提要

場外期權(quán)多年的探索發(fā)展為場內(nèi)期權(quán)的推出奠定了堅(jiān)實(shí)的客戶基礎(chǔ)，豆粕期權(quán)的上市也為機(jī)構(gòu)投資者拓展場外業(yè)務(wù)提供了更廣闊的創(chuàng)新空間，對(duì)促進(jìn)潛力龐大的場外市場發(fā)展起到了關(guān)鍵作用。兩個(gè)市場優(yōu)勢互補(bǔ)，正在相互促進(jìn)、協(xié)同發(fā)展。

場內(nèi)期權(quán)為場外市場提供定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)和對(duì)沖工具

在豆粕期權(quán)上市前，風(fēng)險(xiǎn)管理公司的場外期權(quán)業(yè)務(wù)主要通過場內(nèi)期貨市場進(jìn)行對(duì)沖。海通資源場外業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，單方面采取期貨對(duì)沖的方式會(huì)遇到不小的風(fēng)險(xiǎn)與問題。一方面，期權(quán)價(jià)格除了受標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格、行權(quán)價(jià)格影響外，還受波動(dòng)率的影響，是無法通過期貨簡單對(duì)沖掉的。如果風(fēng)險(xiǎn)管理公司期初對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)波動(dòng)率估計(jì)不當(dāng)，或者標(biāo)的期貨價(jià)格在行權(quán)價(jià)附近來回大幅波動(dòng)，那么頻繁進(jìn)出市場產(chǎn)生的滑價(jià)、手續(xù)費(fèi)等都會(huì)影響最終的對(duì)沖效果，甚至可能給風(fēng)險(xiǎn)管理公司帶來損失。另一方面，當(dāng)客戶承做買入期權(quán)時(shí)，在期初只需支付少量的權(quán)利金，如果其間豆粕價(jià)格出現(xiàn)急速上漲或下跌，那么利用期貨的對(duì)沖方式可能需要風(fēng)險(xiǎn)管理公司用自有資金追加較大額度的保證金。豆粕場內(nèi)期權(quán)的推出無疑為場外期權(quán)業(yè)務(wù)提供了更加有效的對(duì)沖工具，一定程度上降低了風(fēng)險(xiǎn)管理公司在場外期權(quán)的對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，豆粕期貨期權(quán)作為高度標(biāo)準(zhǔn)化的衍生品，為目前參差不齊、規(guī)模不大的場外商品衍生品市場提供了定價(jià)和交易的標(biāo)桿。國泰君安風(fēng)險(xiǎn)管理有限公司場外業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，目前行業(yè)內(nèi)都已在參考場內(nèi)期權(quán)波動(dòng)率對(duì)場外期權(quán)報(bào)價(jià)，“以前，各家風(fēng)險(xiǎn)管理公司是根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖成本、市場流動(dòng)性等進(jìn)行報(bào)價(jià)，報(bào)價(jià)價(jià)差較大，客戶經(jīng)常對(duì)價(jià)格的公允性產(chǎn)生質(zhì)疑。豆粕期權(quán)推出后，由于場內(nèi)期權(quán)定價(jià)合理、信息透明，為風(fēng)險(xiǎn)管理公司開展場外期權(quán)業(yè)務(wù)提供了重要的定價(jià)參考”。

很多機(jī)構(gòu)反映，場內(nèi)豆粕期權(quán)上市后，場外期權(quán)報(bào)價(jià)的價(jià)差大幅縮窄，場外豆粕期權(quán)定價(jià)有明顯向場內(nèi)豆粕期權(quán)價(jià)格回歸的趨勢。據(jù)期貨日報(bào)記者了解，豆粕期權(quán)上市之前，場外豆粕期權(quán)的定價(jià)通常是在歷史波動(dòng)率基礎(chǔ)上加約10個(gè)百分點(diǎn)的溢價(jià)，而在豆粕期權(quán)上市之后，場外豆粕期權(quán)報(bào)價(jià)通常只有1—3個(gè)百分點(diǎn)的溢價(jià)。

隨著場外期權(quán)定價(jià)效率的不斷提高，市場運(yùn)行質(zhì)量進(jìn)一步提升，風(fēng)險(xiǎn)管理的功能發(fā)揮愈加充分，吸引了眾多客戶參與，將場外期權(quán)市場帶入到一個(gè)良性發(fā)展循環(huán)之中。永安資本相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人也表示，場內(nèi)期權(quán)一方面為公司場外業(yè)務(wù)提供了更可靠的對(duì)沖渠道，另一方面為市場提供了公允、透明的價(jià)格基準(zhǔn)，風(fēng)險(xiǎn)管理公司等機(jī)構(gòu)可以參考場內(nèi)期權(quán)隱含波動(dòng)率來提供更合理的報(bào)價(jià)，這將促進(jìn)場外市場交易更加規(guī)范化。

場外期權(quán)為場內(nèi)期權(quán)補(bǔ)充功能缺口

據(jù)市場人士反映，場外市場是場內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)化市場的重要補(bǔ)充。

其一，場內(nèi)市場主要是標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約流動(dòng)性好，平倉容易，但由于行權(quán)價(jià)格、到期時(shí)間等相對(duì)固定，可能無法滿足產(chǎn)業(yè)企業(yè)個(gè)性化的風(fēng)險(xiǎn)管理需求。比如，標(biāo)的豆粕期貨價(jià)格在2000元/噸以上時(shí)，場內(nèi)豆粕期權(quán)的行權(quán)價(jià)格以50元/噸為間距，如果某飼料廠商豆粕保本收購價(jià)格是2980元/噸，那么無法在場內(nèi)購買到行權(quán)價(jià)格等于2980元/噸的看漲期權(quán)進(jìn)行避險(xiǎn)。再如，豆粕貿(mào)易商的貨物周轉(zhuǎn)周期較短，最少一周，最多可能也只有三周左右，利用場內(nèi)期權(quán)套保也無法在時(shí)間上完全匹配風(fēng)險(xiǎn)管理需求。而場外市場可以為企業(yè)量身定制期權(quán)產(chǎn)品，特別是對(duì)我國飼料行業(yè)來說，由于競爭激烈，飼料廠商的利潤空間狹窄，更傾向于利用場外期權(quán)進(jìn)行較為精準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)管理。

其二，對(duì)于大型產(chǎn)業(yè)客戶來說，豆粕貿(mào)易量較大，如果在一個(gè)合約上一次性買入期權(quán)套保，那么很容易導(dǎo)致價(jià)格短期內(nèi)大幅波動(dòng)，進(jìn)而增加企業(yè)套保成本?！皩?shí)體企業(yè)一般很難一次完成較大的套保量，而我們能夠準(zhǔn)確判斷時(shí)點(diǎn)，在場內(nèi)市場分批慢慢買入，這樣就節(jié)約了客戶的交易成本?！庇腊操Y本上述負(fù)責(zé)人表示。

此外，對(duì)于一些產(chǎn)業(yè)客戶來說，期權(quán)仍是一個(gè)較新的工具，根據(jù)自身需求靈活構(gòu)建合適的期權(quán)組合還需要專業(yè)人士的幫助和指導(dǎo)。如飼料企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中同時(shí)存在點(diǎn)價(jià)采購風(fēng)險(xiǎn)和庫存風(fēng)險(xiǎn)，需要分別通過看漲價(jià)差與看跌價(jià)差進(jìn)行對(duì)沖，礙于人才、資金等限制，其對(duì)個(gè)性化風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)有著強(qiáng)烈需求。

兩個(gè)市場既相互競爭又相互促進(jìn)

場內(nèi)期權(quán)的優(yōu)勢在于合約豐富、組合靈活、流動(dòng)性高，場外期權(quán)的優(yōu)勢則在于個(gè)性化強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)管理精準(zhǔn)、操作簡單，場內(nèi)和場外期權(quán)產(chǎn)品適合不同的投資群體，兩個(gè)市場相互促進(jìn)、協(xié)同發(fā)展，將更好地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更全面的服務(wù)。

“場內(nèi)、場外的功能和分工都較為清晰，場內(nèi)是所有產(chǎn)品的定價(jià)基準(zhǔn)，場外是負(fù)責(zé)一些復(fù)雜衍生品的設(shè)計(jì)?！庇腊操Y本上述負(fù)責(zé)人向期貨日報(bào)記者介紹。

華泰長城資本相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，實(shí)際上，場外期權(quán)與場內(nèi)期權(quán)兩者既相互競爭又相互促進(jìn)，“目前，場外期權(quán)的保證金比場內(nèi)期權(quán)低，這是相互競爭，而隨著投資者場外期權(quán)交易量的增加，需要更多渠道對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，我們會(huì)以專業(yè)的方式充分運(yùn)用場內(nèi)期權(quán)，從而促進(jìn)場內(nèi)市場的發(fā)展壯大”。

國泰君安風(fēng)險(xiǎn)管理有限公司上述負(fù)責(zé)人認(rèn)為，場內(nèi)、場外期權(quán)本質(zhì)相同，在產(chǎn)業(yè)客戶培育上有著很強(qiáng)的相互促進(jìn)作用。一方面，近年場外期權(quán)市場的探索和發(fā)展為場內(nèi)期權(quán)奠定了良好的客戶基礎(chǔ)，一定程度上保障了豆粕期權(quán)的“穩(wěn)起步”。另一方面，豆粕期權(quán)上市后，交易所及各家期貨公司的期權(quán)培訓(xùn)全面鋪開，整個(gè)市場對(duì)期權(quán)工具的認(rèn)識(shí)有了很大提升?！?013—2014年，我們開發(fā)場外期權(quán)客戶非常困難，那時(shí)客戶根本不知道期權(quán)是什么?，F(xiàn)在，市場整體認(rèn)識(shí)有了很大進(jìn)步，開展套保業(yè)務(wù)的大型企業(yè)基本都對(duì)期權(quán)有了一定程度的了解，場外市場的發(fā)展空間也打開了?！痹撠?fù)責(zé)人表示。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。