加工費(fèi)用已經(jīng)處于相對低位

前幾年，由于PTA產(chǎn)能保持高速增長，而下游特別是終端需求未能跟進(jìn)，產(chǎn)能出現(xiàn)了嚴(yán)重過剩的問題。為了早日實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能出清，幾家大型PTA生產(chǎn)企業(yè)利用自身的規(guī)模效應(yīng)，采取壓低PTA現(xiàn)貨價(jià)格、擠出中小企業(yè)的策略。在這種情況下，PTA行業(yè)平均利潤率為負(fù)值，加工費(fèi)用長期在200—400元/噸的極低水平運(yùn)行。

而近兩年，隨著PTA產(chǎn)能增速的大幅下滑以及下游消費(fèi)的回暖，PTA市場供大于求的問題得到明顯改善，行業(yè)整體利潤率顯著提升。2017年下半年以來，PTA行業(yè)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，加工費(fèi)用也上升至800—1200元/噸的偏高水平。不過，近期，隨著PTA價(jià)格的下挫，生產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營情況有所惡化。截至3月21日，國內(nèi)PTA生產(chǎn)企業(yè)的利潤為250元/噸，加工費(fèi)用為852元/噸。

鑒于利潤不佳，部分裝置停車檢修，PTA行業(yè)的開工負(fù)荷下滑，一定程度上緩解了供應(yīng)壓力。不過，裝置檢修期限普遍較短，后續(xù)市場拋壓仍然較重。逸盛石化位于寧波的200萬/年的噸置在3月14日停車檢修，本月底就會(huì)重新開車。同時(shí)，220萬噸/年的裝置由于供氣系統(tǒng)出問題而短暫停車，目前裝置運(yùn)行穩(wěn)定。此外，前期停車的桐昆嘉興石化110萬噸/年的裝置已經(jīng)重新開車；上海石化40萬噸/年的裝置計(jì)劃3月25日前后重啟；揚(yáng)子石化65萬噸/年的裝置近兩日就會(huì)試運(yùn)行。從目前已知的消息來看，4月計(jì)劃檢修的只有寧波臺(tái)化120萬噸/年的裝置。截至3月19日，國內(nèi)PTA行業(yè)的開工負(fù)荷為85.99%，較1月的低點(diǎn)提高7.09個(gè)百分點(diǎn)。隨著檢修的裝置的陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，PTA行業(yè)的開工負(fù)荷將進(jìn)一步抬升。

春節(jié)期間，PTA生產(chǎn)企業(yè)不間斷生產(chǎn)，而下游聚酯企業(yè)開工負(fù)荷下滑，供需的階段性失衡造成PTA生產(chǎn)企業(yè)和聚酯企業(yè)出現(xiàn)累庫現(xiàn)象。雖然截至3月16日國內(nèi)PTA生產(chǎn)企業(yè)庫存已經(jīng)下降為兩天，處于近兩年的正常水平，但由于下游聚酯企業(yè)的消費(fèi)并未完全恢復(fù)，PTA生產(chǎn)企業(yè)的去庫存壓力較大，紛紛降價(jià)走量。目前來看，前期裝置檢修的利好效應(yīng)將消退，去庫存問題仍然導(dǎo)致PTA價(jià)格承壓。不過，中長期來看，2季度PTA裝置處于檢修季，后期供應(yīng)減少，PTA和聚酯之間的供需關(guān)系發(fā)生轉(zhuǎn)換，市場基本面將得到改善。

綜上所述，目前，PTA生產(chǎn)企業(yè)存在一定的去庫存壓力，特別是近期開工負(fù)荷會(huì)進(jìn)一步抬升，做空利潤是不錯(cuò)的選擇。然而，長遠(yuǎn)來看，PTA加工費(fèi)用已經(jīng)處于近1年來的偏低水平，在成本和供需結(jié)構(gòu)不出現(xiàn)重大變化的前提下，PTA價(jià)格并不具備大幅下跌的基礎(chǔ)。特別是隨著時(shí)間的推移，PTA供應(yīng)壓力逐漸緩解，生產(chǎn)企業(yè)的利潤將隨之好轉(zhuǎn)。

原油市場利好效應(yīng)正在發(fā)酵

利潤是和加工費(fèi)用相對的概念，它由價(jià)格和成本構(gòu)成。上文講到，雖然目前PTA市場存在去庫存需求，但由于行業(yè)利潤低廉，價(jià)格并不具備大幅下跌的基礎(chǔ)。這一結(jié)論是建立在成本不變的基礎(chǔ)上的。而事實(shí)上，PTA成本受制于原油價(jià)格，是一個(gè)動(dòng)態(tài)的變化過程。

受供應(yīng)階段性過剩以及美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期強(qiáng)烈的影響，原油價(jià)格出現(xiàn)較大幅度的回落。但是，隨著利空效應(yīng)的消化，近期，原油價(jià)格重拾漲勢。

1季度，原油處于需求淡季，加之非OPEC產(chǎn)量激增，全球原油市場呈現(xiàn)供應(yīng)過剩局面。據(jù)OPEC3月月報(bào)預(yù)估，1季度全球原油需求為9720萬桶/日，供應(yīng)量為9800萬桶/日（非OPEC供應(yīng)量為5910萬桶/日、OPEC液化石油氣及非常規(guī)油氣供應(yīng)量為640萬桶/日、OPEC供應(yīng)量為3250萬桶/日），供應(yīng)過剩80萬桶/日。

2季度，原油價(jià)格運(yùn)行重心勢必上移。其一，雖然全球原油市場依舊供大于求，但隨著成品油消費(fèi)的回暖，原油市場供需矛盾將逐漸緩和。其二，雖然美聯(lián)儲(chǔ)在3月宣布加息，但由于其他主要經(jīng)濟(jì)體都在收緊流動(dòng)性，一定程度上抵消了加息對美元的利好效應(yīng)。再考慮到美國相對其他經(jīng)濟(jì)體更早進(jìn)入加息周期，加息對美元的利多邊際效用遞減。后期，美元相對其他主要貨幣呈偏弱走勢，進(jìn)一步支撐原油價(jià)格。其三，目前，全球主要經(jīng)濟(jì)體的原油庫存都大幅下降。以EIA公布的美國商業(yè)原油庫存為例，截至3月16日，庫存為42830.6億桶，較2017年3月底的高點(diǎn)下降10723.7萬桶，降幅為20.02%?；谏鲜雠袛?，近期，原油價(jià)格將保持偏強(qiáng)走勢，其對化工品市場特別是長期處在盈虧邊緣的PTA市場起到較強(qiáng)的支撐作用。

PX方面，由于需求良好，日韓以及國內(nèi)PX裝置的開工負(fù)荷較高，市場整體供應(yīng)穩(wěn)定。后期來看，在利潤的驅(qū)動(dòng)下，PX供應(yīng)仍然順暢，新增的檢修裝置僅有韓國80萬噸/年的裝置。考慮到PTA裝置開工負(fù)荷回升，PX需求隨之增加，PX價(jià)格有望維持強(qiáng)勢。這種狀態(tài)下，化纖行業(yè)的利潤將向PX集中，這會(huì)使PTA成本上移、生產(chǎn)利潤下降。

短期內(nèi)PX價(jià)格的上漲會(huì)提振PTA市場，但如果PTA下游需求不能跟進(jìn)，那么企業(yè)利潤將萎縮，成本增加也無法向下游傳導(dǎo)。因此，成本支撐需要得到消費(fèi)端的支持。

綜上所述，美元走弱、庫存下降、供需格局有望改善，原油價(jià)格將維持偏強(qiáng)走勢。此外，后期PTA行業(yè)開工負(fù)荷將上升，PX需求隨之釋放，其價(jià)格勢必上漲，進(jìn)而抬高PTA價(jià)格。

下游聚酯行業(yè)消費(fèi)旺季將至

成本增加會(huì)對PTA價(jià)格形成支撐，但需求沒有跟進(jìn)，PTA的成本變動(dòng)就很難向下游傳導(dǎo)，這種情況下，價(jià)格上漲的高度和持續(xù)時(shí)間都受限制。從目前的情況看，下游聚酯消費(fèi)表現(xiàn)一般，庫存出現(xiàn)不同程度的累積。截至3月15日，長絲POY庫存用量為14天，較1月初的低點(diǎn)上升8.5天，增幅為154.55%；長絲DTY庫存用量為20天，較1月初的低點(diǎn)上升7天，增幅為53.85%；長絲FDY庫存用量為14天，較1月初的低點(diǎn)上升8.5天，增幅為154.55%；滌綸短纖庫存用量為15天，較1月初的低點(diǎn)上升11.5天，增幅為287.5%。

聚酯庫存用量已經(jīng)處于近幾年的偏高水平，以至于下游企業(yè)對PTA的采購意愿以及生產(chǎn)意愿都不強(qiáng)烈，主要以消化自身庫存的方式維持生產(chǎn)和銷售。部分庫存偏低的企業(yè)由于看空后市也即采即用，備貨熱情不足。

不過，需要注意，下游訂單不足僅是短期行為，后市需求大概率向好。第一，春節(jié)之后，國內(nèi)投產(chǎn)的聚酯產(chǎn)能達(dá)到100萬噸/年，未來仍有聚酯、瓶片裝置計(jì)劃投產(chǎn)，下游新增產(chǎn)能釋放將提振PTA需求。第二，春節(jié)期間部分聚酯企業(yè)選擇停產(chǎn)檢修，行業(yè)開工負(fù)荷下降，但近期，檢修裝置將陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，行業(yè)開工負(fù)荷有望回升。截至3月15日，聚酯切片裝置開工負(fù)荷為66.63%，較春節(jié)前上升16.22%；聚酯長絲裝置開工負(fù)荷為87.68%，較春節(jié)前上升13.98%；滌綸短線裝置開工負(fù)荷為81.30%，較春節(jié)前上升11.59%。下游聚酯行業(yè)開工負(fù)荷的提高，不但會(huì)激發(fā)PTA需求，而且會(huì)加快PTA的去庫存步伐。第三，天氣轉(zhuǎn)暖，夏裝消費(fèi)旺季臨近，下游聚酯企業(yè)將集中備貨，PTA市場將由買方市場轉(zhuǎn)變?yōu)橘u方市場，企業(yè)的議價(jià)能力隨之提高。

綜上所述，目前，聚酯庫存處于偏高水平，企業(yè)以去庫存為主，采購意愿不強(qiáng)。不過，隨著聚酯新增產(chǎn)能的投放以及需求旺季的到來，聚酯企業(yè)的需求將轉(zhuǎn)好?？傮w而言，市場需要一定的時(shí)間來消化庫存，但隨著消費(fèi)的跟進(jìn)，PTA供需格局將改善。

遠(yuǎn)月合約小幅貼水近月合約

雖然目前市場供應(yīng)寬松，但PTA期現(xiàn)價(jià)差相對合理。截至3月22日，PTA現(xiàn)貨價(jià)格為5545元/噸，期貨主力合約收盤價(jià)格為5560元/噸，基差僅為-15元/噸。

從期貨合約排列來看，遠(yuǎn)月合約較近月合約小幅貼水，說明市場對后市仍然不樂觀。不過，遠(yuǎn)月合約貼水幅度較小，可以理解為PTA基本面暫時(shí)沒有突出矛盾，后期價(jià)格將維持在一定的區(qū)間內(nèi)，不論漲跌，幅度都有限。

此外，PTA企業(yè)對期貨的運(yùn)用日益純熟，一旦盤面價(jià)格存在利潤，企業(yè)就會(huì)注冊倉單，并在盤面做空。不過，2017年10月PTA倉單重新注冊之后，倉單量一直處于低位，這是PTA合約2017年4季度大幅上漲的重要原因。

近期，貨源充裕，企業(yè)從盤面上套取利潤的積極性提高，注冊倉單量增加。而隨著倉單量的回升，市場拋壓開始增強(qiáng)，這對于PTA價(jià)格產(chǎn)生壓制作用。

中長期多單可嘗試輕倉入場

PTA行業(yè)在春節(jié)期間正常開工，而下游消費(fèi)不佳，造成供需的階段性失衡，企業(yè)被迫降價(jià)走量。另外，由于盤面利潤良好，企業(yè)開始生成倉單，做空利潤。尤其是目前，聚酯企業(yè)庫存偏高，對原料的采購并不積極，導(dǎo)致PTA價(jià)格弱勢運(yùn)行。

不過，隨著PTA價(jià)格的下跌，生產(chǎn)企業(yè)的利潤和加工費(fèi)用都處于低位，而原油和PX基本面向好，PTA成本將抬升，這種情況下，PTA價(jià)格向下的空間被壓縮。不僅如此，后期，隨著聚酯消費(fèi)旺季的到來，PTA需求將集中釋放，市場供需結(jié)構(gòu)隨之好轉(zhuǎn)，成本增加的問題也將順暢地向下游傳導(dǎo)。

基于上述判斷，短期內(nèi)，PTA價(jià)格延續(xù)弱勢格局，但向下的空間有限；中長期內(nèi)，隨著供需結(jié)構(gòu)的改善，PTA價(jià)格勢必重拾漲勢。操作上，建議前期空單止盈，中長期多單輕倉入場。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。