國(guó)債期貨市場(chǎng)在低位盤(pán)整四個(gè)月之后，3月開(kāi)啟反彈之旅。近期隨著央行實(shí)施降準(zhǔn)，市場(chǎng)重心下移，盤(pán)面缺口有望回補(bǔ)，五債關(guān)注97元一線的支撐，十債關(guān)注94元一線的支撐，回調(diào)逢低偏多操作。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面關(guān)注三大變化，一季度國(guó)內(nèi)GDP同比增長(zhǎng)6.8%，預(yù)期6.8%。其中，消費(fèi)、投資、凈出口對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率分別為77.8%，31.3%，-9.1%。今年隨著貿(mào)易摩擦升級(jí)，2017年超預(yù)期的出口貢獻(xiàn)將會(huì)減弱，2018年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)側(cè)重于內(nèi)需發(fā)力。

從供給端來(lái)看，一季度工業(yè)增加值6.8%，與2017年持平。在供給側(cè)改革已有明顯成效的背景下，上游采礦業(yè)減產(chǎn)將邊際放緩，而下游公用事業(yè)供應(yīng)處于高位，警惕上下游供應(yīng)缺口的收斂。

從需求端來(lái)看，未來(lái)三年邊際下行力量來(lái)自于基建，但不存在失速風(fēng)險(xiǎn)，核心問(wèn)題仍為資金來(lái)源，財(cái)政預(yù)算和PPP項(xiàng)目的規(guī)范化管理將成為基建的邊際壓制因素。一季度房地產(chǎn)投資超預(yù)期上行，創(chuàng)近三年新高，存在來(lái)自于受政策和資金支持的棚改（三四線城市）和發(fā)展公共租賃住房（一二線城市）的支撐力量。制造業(yè)投資增速低迷，“周期”開(kāi)啟跡象尚不明顯。消費(fèi)貢獻(xiàn)率攀升，其中網(wǎng)上消費(fèi)增速表現(xiàn)強(qiáng)勁。

4月23日，中共中央政治局會(huì)議召開(kāi)，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)工作。在貨幣政策方面，會(huì)議明確，“要堅(jiān)持積極的財(cái)政政策取向不變，保持貨幣政策穩(wěn)健中性，注重引導(dǎo)預(yù)期，把加快調(diào)整結(jié)構(gòu)與持續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需結(jié)合起來(lái)，保持宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。”

二季度債市的主要矛盾在于流動(dòng)性與供給。一季度債市上漲的核心因素是資金面寬松和市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫。二季度債市的主要矛盾在于流動(dòng)性寬松的力度與供給壓力之間的博弈。

從供給層面來(lái)看，二季度是利率債的傳統(tǒng)發(fā)行旺季，今年疊加了8月底之前要完成地方債置換，專項(xiàng)地方債放量，信貸額度緊張導(dǎo)致企業(yè)轉(zhuǎn)向債市融資，供給壓力是二季度債市面臨的最大挑戰(zhàn)。在銀行普遍缺存款、機(jī)構(gòu)杠桿受限的背景下，供給增加對(duì)市場(chǎng)形成較大壓力。

資金面來(lái)看，4月17日，央行全面降低存款準(zhǔn)備金率，對(duì)債市直接利好，盤(pán)面造成較大的跳空缺口。4月24日中央政治局會(huì)議釋放政策利好，且4月25日央行正式降低存款準(zhǔn)備金率1個(gè)基點(diǎn)，緊張的資金面和分層矛盾有望緩解。需要注意的是，4月最后5個(gè)交易日仍有5300億元的資金回籠量，需要進(jìn)一步關(guān)注央行在公開(kāi)市場(chǎng)的操作情況。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。