2017年世界經(jīng)濟增速明顯提升，勞動市場持續(xù)改善，全球物價水平溫和上升，大宗商品價格有所上漲，國際貿(mào)易增速提高。同時，國際直接投資增長緩慢，全球債務(wù)持續(xù)積累，金融市場出現(xiàn)泡沫。未來世界經(jīng)濟還面臨諸多挑戰(zhàn)。這些挑戰(zhàn)包括：世界經(jīng)濟回暖的基礎(chǔ)還不穩(wěn)固，支持國際貿(mào)易高速增長的長期因素還沒有形成，美國財政貨幣政策對世界經(jīng)濟將有較大的負面溢出效應(yīng)，逆全球化趨勢和貿(mào)易投資保護主義傾向加強，債務(wù)積壓的狀況越來越嚴重，資產(chǎn)泡沫隨時可能破裂。地緣政治風(fēng)險、恐怖主義等問題也仍然在影響世界經(jīng)濟的穩(wěn)定與發(fā)展。預(yù)計2018年按PPP計算的世界GDP增長率約為3.5%。

　　一、概述

　　2017年世界經(jīng)濟增長率按購買力平價（PPP）計算約為3.6%、按市場匯率計算約為3.0%[1]。從截至2017年10月的世界經(jīng)濟形勢來看，可以看出2017年世界經(jīng)濟增長率相比2016年有所上升。在上年度報告中，我們預(yù)計2017年世界經(jīng)濟按PPP計算的增長率為3.0%，按市場匯率計算的增長率為2.4%，明顯低估了2017年世界經(jīng)濟增速。我們低估的原因主要有三個方面：一是我們曾經(jīng)擔(dān)憂歐洲內(nèi)部政治沖突、難民危機、英國脫歐進程等會導(dǎo)致歐洲經(jīng)濟持續(xù)低迷。結(jié)果2017年歐洲政治發(fā)展相當(dāng)穩(wěn)定，馬克龍當(dāng)選法國總統(tǒng)、德國總理默克爾獲得連任，維持歐洲團結(jié)穩(wěn)定開放的力量在政治上獲得優(yōu)勢地位，歐元區(qū)經(jīng)濟超預(yù)期復(fù)蘇。2017年歐元區(qū)GDP增長率將達到2.1%，顯著高于我們對歐元區(qū)經(jīng)濟增速的預(yù)期，也高于其他國際組織的預(yù)期。2016年10月IMF甚至預(yù)計2017年歐元區(qū)GDP增長率將從2016年的1.7%下降至1.5%，也明顯低估了歐洲的增長。二是我們預(yù)計在反全球化趨勢下國際貿(mào)易仍將持續(xù)低迷，結(jié)果2017年國際貿(mào)易增速明顯回升，并帶動了全球制造業(yè)回暖及世界經(jīng)濟整體回暖。關(guān)于國際貿(mào)易增速上升的原因，本文還將詳細分析。三是我們預(yù)計在去產(chǎn)能、去杠桿、去庫存等背景下中國經(jīng)濟增速還會進一步下滑，但是中國政府采取了積極的財政政策，新發(fā)展理念和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革也初有成效，再加上外需回暖等因素，2017年中國GDP增速不降反升。

　　另外，在上年度報告中，我們預(yù)測“2017年大宗商品價格仍將在中低位運行，且略有上行，原油價格將在2017年有所上升，并超過60美元/桶。”從目前情況來看，這一預(yù)測是比較準確的。2017年10月英國布倫特原油平均現(xiàn)貨價格為57.2美元/桶，比上年同期增長15%。2017年10月27日布倫特原油現(xiàn)貨價格突破60美元/桶，并于2017年11月9日達到64.5美元/桶的高點。美國西德克薩斯州原油（WTI）價格也于2017年11月3日達到57.35美元/桶的高點。

　　二、世界經(jīng)濟總體形勢

　　（一）經(jīng)濟增長速度明顯提高

　　2017年世界經(jīng)濟增長明顯回升，全球經(jīng)濟增長率持續(xù)下降趨勢結(jié)束。國際貨幣基金組織（IMF）預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，2017年世界GDP增長率比2016年上升0.4個百分點。其中，發(fā)達經(jīng)濟體GDP增速為2.2%，比2016年上升0.5個百分點；新興市場與發(fā)展中經(jīng)濟體GDP增速為4.6%，比2016年上升0.3個百分點。

　　美國、歐元區(qū)和日本的GDP增速普遍提升。2017年美國經(jīng)濟GDP增長2.2%，比2016年提高0.7個百分點。歐元區(qū)GDP增長2.1%，比2016年提高0.3個百分點。日本GDP增長率比2016年提高0.5個百分點，達到1.5%的水平；其他發(fā)達經(jīng)濟體[3]GDP增長2.6%，比2016年提高0.4個百分點。

　　新興市場與發(fā)展中經(jīng)濟體整體增速止跌回升。新興市場與發(fā)展中經(jīng)濟體GDP增長率于2010年達到7.5%的歷史最高水平，此后逐年下降，2016年與2015年均穩(wěn)定在4.3%的水平，2017年有望實現(xiàn)七年以來的首次回升。新興市場與發(fā)展中經(jīng)濟體的經(jīng)濟增速回升在在大部分區(qū)域普遍存在。獨聯(lián)體國家GDP增長率從2016年的0.4%提高到2017年的2.1%。其中俄羅斯經(jīng)濟終于扭轉(zhuǎn)了負增長態(tài)勢，其GDP增長率從2016年的-0.2%上升到了2017年的1.8%。新興和發(fā)展中亞洲經(jīng)濟體繼續(xù)強勁增長，其GDP在2017年增長6.5%，與2016年相比提高0.1個百分點。中國經(jīng)濟止住了連續(xù)六年的增速下滑，2017年前三個季度實際GDP同比增長率均為6.9%，相比2016年6.7%的增速有所回升。新興與發(fā)展中歐洲地區(qū)的GDP增長率從2016年的3.1%提高到2017年的4.5%。拉美和加勒比地區(qū)的GDP增長率從2016年的-0.9%提高到2017年的1.2%。阿根廷和巴西均扭轉(zhuǎn)了負增長態(tài)勢。其中阿根廷GDP增長率從2016年的-2.2%提高到2017年的2.5%，巴西GDP增長率從2016年的-3.6%提高到2017年的0.7%。

　　在新興市場與發(fā)展中經(jīng)濟體中，也有個別國家和地區(qū)的經(jīng)濟狀況出現(xiàn)了惡化。印度GDP增長率從2016年二季度以來持續(xù)回落，加上從2016年底出臺的廢鈔令及伴隨的貨幣供應(yīng)收縮，其GDP增長率至2017年二季度下降至5.7%，比上年同期降低2.2個百分點。中東北非地區(qū)由于地緣政治沖突導(dǎo)致其整體上出現(xiàn)經(jīng)濟增長率的大幅度回落，GDP增長率從2016年的5.0%下降到了2017年的2.6%。

　?。ǘ﹦趧邮袌龀掷m(xù)改善

　　美國失業(yè)率持續(xù)下降。2017年9月美國失業(yè)率為4.2%，相比2016年9月，下降了0.8個百分點，為金融危機以來的最低點。美國失業(yè)人數(shù)有所減少。2017年9月美國失業(yè)人數(shù)為655.6萬，相比2016年9月減少了110.2萬。與此同時，美國就業(yè)人數(shù)顯著增加。2017年9月美國就業(yè)人數(shù)為1.545億，相比2016年9月增加了251.7萬。美國勞動市場的積極變化也體現(xiàn)在工資變化上。美國私營企業(yè)全部員工平均時新從2016年9月的25.81美元提高到了2017年9月的26.54美元，平均周薪從887.86美元提高到了912.98美元，漲幅均為2.8%。需要說明的是，美國的勞動參與率并沒有顯著上升。美國勞動參與率于2015年9月下降到62.4%這一金融危機以來的最低點，此后開始有所回升，至2016年3月，回升至63.0%。此后在63%的水平上反復(fù)波動，2017年9月為63.1%。未來勞動參與率的提升將在一定程度上抑制美國失業(yè)率的下降和工資的上漲。

　　歐洲的勞動力市場也處在持續(xù)改善過程之中。歐盟整體失業(yè)率已經(jīng)從2013年4月11.0%的最高值下降到了2017年9月的7.5%，歐元區(qū)失業(yè)率已經(jīng)從2013年4月12.1%的最高值下降到了2017年9月的8.9%。歐洲失業(yè)人數(shù)減少幅度和失業(yè)率下降速度均有所提高。從2015年9月到2016年9月，歐盟失業(yè)人數(shù)減少179萬人，失業(yè)率下降0.8個百分點，歐元區(qū)失業(yè)人數(shù)減少了107萬人，失業(yè)率下降了0.7個百分點；而從2016年9月到2017年9月，歐盟失業(yè)人數(shù)減少了208萬人，失業(yè)率下降了0.9個百分點，歐元區(qū)失業(yè)人數(shù)減少了146萬人，失業(yè)率下降幅度也擴大至0.9個百分點。

　　在發(fā)達經(jīng)濟體中日本屬于失業(yè)率最低的國家。2017年9月，其季調(diào)后的失業(yè)率下降到了2.8%，為本世紀以來最低值。加拿大的勞動力市場也有所改善，其失業(yè)率在2016年9月為6.4%，至2017年9月下降至5.6%。澳大利亞的失業(yè)率已經(jīng)較低，且仍有小幅下降。其失業(yè)率從2016年9月的5.5%下降到了2017年9月的5.3%。

　　新興經(jīng)濟體的勞動力市場表現(xiàn)差異較大。經(jīng)濟形勢較好或者有所好轉(zhuǎn)的經(jīng)濟體，勞動市場有所改善。中國的城鎮(zhèn)登記失業(yè)率從2016年9月4.04%下降到了2017年9月的3.95%。俄羅斯的失業(yè)率從2016年9月5.2%下降到了2017年9月的5.0%。阿根廷的失業(yè)率從2016年6月的9.3%下降到了2017年6月的8.7%。而印度的失業(yè)率在2016年仍保持在8.4%的高位，2017年經(jīng)濟增速下滑勢必引起失業(yè)率進一步上升。南非的勞動力市場還在惡化，其失業(yè)率從2016年9月的27.1%上升到了2017年9月的27.7%。

　?。ㄈ┪飪r水平溫和上升

　　美國CPI同比增長率從2015年9月的零增長開始回升，至2017年10月，CPI同比增長率為2.0%。2017年美國CPI增長的態(tài)勢與2016年有所不同。2016年美國CPI增長主要來自核心CPI增長，且核心CPI上升幅度高于CPI上升幅度。而在2017年，核心CPI增長幅度有所下滑，2017年10月美國核心CPI同比增長率為1.8%，比上年同期低0.3個百分點。能源價格指數(shù)上升對美國2017年CPI上升起了較大作用。2017年10月CPI中能源價格指數(shù)同比上漲6.4%，比上年同期上升6.3個百分點。

　　歐洲物價已擺脫零增長，出現(xiàn)了一定程度的通貨膨脹。歐盟的消費價格調(diào)和指數(shù)（HICP）月度同比增長率從2014年12月開始負增長，2015年全年和2016年上半年均在零增長附近波動。2016年下半年歐洲物價水平開始有所上升，至2017年10月同比增長率為1.4%，比上年同期提高0.9個百分點?？鄢茉春图竟?jié)性食品的歐盟核心HICP月度同比增長率也有輕微回升，2017年10月同比增長0.9%，比年同期提高0.1個百分點。歐元區(qū)的物價走勢與整個歐盟基本同步，2017年10月歐元區(qū)HICP同比增長率為1.7%，比年同期提高1.2個百分點，核心HICP同比增長1.1%，比年同期提高0.3個百分點。

　　日本終于走出通貨緊縮困境。日本CPI月度同比增長率從2016年1月開始出現(xiàn)負增長，至2016年9月，其增長率為-0.5%，2016年10月開始出現(xiàn)0.1%的正增長。至2017年9月，日本CPI月度同比增長率已達0.7%，其核心CPI增長率也保持了同樣的趨勢。

　　主要新興市場國家的通貨膨脹都得到了較好的控制。俄羅斯的CPI同比增長率從2016年9月的6.4%進一步下降到了2017年9月的3.0%，巴西全國CPI同比增長率從2016年9月的9.2%迅速下降到了2017年9月的1.6%，印度產(chǎn)業(yè)工人CPI同比增長率從2016年9月的4.1%下降到了2017年9月的2.9%，南非CPI同比增長率從2016年9月的6.5%下降到了2017年9月的4.9%。中國的物價則相對比較穩(wěn)定，CPI同比增長率從2016年9月的2.1%輕微下降到了2017年9月的1.9%。新興市場中也有個別通貨膨脹較為嚴重的國家，如阿根廷，2017年9月，其CPI同比增長率高達23.1%。

　?。ㄋ模﹪H貿(mào)易量價齊升

　　根據(jù)世界貿(mào)易組織（WTO）的數(shù)據(jù)，世界貨物出口總額從2014年第四季度開始出現(xiàn)負增長，且負增長幅度持續(xù)擴大四個季度。從2015年第四季度開始，負增長幅度有所收窄。到2016年三季度，世界貨物出口總額同比增長率收窄至-2.0%。2016年第四季度，世界貨物出口總額增長率轉(zhuǎn)負為正，2017年延續(xù)了出口總額正增長的趨勢。

　　2017年國際貿(mào)易增長表現(xiàn)出了量價齊升的特點。2017年一季度和二季度，世界貨物出口額同比增長率分別為11.4%和7.4%，其中價格漲幅分別為6.9%和3.9%，排除價格因素后的實際世界貨物出口總量同比增長率分別為4.4%和3.5%，比上年同期分別提高3.8和1.0個百分點。

　　分地區(qū)來看，亞洲地區(qū)國際貿(mào)易回升的速度最快。2017年第一季度和第二季度，亞洲貨物出口總量同比增長率分別為7.0%和6.5%，其中中國、日本、韓國、馬來西亞以及中國香港和中國臺灣的貨物出口量增長速度均高于世界平均水平。美國對外貿(mào)易也出現(xiàn)了較強勁的增長。2017年第一季度和第二季度，美國貨物出口總量同比增長率分別為4.4%和4.1%，出口額更是分別增長了7.5%和5.9%。在歐洲，歐盟對外貿(mào)易的增速要快于其內(nèi)部貿(mào)易增速。2017年第一季度和第二季度，歐盟內(nèi)部貨物出口總量同比增長率分別為3.6%和0.1%，而對歐盟以外地區(qū)的出口量增長率分別為7.2%和1.6%。歐盟二季度對外貿(mào)易增長率快速回落的現(xiàn)象值得警惕。中南美洲出現(xiàn)了出口總額的快速增長，但是出口量的增速仍然很低。2017年第一季度和第二季度，中南美洲貨物出口總額同比增長率分別為18.3%和10.6%，其出口量增長率僅分別為-1.6%和0.3%。中美和南美國家的出口額增長主要是價格增長帶來的。其中巴西出口額分別增長了24.3%和15.2%，出口量僅分別增長了1.3%和2.0%。

　　國際貿(mào)易出現(xiàn)量價齊升，是2017年世界經(jīng)濟中一個很重要的亮點，也是主要國家經(jīng)濟復(fù)蘇拉動世界經(jīng)濟繁榮的重要渠道。

　?。ㄎ澹﹪H直接投資仍然低迷

　　2016年全球外商直接投資（FDI）流入額為1.75萬億美元，比上年下降了2%[4]。FDI流入額下降主要是由于發(fā)展中經(jīng)濟體吸引的外商直接投資大幅下降引起的。2016年發(fā)展中經(jīng)濟體FDI流入額僅為6460億美元，相比上年下降了14%。流入發(fā)達國家的外商直接投資仍然保持了增長勢頭。2016年發(fā)達國家FDI流入額上升到1.03萬億美元，相比上年增長了5%。發(fā)達經(jīng)濟體FDI流入額占全球比重達到59%，比上年提高了4個百分點。

　　2016年流入美國的FDI再創(chuàng)新高，達到3911億美元，比2015年增加12.2%。美國繼續(xù)保持第一大外商直接投資目的國的地位。歐盟的FDI流入額達5662億美元，比上年增長了17%。其中英國的FDI流入額高達2538億美元，爆發(fā)式增長了670%，成為第二大外商直接投資目的國。日本則扭轉(zhuǎn)了FDI流入凈撤出的狀態(tài)，2016年吸引了114億美元的FDI。

　　在發(fā)展中經(jīng)濟體，除個別區(qū)域和國家之外，普遍出現(xiàn)了FDI流入額的下降。其中亞洲發(fā)展中經(jīng)濟體吸引的FDI流入額從2015年的5236億美元下降到了2016年4427億美元，下降幅度高達15.5%。中國從1263億美元下降到了1260億美元，印度倒是從441億美元略微增加到了445億美元。拉美和加勒比海地區(qū)吸引的FDI流入額從2015年的1654億美元下降到了2016年1420億美元。非洲地區(qū)吸引的FDI流入額從2015年的615億美元下降到了2016年594億美元。

　　轉(zhuǎn)型經(jīng)濟體整體的FDI流入額出現(xiàn)了較快的增長，2016年吸引的FDI流入額為680億美元，增長了81%。其中俄羅斯的FDI流入額從119億美元增加到377億美元。

　　發(fā)達經(jīng)濟體的FDI流出額則再一次出現(xiàn)下降，2016年FDI流出總額為1.04萬億美元，比上年減少了11%。其中歐盟約占全球FDI流出總額的52%，2016年對外直接投資5360億美元，比上年下降了12%。日本對外直接投資則出現(xiàn)了一定的增長，2016年比上年增長12.9%，達到1452億美元。美國仍然是全球?qū)ν庵苯油顿Y第一大國，但2016年對外直接投資額下降了1.4%，約為2990億美元。發(fā)展中和轉(zhuǎn)型經(jīng)濟體在2016年也減少了對外直接投資。其中亞洲發(fā)展中經(jīng)濟體在2016年對外直接投資只有3834億美元，比上年減少了1.5%。中國則在2016年出現(xiàn)了對外直接投資的爆發(fā)式增長，非金融部門對外直接投資高達1701億美元，相比2015年增長了44%，中國成為全球第二大對外直接投資大國。

　　2016年全球投資政策表現(xiàn)出限制性政策加強的特點。2016年全球各經(jīng)濟體共出臺了84項涉及投資自由化和促進措施的政策，22項施加了新的投資限制和監(jiān)管的政策。投資自由化和促進措施的占比下降到79%，顯著低于21世紀初期90%以上的比例。限制性和監(jiān)管政策占比則不斷上升，在2016年達到21%。在發(fā)達經(jīng)濟體中，針對外資并購行為的監(jiān)管框架有加強的趨勢。2016年至少涉及7筆、價值1679億美元的外資并購交易在政府的反對聲中被迫終止。

　　2016年期間國際投資協(xié)定（IIA）談判繼續(xù)取得進展。2016年全球共簽訂37個國際投資協(xié)定，其中有30個雙邊投資協(xié)定（BIT），7個其他協(xié)定。同時，部分國家單方面退出、重新評估所簽訂的國際投資協(xié)定。從2016年1月到2017年4月，至少有19個IIAs終止生效，其中16個是由單方面宣布終止的。最為活躍的終止國是印度尼西亞（涉及11個IIAs）和印度（涉及7個IIAs）。此外，美國宣布將全方位重新評估其簽署的所有雙邊和多邊投資協(xié)定。

　　2017年世界經(jīng)濟增長率明顯回升，國際直接投資活動將有所增加，但是目前沒有看到跨國投資大幅度增長的跡象。聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會議預(yù)計全球FDI流入額在2017年會小幅增長5%，達到1.8萬億美元。2018年國際直接投資將繼續(xù)小幅增加。

　?。┤騻鶆?wù)水平繼續(xù)上升

　　2017年全球政府債務(wù)仍處于較高水平。發(fā)達經(jīng)濟體政府總債務(wù)與GDP之比從2016年的107.4%輕微下降至2017的106.3%，政府凈債務(wù)與GDP之比從2016年73.6%下降至2017年的73.5%。新興市場與發(fā)展中經(jīng)濟體總債務(wù)/GDP從2016年的46.8%上升到2017年的48.4%。

　　美國政府總債務(wù)/GDP繼續(xù)提升，2016年為107.1%，2017年約為108.1%。日本政府債務(wù)狀況繼續(xù)惡化，政府總債務(wù)/GDP從2016年的239.3%上升到了2017年的240.3%。歐元區(qū)政府總債務(wù)/GDP于2014年達到最高點91.9%，此后開始回落，2016年已繼續(xù)回落至89.0%，2017年繼續(xù)回落至87.4%。歐元區(qū)大部分國家的政府債務(wù)水平有所回落，但仍有幾個重債國的政府債務(wù)水平在繼續(xù)上升。意大利的政府債務(wù)/GDP從美國金融危機以來就一直在上升，2017年達到133.0%，比上年增加0.4個百分點。英國和法國也是這種情況。英國政府債務(wù)/GDP從2016年的89.3%繼續(xù)上升到2017年的89.5%，法國從2016年的96.3%繼續(xù)上升到2017年的96.8%。可見，歐元區(qū)仍然存在主權(quán)債務(wù)風(fēng)險。

　　新興市場與中等收入經(jīng)濟體政府總債務(wù)/GDP從2016年的46.8%上升到了2017年的48.4%。低收入發(fā)展中國家的政府總債務(wù)/GDP從2016年的40.3%上升到了2016年的41.4%。新興市場與中等收入經(jīng)濟體中政府總債務(wù)/GDP超過60%國際警戒線且比例繼續(xù)上升的有巴西（83.4%）、埃及（101.2%）、巴基斯坦（68.0%）、斯里蘭卡（79.6%）和烏克蘭（86.2%）等[5]。低收入國家政府總債務(wù)/GDP超過60%且繼續(xù)上升的國家包括剛果共和國（117.7%）、加納（70.5%）、老撾（62%）、塞內(nèi)加爾（61.1%）、越南（61.5%）和津巴布韋（70.7%）等[6]。這十一個國家的政府債務(wù)水平都是在持續(xù)快速的上升，隱藏的債務(wù)風(fēng)險比較大。

　　各國居民和企業(yè)債務(wù)也不斷累積，導(dǎo)致全球非金融部門債務(wù)總額與GDP之比不斷攀升。根據(jù)國際清算銀行的估計，從2015年至2016年，全球非金融部門的債務(wù)總額與GDP之比從231.7%上升到了234.8%，2017年一季度進一步上升到了238.4%。發(fā)達經(jīng)濟體非金融部門的債務(wù)總額與GDP之比從2015年的266.2%下降到了2016年的264.2%，2017年第一季度又回升到了267.9%。新興市場經(jīng)濟體非金融部門的債務(wù)總額與GDP之比從2015年的174.0%上升到了184.5%，2017年一季度上升到了189.0%。全球債務(wù)總水平的持續(xù)攀升，繼續(xù)威脅全球經(jīng)濟穩(wěn)定。

　?。ㄆ撸┙鹑谑袌鰟邮庯L(fēng)險加大

　　2017國際金融市場呈現(xiàn)兩大主要特征：一是全球股市大幅上揚，二是美元持續(xù)貶值。

　　截至2017年11月27日，以摩根斯坦利資本國際公司編制的明晟指數(shù)（MSCI指數(shù)）來衡量，全球股指從年初以來上漲19.32%，其中新興市場股市指數(shù)上漲33.86%，發(fā)達市場股市指數(shù)上漲17.61%。在24個新興市場國家指數(shù)中，只有卡塔爾和阿聯(lián)酋股指負增長，另有四個國家的股指漲幅在10%以內(nèi)，其余18個國家的股指漲幅在10%-55%之間。在23個發(fā)達市場的國家指數(shù)中，只有新西蘭和以色列出現(xiàn)了負增長，其余21個國家的股指均有10%以上的漲幅。全球股票價格上漲與世界經(jīng)濟增速回升有關(guān)，但也與全球低利率和寬松貨幣環(huán)境關(guān)系密切。全球股市快速上漲隱含較大的泡沫風(fēng)險。

　　2017年美聯(lián)儲已經(jīng)數(shù)次加息，歐洲中央銀行和日本銀行仍然維持低利率甚至負利率環(huán)境，但是美元并沒有相應(yīng)地出現(xiàn)升值現(xiàn)象，而是總體上出現(xiàn)了一定的貶值。這種情況在很大程度上是由于歐洲和日本超預(yù)期經(jīng)濟增長以及美國政策的不確定性帶來的。2017年9月相對于2016年12月，名義美元指數(shù)貶值7.5%，實際美元指數(shù)貶值7.9%。美元貶值導(dǎo)致世界其它主要貨幣相對于美元均有不同程度的升值。從2017年年初到11月17日，歐元兌美元匯率升值了12.1%，英鎊升值了6.9%，日元升值了4.3%，人民幣升值了4.7%。美元貶值也使得新興經(jīng)濟體的貨幣在2017年幾乎沒有發(fā)生大幅度貶值現(xiàn)象。但是美元貶值引起的新興經(jīng)濟體貨幣升值會惡化部分經(jīng)濟體的經(jīng)常賬戶，給未來的貨幣價值穩(wěn)定埋下隱患。

　?。ò耍┐笞谏唐肥袌鲋械蛢r運行

　　國際大宗商品價格從2016年10月到2017年2月出現(xiàn)過一次較大的漲幅。在此期間，以美元計價的全球大宗商品綜合價格指數(shù)上漲了7.5%，以SDR計價的大宗商品價格指數(shù)上漲了10.9%。此后出現(xiàn)了連續(xù)四個月的下跌。以美元計價的全球大宗商品綜合價格指數(shù)累計跌幅為6.7%，以SDR計價的全球大宗商品綜合價格指數(shù)累計跌幅為8.0%。2017年7月開始，大宗商品價格再次連續(xù)上漲。。2017年9月，以美元計價的大宗商品價格指數(shù)相對于6月份上漲了4.3%，以SDR計價的大宗商品價格指數(shù)上漲了1.6%。

　　布倫特、西德州和迪拜三地原油現(xiàn)貨平均價格曾于2017年2月上漲至54.4美元/桶，此后有所下降，至2017年6月下降到了46.1美元/桶，然后開始反彈，2017年10月達到54.9美元/桶。其中布倫特原油現(xiàn)貨價格于2017年10月27日超過60美元/桶，2017年11月9日達到64.5美元/桶的高點。

　　各類非燃料大宗商品價格在2017年的走勢不一。食物類價格指數(shù)和農(nóng)業(yè)原料價格指數(shù)從2017年1月至9月分別下跌了3.8%和6.5%。礦物與金屬類大宗商品價格指數(shù)則在此期間上漲了11.7%。中國進口鐵礦石的平均價格從2016年6月的51.7美元/噸上漲到了2017年2月的88.5美元/噸，此后的價格出現(xiàn)震蕩回落，至2017年10月約為61.4美元/噸[7]。

　　三、影響世界經(jīng)濟的幾個關(guān)鍵問題

　?。ㄒ唬┦澜缃?jīng)濟回暖的基礎(chǔ)是否穩(wěn)固

　　對于這一輪世界經(jīng)濟回暖，一般認為是一種周期性復(fù)蘇。當(dāng)一個經(jīng)濟體偏離其長期發(fā)展趨勢一段時間后，總是要回歸其原本趨勢的。這是市場經(jīng)濟自動調(diào)整所產(chǎn)生的周期性波動結(jié)果。但是這一輪周期的長度要遠遠高于平均值，不能理解為一種簡單的、一般意義上的周期性復(fù)蘇。

　　金融危機之后的復(fù)蘇跟受到隨機沖擊之后的復(fù)蘇是不一樣的。萊因哈特和羅格夫的研究發(fā)現(xiàn)[8]，金融危機后的平均復(fù)蘇周期為8.3年，其中發(fā)達經(jīng)濟體約為7.3年，新興經(jīng)濟體約為10年。布蘭查德和薩默斯的研究還表明[9]，這一次美國金融危機與上世紀三十年代大蕭條相比，雖然衰退程度沒有那么大，但是人均實際GDP恢復(fù)到危機之前的1.1倍水平時，都需要花費12年的時間。這些研究表明，金融危機之后會有一個較長的蕭條時期，且這次美國金融危機和大蕭條一樣，蕭條期會更長。

　　是什么原因?qū)е铝私鹑谖C后非常長的復(fù)蘇周期呢？與“沖擊-傳導(dǎo)”模式所引起的經(jīng)濟波動相比，金融危機的沖擊方式和傳導(dǎo)渠道都是不一樣的。首先，金融危機不是一種隨機沖擊導(dǎo)致的，因為危機之前有一個很長的可觀測的泡沫積累過程；金融危機的沖擊，既不是單純的需求沖擊，也不是單純的供給沖擊，而是既包含需求沖擊，也包含供給沖擊。其次，金融危機通過以下三條傳導(dǎo)渠道對經(jīng)濟造成負面影響：第一，金融中介資產(chǎn)價值受損，信貸擴張能力下降，從而削減信貸并導(dǎo)致經(jīng)濟收縮。第二，金融中介對風(fēng)險的看法發(fā)生變化，更加偏向于追逐安全資產(chǎn)，減少對風(fēng)險資產(chǎn)的貸款，或要求更高的風(fēng)險回報，從而也會造成經(jīng)濟收縮。第三，居民和企業(yè)在衰退過程中受到損失，債務(wù)負擔(dān)過重，從而降低了其消費和投資支出。只有這三個渠道修復(fù)完畢后，才能真正看到強勁、可持續(xù)的復(fù)蘇。

　　目前，金融機構(gòu)資產(chǎn)負債表的修復(fù)取得明顯進步，但發(fā)達經(jīng)濟體長期低利率的環(huán)境沒有根本改變，歐元區(qū)和日本還處于負利率環(huán)境，說明發(fā)達經(jīng)濟體金融中介偏好安全資產(chǎn)的局面還沒有得到根本改觀。另外，居民和企業(yè)的資產(chǎn)價值回升較快，但其負債水平還沒有明顯下降。因此，上述三個傳導(dǎo)渠道雖在一定程度上得到了修復(fù)，但修復(fù)是不完全的?？梢?，世界經(jīng)濟雖然有一定程度的復(fù)蘇，但還沒有恢復(fù)到強勁、可持續(xù)的增長軌道上。

　?。ǘ﹪H貿(mào)易增速提升是否可持續(xù)

　　考察國際貿(mào)易增長勢頭是否會回到可持續(xù)的高速增長軌道，首先需要理解導(dǎo)致2012年至2016年期間國際貿(mào)易低增長甚至負增長的原因。

　　總結(jié)起來，國際貿(mào)易低增長的原因主要有六個。一是世界經(jīng)濟增長低迷引起出口需求下降。二是商品價格下降，尤其是大宗商品價格下降，導(dǎo)致出口額的增長低于實際貨物出口量的增長。三是金融支持力度減弱。危機后金融機構(gòu)需要修復(fù)資產(chǎn)負債表，減少了對國際貿(mào)易的信貸投放。四是貿(mào)易自由化的紅利逐漸消失。主要是因為多邊貿(mào)易談判進展緩慢，區(qū)域貿(mào)易談判雖然方興未艾，但沒有實際生效的重要協(xié)定。五是世界經(jīng)濟增長由更多的依賴制造業(yè)轉(zhuǎn)向更多的依賴服務(wù)業(yè)，經(jīng)濟增長帶來的制成品貿(mào)易比過去更少。六是全球價值鏈擴張速度放緩，中間產(chǎn)品反復(fù)過境產(chǎn)生的國際貿(mào)易減少。

　　上述六大導(dǎo)致國際貿(mào)易低迷的因素是否已經(jīng)得到改變呢？目前來看,世界經(jīng)濟低迷狀況有所好轉(zhuǎn)，需求已經(jīng)有所回升，商品價格也有一些回升。但是如果排除價格因素，貨物實際出口量的增長沒有那么高。2017年前兩個季度，世界貨物實際出口量同比增長分別為4.4%和3.5%，比上年同期上升幅度分別僅為3.8和1.0個百分點。金融支持方面，金融機構(gòu)資產(chǎn)負債表有所修復(fù)。貿(mào)易自由化方面，世界貿(mào)易組織達成了《貿(mào)易便利化協(xié)定》，但是美國宣布退出跨太平洋伙伴關(guān)系協(xié)定（TPP），美國與歐盟的跨大西洋貿(mào)易與投資伙伴關(guān)系（TTIP）談判以及美國與中國的雙邊投資條約（BIT）談判基本陷入停滯，全球范圍內(nèi)的貿(mào)易保護加劇。服務(wù)業(yè)為主的增長趨勢也沒有改變。印度、越南和東歐地區(qū)雖然開始加入全球生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)，但是還沒有引起全球價值鏈格局大的變動。所以，國際貿(mào)易活躍的基礎(chǔ)并不是特別穩(wěn)固。預(yù)計未來全球貨物出口額的增長率會在5-10%之間，實際貨物出口量的增長率會在5%左右。

　　（三）美國財政貨幣政策會有何外溢效果

　　美國財政貨幣政策未來將由兩大因素主導(dǎo)，一是特朗普的財稅方案，二是美聯(lián)儲的加息和縮表節(jié)奏。這兩方面的政策均會對世界經(jīng)濟產(chǎn)生較大影響。

　　特朗普的財稅方案有三個核心要素，分別是減稅、降低政府開支以及增加國防和基建投資。減稅主要是為了增強美國經(jīng)濟活力；降低政府開支主要是為了平衡預(yù)算，彌補減稅可能帶來的財政赤字；增加國防和基建投資是主要為了安全和使美國更偉大。這個方案試圖在增強美國經(jīng)濟活力和使美國更偉大的同時，實現(xiàn)預(yù)算平衡，并降低政府債務(wù)水平。上世紀八十年代，美國的里根總統(tǒng)實施了與特朗普類似的政策，其結(jié)果顯示，上述政策對促進經(jīng)濟增長有一定效果，但是很難實現(xiàn)預(yù)算平衡和控制政府債務(wù)增長。

　　羅納德·里根在1981年上任美國總統(tǒng)時，宣稱要降低政府規(guī)模，建最小政府，要為降低債務(wù)水平而戰(zhàn)。奉行供給學(xué)派理論的里根，大幅度削減稅收，減少政府開支，并通過“星球大戰(zhàn)”計劃加大國防支出，希望以此提振美國經(jīng)濟。里根在任八年期間，美國聯(lián)邦政府債務(wù)與GDP之比從32.5%上升到了50.5%，上升幅度高達18個百分點。經(jīng)歷了9.11恐怖襲擊，并相繼發(fā)動阿富汗和伊拉克戰(zhàn)爭的小布什，在任期間也僅僅使美國聯(lián)邦政府債務(wù)與GDP之比上升了12.2個百分點?？梢?，里根政策帶來的后果是：對經(jīng)濟增長的刺激作用，遠遠低于預(yù)期，對財政赤字和政府債務(wù)的擴大作用，遠遠高于預(yù)期。

　　可見，特朗普財稅方案的實施，政策后果很可能是：小幅的GDP增長率提升，大幅度的財政赤字和政府債務(wù)增長。美國GDP增長率提升，會給世界經(jīng)濟帶來正面的外溢效果。但是財政赤字和政府債務(wù)增長會給世界經(jīng)濟帶來負面的外溢效果。其中政府債務(wù)的增長，會對利率產(chǎn)生上行壓力，吸引外國資本流入美國和美元升值，并可能給世界其他地區(qū)帶來經(jīng)濟動蕩。

　　美聯(lián)儲加息和縮表節(jié)奏是另一個會對世界經(jīng)濟產(chǎn)生較大外溢效果的因素。美聯(lián)儲已經(jīng)在2015年和2016年各加息一次，2017年上半年加息兩次，并已經(jīng)宣稱要啟動縮表計劃。所謂縮表，就是美聯(lián)儲減少其持有的國債和抵押貸款支持證券。美聯(lián)儲在金融危機期間為了給市場提供流動性和維持金融穩(wěn)定，購買了大量金融機構(gòu)的抵押貸款支持證券，在危機后為了刺激經(jīng)濟增長，大幅度降低聯(lián)邦基金利率并用“量寬”政策降低長期利率，“量寬”政策實際上就是美聯(lián)儲不斷購買中長期政府債務(wù)和抵押貸款支持證券。截至2017年10月底，美聯(lián)儲持有的美國中長期國債相對于2008年9月初，增加了約2.0萬億美元，抵押貸款支持證券增加了約1.8萬億美元，導(dǎo)致美聯(lián)儲資產(chǎn)總額高達4.5萬億美元，是2008年9月初的4.9倍。

　　美聯(lián)儲減持中長期國債和抵押貸款支持證券的縮表行為，將對中長期利率造成上行壓力，加上美聯(lián)儲提高聯(lián)邦基金利率和特朗普財稅政策對中長期利率的上行壓力，美國未來的利率水平很可能快速大幅度提高，這一方面會抑制美國經(jīng)濟增長，另一方面會引導(dǎo)資本流入美國和美元升值，造成其他貨幣貶值尤其是新興市場貨幣不穩(wěn)定。當(dāng)然，這種影響的程度取決于美聯(lián)儲加息和縮表的節(jié)奏。

　?。ㄋ模┠嫒蚧瘯绾伟l(fā)展

　　逆全球化的內(nèi)在原因是世界主要國家的經(jīng)濟不平衡和內(nèi)部不平等。

　　美國特朗普正是以降低貿(mào)易逆差為由來推行其保護主義色彩的貿(mào)易政策。貿(mào)易不平衡主要是因為國內(nèi)的儲蓄投資不平衡，以及在國際經(jīng)濟體系中缺乏國際收支的自動調(diào)整機制。特朗普對外推行減少貿(mào)易逆差的政策，對內(nèi)推行減稅和增加財政支出的政策。這兩個政策是互相矛盾的。減稅和增加財政支出會擴大美國的財政赤字，進而會進一步增加美國的貿(mào)易逆差，而不是減少其逆差。特朗普為了實現(xiàn)其降低貿(mào)易逆差的目標，很可能在財稅政策調(diào)整以后，在國際貿(mào)易政策上采取更加強硬、力度更大的保護主義措施，并帶來更大的全球化逆潮。

　　發(fā)達經(jīng)濟體居民收入差距拉大成為一個越來越嚴重的問題，也是發(fā)達經(jīng)濟體要求調(diào)整全球化政策的內(nèi)在動因。事實上，發(fā)達經(jīng)濟體居民收入不平等程度提高有三個主要原因。一是資本收益率大于經(jīng)濟增長率的必然結(jié)果。因為這會導(dǎo)致資本收入在國民收入中的份額越來越大，財富越來越集中于少部分人手中，財富的巨大不平等帶來收入不平等。這是法國經(jīng)濟學(xué)家皮凱蒂指出來的。二是技術(shù)進步有利于發(fā)達經(jīng)濟體的中高收入人群收入增長，而不利于低收入人群的收入增長。三是全球化。全球化之所以會帶來不平等，是因為對全球化受損者的補償機制運行不暢。這種補償機制主要有兩個：一是受損要素自動流向獲益部門，二是直接對受損要素進行利益轉(zhuǎn)移。這兩個機制在歐美等發(fā)達經(jīng)濟體中均沒有很好的運轉(zhuǎn)起來。

　　采取逆全球化的貿(mào)易保護措施來降低不平等，而不針對財富集中和技術(shù)進步帶來的不平等采取措施，不針對補償機制運行不暢帶來的不平等采取措施，發(fā)達經(jīng)濟體就不能真正遏制收入差距拉大的趨勢。遺憾的是，那些能有效降低不平等程度的國內(nèi)措施往往涉及到國內(nèi)重大利益調(diào)整，很難真正實施起來。而那些作用甚微的逆全球化措施，則往往成為發(fā)達經(jīng)濟體當(dāng)政者撈取政治資本的籌碼。這種狀況對于全球化的未來和世界經(jīng)濟的未來都是危險的。

　　（五）全球債務(wù)水平持續(xù)積累會有何后果

　　各經(jīng)濟體債務(wù)水平和杠桿率上升表現(xiàn)在不同的部門，其中發(fā)達經(jīng)濟體主要是政府債務(wù)水平偏高，新興經(jīng)濟體主要是居民和企業(yè)債務(wù)水平在不斷上升。

　　主要發(fā)達經(jīng)濟體雖然為政府債務(wù)設(shè)立一些人為的財政規(guī)則，如美國設(shè)債務(wù)上限，歐盟設(shè)赤字和債務(wù)超標的懲罰機制，但都沒有阻止其債務(wù)水平的膨脹。政府債務(wù)的膨脹史，實際上是約束政府債務(wù)的機制一層一層被打破的歷史和政府支出一項一項增加的歷史。這些約束機制包括預(yù)算平衡機制、債務(wù)與償債稅源直接掛鉤機制以及外部平衡機制。政府支出引起的債務(wù)融資包括戰(zhàn)爭融資、財政流動性融資、宏觀穩(wěn)定融資和福利融資等。今天的世界，已經(jīng)嚴重缺乏約束各國財政赤字和債務(wù)增長的有效機制，而債務(wù)融資的理由卻越來越多。發(fā)達經(jīng)濟體的政府債務(wù)，還會繼續(xù)膨脹下去。

　　在政府債務(wù)得不到約束的情況下，唯一能夠有效降低債務(wù)負擔(dān)的途徑，就是高速經(jīng)濟增長加上一定程度的通貨膨脹。然而，過高的債務(wù)反而會妨礙增速提高。如果沒有實體經(jīng)濟的加快增長，發(fā)達經(jīng)濟體政府債務(wù)繼續(xù)膨脹的結(jié)果，要么是債務(wù)貨幣化和高通脹，要么是違約。這兩種情況都會帶來經(jīng)濟衰退。

　　新興經(jīng)濟體的企業(yè)和居民債務(wù)水平上升，已經(jīng)成為一個新的風(fēng)險點。

　　一方面，新興經(jīng)濟體非金融企業(yè)債務(wù)與GDP之比在2017年1季度末已經(jīng)達到了103.6%，超過發(fā)達經(jīng)濟體16.2個百分點。新興經(jīng)濟體過高的非金融企業(yè)債務(wù)水平是其股權(quán)融資市場發(fā)展不充分所致，但也在很大程度上反映了新興經(jīng)濟體的經(jīng)濟回升是依靠信貸支撐。新興經(jīng)濟體未來非金融企業(yè)部門的去杠桿會降低其經(jīng)濟活力。

　　另一方面，新興經(jīng)濟體居民債務(wù)與GDP之比在2017年1季度迅速上升至37.1%，雖然還遠遠比不上發(fā)達經(jīng)濟體73.8%的水平，但比2016年1季度提高了2.8個百分點，比2015年1季度提高了6.8額百分點。一般來說，在一個經(jīng)濟體中，企業(yè)部門是資金凈需求方，政府的資金供需大體平衡，且在大部分時間段內(nèi)也是資金凈需求方，居民是經(jīng)濟體中的凈供給方。如果居民也大量借入債務(wù)，那么誰才是該經(jīng)濟體中的資金凈供給方呢？只能是外國。也就是說，居民債務(wù)的快速發(fā)展帶來的后果是資金凈流入，也即經(jīng)常賬戶逆差。這種由于內(nèi)部過度消費造成的儲蓄投資不平衡以及相伴隨著的國際收支不平衡，對于新興經(jīng)濟體是非常危險的。國內(nèi)儲蓄不足會降低其資本積累速度并損害長期增長潛力。國際收支逆差容易引發(fā)貨幣危機，且會造成外債不斷累積，并容易引發(fā)外債危機。

　?。┵Y產(chǎn)泡沫是否會破裂

　　發(fā)達經(jīng)濟體的低利率和寬松貨幣環(huán)境催生了資產(chǎn)價格不斷高漲。美國標準普爾500指數(shù)、道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)和納斯達克綜合指數(shù)月度收盤價在2007年10月達到金融危機以前的最高值，當(dāng)時的三大指數(shù)分別為1549點、13930點和2859點。危機后三大指數(shù)大幅下挫，此后逐漸上升，并于2013年前后超過危機以前的最高值，至2017年10月，三大指數(shù)的月度收盤價分別已達2575點、23377點和6728點，分別是危機前最高值的1.66倍、1.68倍和2.35倍。美國房地產(chǎn)市場價格走勢也與股票市場類似。美國20個大中城市的標準普爾/CS房價指數(shù)與2006年7月達到危機以前的最高點，即207點（2000年1月房價為100）。2006年7月后房價逐漸下跌，并引發(fā)次貸危機和全球金融危機。2012年年初，美國房價重新開始上漲，至2017年8月，20個大中城市的標準普爾/CS房價指數(shù)已達203點，即美國房價已經(jīng)非常接近次貸危機以前的最高水平。歐洲、日本等發(fā)達經(jīng)濟體也存在類似的資產(chǎn)價格持續(xù)快速上漲現(xiàn)象。新興市場國家的股票市場和房地產(chǎn)市場也在經(jīng)歷價格快速上漲過程，尤其是2017年與美元貶值相伴隨的新興市場資本流入增加，導(dǎo)致新興市場資產(chǎn)價格大幅上漲。

　　歐洲和日本的負利率和量寬政策將繼續(xù)催生資產(chǎn)泡沫。美聯(lián)儲加息和縮表政策則有刺破資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險。加息對資產(chǎn)價格的抑制作用往往有滯后效應(yīng)，一般需要連續(xù)多次累計較大幅度的加息才會突然導(dǎo)致資產(chǎn)價格崩潰。一旦美國資產(chǎn)泡沫破裂，剛剛有所復(fù)蘇的世界經(jīng)濟，可能再一次陷入低迷之中。即使美國的加息和縮表暫時沒有導(dǎo)致其資產(chǎn)泡沫破裂，但有可能引起美國利率尤其是中長期利率飆升，并引起資本流入和其他市場的資本流出，可能刺破其他市場的資產(chǎn)價格泡沫?？梢?，當(dāng)前世界各國的資產(chǎn)泡沫已經(jīng)成為威脅世界經(jīng)濟穩(wěn)定的一個重要因素。而且，資產(chǎn)價格上漲持續(xù)時間越長，泡沫破裂造成的危害將越大。

　　四、 2018年世界經(jīng)濟展望

　　2017年10月國際貨幣基金組織預(yù)測，2018年按PPP計算的世界GDP增長率為3.8%。其中發(fā)達經(jīng)濟體GDP整體增長2.0%，美國增長2.3%，歐元區(qū)增長1.9%，日本增長0.7%，其它發(fā)達經(jīng)濟體增長2.2%；新興市場與發(fā)展中經(jīng)濟體GDP整體增長4.9%，中國增長6.5%，印度增長7.4%，俄羅斯增長1.6%，巴西增長1.5%，南非增長1.1%。新興與發(fā)展中亞洲經(jīng)濟體仍然是世界上增長最快的地區(qū)，GDP增長率為6.5%。國際貨幣基金組織還預(yù)測，按市場匯率計算，2018年世界GDP增長率為3.1%?？傮w來說，國際貨幣基金組織認為2018年的世界經(jīng)濟增長率會略高于2017年。其他國際組織預(yù)測2018年世界經(jīng)濟形勢也會好于2017年。世界銀行預(yù)測2018年按PPP計算的世界GDP增長率為3.7%，比2017年提高0.2個百分點；按市場匯率計算的世界GDP增長率為2.9%，同樣比2017年提高0.2個百分點。經(jīng)合組織預(yù)測2018年按PPP計算的世界GDP增長率為3.59%，上2017年提高0.25個百分點。

　　我們預(yù)計，2018年世界經(jīng)濟按PPP計算的增長率約為3.5%，按市場匯率計算的增長率約為2.9%。我們的預(yù)測仍然低于國際貨幣基金組織和其他國際組織的預(yù)測。較低的預(yù)測主要反映了我們對世界經(jīng)濟回暖基礎(chǔ)不穩(wěn)固、資產(chǎn)價格泡沫、全球債務(wù)水平過高、反全球化趨勢、美國政策調(diào)整、英國脫歐進程以及地緣政治沖突等問題的擔(dān)憂。

　　另外，我們預(yù)計2018年大宗商品價格仍將在中低位運行，原油價格將在60美元/桶上下波動。

 

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。