng)成為較難啃的“硬骨頭”。一方面，在區(qū)域選擇上，各類金融機(jī)構(gòu)都有相近的風(fēng)險(xiǎn)偏好，某些熱點(diǎn)地區(qū)的項(xiàng)目爭奪尤為激烈；另一方面，在同樣可保證資金的前提下，保險(xiǎn)資金對(duì)于擔(dān)保、增信的要求相對(duì)較高，而在報(bào)價(jià)方面競爭力較弱，使得一些項(xiàng)目難以最終落地。

　　王博就職的分公司正是所謂的“熱點(diǎn)地區(qū)”。目前，其所在集團(tuán)的資產(chǎn)管理公司在同有關(guān)方面洽談新的PPP項(xiàng)目合作。王博表示，當(dāng)?shù)刭Y本非常充裕，市場化程度也較高，但在投資過程中，保險(xiǎn)公司明顯感覺力不從心。2015年，當(dāng)?shù)赜幸粏慰們r(jià)值100億元的PPP項(xiàng)目，王博所在的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)核算后報(bào)出的最低可接受收益為5.5%，結(jié)果敗給了兩家報(bào)價(jià)5.15%的大銀行。

　　“沒辦法，不止一個(gè)地方有這樣的情況。很多地方政府認(rèn)為保險(xiǎn)資金要價(jià)比較高，我們在這方面有壓力，但是存在用投資拉動(dòng)業(yè)績的需求?，F(xiàn)在我們正和當(dāng)?shù)氐慕煌ㄍ顿Y公司等企業(yè)洽談合作。接下來還想籌辦一個(gè)投資項(xiàng)目推介會(huì)，和更多的機(jī)構(gòu)探討合作機(jī)會(huì)。”他說。

　　在汪朝漢看來，PPP目前面臨兩個(gè)較大的問題：一是對(duì)保險(xiǎn)資金來說，PPP項(xiàng)目期限太長；二是缺乏愿意做擔(dān)保的合格機(jī)構(gòu)。對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)來說，PPP項(xiàng)目需要長期現(xiàn)金流，但是很多項(xiàng)目沒能很好解決增信問題。“現(xiàn)在大家手上都拿了幾百億，幾千億，但項(xiàng)目本身的現(xiàn)金流預(yù)測在實(shí)際效果上存在一定變數(shù)。如果愿意投資，背后一定要有地方政府或者某一個(gè)企業(yè)做增信。全市場這兩年落地的PPP項(xiàng)目偏少，主要原因也在這里，今年可能會(huì)有一點(diǎn)變化。”

　　某大型保險(xiǎn)公司資管部門總經(jīng)理宋微（化名）對(duì)中國證券報(bào)記者表示，目前保險(xiǎn)資金全面介入PPP的增信條件還不是非常具備。“如果保險(xiǎn)資金投資量比較大，希望有當(dāng)期收益，并且到期后可以順利退出來。但是，PPP項(xiàng)目的期限一般是二三十年，如果僅僅靠項(xiàng)目本身來保當(dāng)年的收益，其實(shí)是很難的，不確定性很大。嚴(yán)格按照監(jiān)管部門的要求來看，如果是純市場化的PPP項(xiàng)目，政府不能兜底，保險(xiǎn)資金比較適合做的是純公益類項(xiàng)目，即項(xiàng)目本身沒有現(xiàn)金流，完全靠財(cái)政補(bǔ)貼。”

　　宋微表示，在于現(xiàn)金流預(yù)測中政府兜底部分之外的資金能否收回存在不確定性，這增大了PPP項(xiàng)目的操作難度。目前有關(guān)部門正在研究PPP配套的政策，包括PPP立法和相應(yīng)的調(diào)節(jié)機(jī)制方案，后者是一種間接的補(bǔ)償金機(jī)制。如果相應(yīng)配套政策跟得上，參與運(yùn)營的公司也足夠?qū)I(yè)，PPP項(xiàng)目前景值得期待。

　　結(jié)構(gòu)化運(yùn)作設(shè)想

　　從政策層面看，此次《辦法》在可投行業(yè)的擴(kuò)圍上為保險(xiǎn)資金參與PPP項(xiàng)目營造了新的想象空間。市場分析人士認(rèn)為，“大基建+PPP”將成為未來刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素，激活社會(huì)資本投資將迎來更多的動(dòng)作，稅收、信貸、市場準(zhǔn)入等方面均有迎來新突破的可能。在市場流動(dòng)性寬裕，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)缺乏的情況下，保險(xiǎn)資金對(duì)接實(shí)體項(xiàng)目可以取得共贏的效果。

　　宋微表示，目前所在的資管公司做PPP項(xiàng)目，基本上是在和經(jīng)濟(jì)實(shí)力比較強(qiáng)的城市洽談。現(xiàn)在做PPP項(xiàng)目主要通過兩個(gè)途徑：一是與政府平臺(tái)合作，嚴(yán)格意義上和做城鎮(zhèn)化基金的套路一樣；二是和PPP項(xiàng)目的承建方合作，一般是央企施工方。

　　宋微透露，目前結(jié)構(gòu)化運(yùn)作的方案已經(jīng)被提出。合作方配劣后級(jí)，保險(xiǎn)資金配優(yōu)先級(jí)，雙方共同參與PPP項(xiàng)目的招投標(biāo)?，F(xiàn)在項(xiàng)目的招投標(biāo)競爭激烈，銀行、保險(xiǎn)公司、信托都在與一些央企施工方接觸。在實(shí)體項(xiàng)目投資方面，保險(xiǎn)的優(yōu)勢是資金量大、期限長、成本相對(duì)合理；銀行資金也比較充裕，但為了滿足PPP項(xiàng)目要求，需要進(jìn)行很多錯(cuò)配，其優(yōu)勢在于設(shè)立在當(dāng)?shù)氐姆种匈Y金調(diào)配程序方便。

　　接近保監(jiān)會(huì)的人士表示，保險(xiǎn)資金配置長期資產(chǎn)的需求強(qiáng)烈，且目前行業(yè)存在大規(guī)模有待盤活的基礎(chǔ)資產(chǎn)。辦公樓、酒店、商業(yè)設(shè)施、倉儲(chǔ)、工業(yè)不動(dòng)產(chǎn)、健康養(yǎng)老不動(dòng)產(chǎn)等動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)以及收費(fèi)道路、供電、供水、供氣、污水處理、垃圾處理等市政公用行業(yè)資產(chǎn)，都是保險(xiǎn)資金未來可考慮擇機(jī)配置的標(biāo)的，而其中醞釀的PPP項(xiàng)目機(jī)會(huì)也將出現(xiàn)。根據(jù)中國保監(jiān)會(huì)披露的數(shù)據(jù)，截至今年5月末，保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)達(dá)139769億元，較年初增長13.08%。據(jù)悉，保險(xiǎn)資金投資的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目主要集中在交通、能源和市政行業(yè)，投資規(guī)模分別為3994.14億元、2294.40億元和781.1億元。

　　該人士表示，PPP項(xiàng)目的成功需要三方面支持。公共部門需要誠實(shí)守信，能依法有效監(jiān)管，有清晰的改革招商目的，社會(huì)資本應(yīng)是可以引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)、具備長期投資能力的戰(zhàn)略投資者，雙方合作需要兼顧各方利益的合理分配和平衡。

　　從一些運(yùn)作不成功的PPP案例來看，主要問題則是公共部門規(guī)劃的項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模遠(yuǎn)高于城市實(shí)際需要，或采用“一對(duì)一”談判、拍賣、簡單招標(biāo)等不合適的引資方式，或監(jiān)管不到位，社會(huì)資本如果引進(jìn)了財(cái)務(wù)投機(jī)者，也可能帶來負(fù)面影響。整體上，如果PPP項(xiàng)目采取違規(guī)高成本的“固定回報(bào)模式”，合作團(tuán)隊(duì)間能力差距過大，都將影響投資效果。

　　浪潮襲來，PPP自身的多維優(yōu)勢將使其成為政府建設(shè)城市的首選路徑，未來爆發(fā)值得期待。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。