常態(tài)化、差異化環(huán)保措施下，鋼材和鐵礦石階段性供應(yīng)偏緊狀況得以緩解。2019年環(huán)保政策充分體現(xiàn)了常態(tài)化和差異化的特點(diǎn)，徹底改變了過(guò)去幾年常常出現(xiàn)的“一刀切”方式，國(guó)內(nèi)鋼材和鐵礦石供應(yīng)有了較為穩(wěn)定的生產(chǎn)條件。中國(guó)鋼材和鐵礦石產(chǎn)量增長(zhǎng)的同時(shí)，鋼材出口繼續(xù)下滑，鐵礦石進(jìn)口基本收復(fù)上半年缺口，國(guó)內(nèi)鋼材和鐵礦石供應(yīng)階段性偏緊的狀況得以緩解。展望2020年，考慮到產(chǎn)能利用率偏高和噸鋼利潤(rùn)仍保持在較高水平，以及繼續(xù)增加產(chǎn)能利用率的空間有限，中國(guó)鋼材產(chǎn)量或?qū)⒗^續(xù)上升但增幅或?qū)⒚黠@收窄至4%以下。由于中國(guó)鋼材產(chǎn)量仍處于上升期，2019年鐵礦石價(jià)格大幅上漲后國(guó)內(nèi)礦山復(fù)產(chǎn)或增產(chǎn)預(yù)期較強(qiáng)，預(yù)計(jì)2020年中國(guó)國(guó)內(nèi)鐵礦石產(chǎn)量將延續(xù)恢復(fù)性增長(zhǎng)5%-10%，而鐵礦石進(jìn)口增幅與國(guó)內(nèi)礦產(chǎn)量增幅大致相當(dāng)。

遠(yuǎn)期需求悲觀預(yù)期被屢次證偽，2020年不排除周期性證實(shí)。2019年鋼材需求結(jié)構(gòu)變化主要體現(xiàn)在房地產(chǎn)作為拉動(dòng)鋼材需求的重要引擎，開(kāi)始出現(xiàn)轉(zhuǎn)弱的跡象，而汽車(chē)、造船和機(jī)床行業(yè)深陷負(fù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2020年主要鋼材下游行業(yè)用鋼需求難以有較大幅度增長(zhǎng)，鋼材需求上升周期或臨近周期性拐點(diǎn)，不排除2017-2019年被屢次證偽的遠(yuǎn)期需求悲觀預(yù)期，在2020年獲得周期性證實(shí)。從供需結(jié)合角度來(lái)看，預(yù)計(jì)2020年鋼材供給穩(wěn)中有升的前提下，下游用鋼需求難以有較大幅度增長(zhǎng)，甚至?xí)霈F(xiàn)階段性疲弱。所以2020年鋼材市場(chǎng)供需格局將繼續(xù)向有利于下游用戶(hù)的方向發(fā)展，而鋼材期貨價(jià)格在修復(fù)近遠(yuǎn)月貼水后或再度回落。鐵礦石的需求也即鋼材的供給，在進(jìn)口鐵礦石供應(yīng)繼續(xù)恢復(fù)、國(guó)產(chǎn)礦繼續(xù)復(fù)產(chǎn)或增產(chǎn)的預(yù)期下，預(yù)計(jì)2020年鐵礦石也將跟隨鋼材價(jià)格前高后低。但不論是鋼材還是鐵礦石，考慮到其預(yù)期供應(yīng)增加的幅度有限，預(yù)期需求回落也并非全局性、持續(xù)性或根本性的，而是階段性、周期性或局部性的，所以其價(jià)格回落不具有較大的想象空間，預(yù)計(jì)2020年2800元/噸以下的螺紋鋼或熱軋卷板以及520元/噸以下的鐵礦石價(jià)格仍難以看到。

鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)傳導(dǎo)模式發(fā)生逆轉(zhuǎn)，原料價(jià)格或首當(dāng)其沖。2019年7月份至今，鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)傳導(dǎo)模式，再度回歸至鋼材生產(chǎn)企業(yè)“保利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)”模式：鋼材下游行業(yè)逐步擠壓鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)，鋼材生產(chǎn)利潤(rùn)縮水導(dǎo)致鋼廠(chǎng)進(jìn)一步擠壓其上游焦化和礦山企業(yè)利潤(rùn)。在鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)傳導(dǎo)模式發(fā)生逆轉(zhuǎn)的過(guò)程中，原料價(jià)格或首當(dāng)其沖，主要原因是相對(duì)于鋼材生產(chǎn)成本而言，原料生產(chǎn)成本更低，原料生產(chǎn)企業(yè)利潤(rùn)收縮的彈性更大。此外，常態(tài)化環(huán)保政策和產(chǎn)能減量置換也有利于抑制原料需求和鋼材供給。

煤鋼焦礦價(jià)值回歸之路全部開(kāi)啟，但金融周期上升制約回歸節(jié)奏。當(dāng)產(chǎn)業(yè)周期走弱的時(shí)候，金融周期上升制約了黑色系期貨品種的回歸節(jié)奏。宏觀環(huán)境出現(xiàn)積極變化，增長(zhǎng)壓力下整體穩(wěn)定或向好，不論是中美就第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議文本達(dá)成一致，還是全球主要經(jīng)濟(jì)體再現(xiàn)貨幣寬松趨勢(shì)，以及國(guó)內(nèi)財(cái)政政策支持力度繼續(xù)加大，都顯示中國(guó)金融周期正處于上升期。產(chǎn)業(yè)周期走弱與金融周期上升的背景下，鋼材和鐵礦石現(xiàn)貨價(jià)格偏弱而期貨價(jià)格偏強(qiáng)，整體上震蕩中尋找方向。投資者需把握黑色系品種價(jià)值回歸的節(jié)奏，盡量避免在風(fēng)險(xiǎn)偏好上升周期賣(mài)空、賣(mài)出保值或買(mǎi)入看跌期權(quán)。

2020年操作思路：關(guān)注基差變化趨勢(shì)，圍繞行業(yè)痛點(diǎn)捕捉單邊與套利機(jī)會(huì)。當(dāng)期現(xiàn)貨價(jià)格走出差異化行情時(shí)，建議套期保值客戶(hù)關(guān)注基差變化趨勢(shì)，根據(jù)基差變化的因素和邏輯，選擇在基差收斂過(guò)程中買(mǎi)入保值，在基差擴(kuò)大過(guò)程中賣(mài)出保值。隨著2019年7月鐵礦石價(jià)格觸頂回落，黑色系六大品種基本供需矛盾弱化，大級(jí)別行情難以再現(xiàn)，隨之而來(lái)的碎片化行情，在不斷考驗(yàn)市場(chǎng)參與者的耐心和敏感度。在2020年，我們建議套期保值者和投資者，在成本與利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下，圍繞行業(yè)痛點(diǎn)捕捉單邊與套利機(jī)會(huì)。從單邊趨勢(shì)來(lái)看，目前黑色系品種的行業(yè)痛點(diǎn)主要有：2020年鋼材需求增長(zhǎng)或難以超越供應(yīng)增長(zhǎng)、鐵礦石供應(yīng)缺口回補(bǔ)后或?qū)⒅鼗毓?yīng)寬松格局、藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)最后一年焦化行業(yè)去產(chǎn)能力度或明顯加強(qiáng)、鋼鐵利潤(rùn)區(qū)間波動(dòng)情況下原料價(jià)格上漲或難有想象空間等。從套利機(jī)會(huì)來(lái)看，目前黑色系品種的行業(yè)痛點(diǎn)主要有：連續(xù)三年螺紋鋼溢價(jià)超越熱卷被持續(xù)不斷的轉(zhuǎn)產(chǎn)打破，熱卷短期的強(qiáng)勢(shì)由供應(yīng)引發(fā)，中長(zhǎng)期仍需需求接力；2019年上半年鋼鐵利潤(rùn)大部分被鐵礦石成本侵蝕，2020年鋼強(qiáng)礦弱行情再現(xiàn)需要鐵礦石供應(yīng)持續(xù)寬松配合；2019年鋼廠(chǎng)吸取2018年焦炭?jī)r(jià)格大漲的教訓(xùn)，以充足的鋼廠(chǎng)焦炭庫(kù)存對(duì)抗?jié)q價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，2020年焦化行業(yè)重回供應(yīng)緊平衡需要減少外部庫(kù)存等。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。