2025年上半年，鎳價(jià)受宏觀(guān)因素影響波動(dòng)劇烈，整體運(yùn)行中樞下移。春節(jié)前，宏觀(guān)多空博弈，產(chǎn)業(yè)端鎳礦審批配額略超預(yù)期但難言寬松，鎳礦價(jià)格堅(jiān)挺。節(jié)后，整體宏觀(guān)環(huán)境回暖，產(chǎn)業(yè)層面印尼宣布鎳礦的新型定價(jià)方式，實(shí)際對(duì)于鎳礦基準(zhǔn)價(jià)的影響有限，但伴隨著鋼廠(chǎng)排產(chǎn)回升及新能源產(chǎn)業(yè)補(bǔ)庫(kù)，市場(chǎng)看漲情緒高漲，礦山在鎳礦供應(yīng)緊張的環(huán)境下積極挺價(jià)，鎳礦升水穩(wěn)步上漲。隨后，市場(chǎng)修正對(duì)于鎳礦價(jià)格定價(jià)的認(rèn)識(shí)，疊加盤(pán)面估值偏高，鎳價(jià)出現(xiàn)回調(diào)。4月初，中美關(guān)稅戰(zhàn)正式打響，中國(guó)態(tài)度強(qiáng)硬遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)悲觀(guān)情緒迅速發(fā)酵，有色金屬整體價(jià)格出現(xiàn)斷崖式下跌，鎳價(jià)刷新近四年低點(diǎn)。6月末，國(guó)內(nèi)宏觀(guān)面供應(yīng)端“反內(nèi)卷”疊加海外“大美麗法案”以及降息預(yù)期發(fā)酵，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著修復(fù)，鎳價(jià)反彈。?對(duì)于2025年下半年，我們認(rèn)為鎳價(jià)或維持區(qū)間震蕩，運(yùn)行重心或仍下移，但空間受限。宏觀(guān)方面，美國(guó)有望開(kāi)啟降息周期，國(guó)內(nèi)處于十四五和十五五交替階段，政策預(yù)期有望增強(qiáng)，且隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息，國(guó)內(nèi)政策工具進(jìn)一步增加，整體宏觀(guān)氛圍或中性偏多，但由于美國(guó)政策反復(fù)，關(guān)稅及地緣沖突風(fēng)險(xiǎn)下仍有較大不確定性?；久鎭?lái)看，印尼RKAB配額審批已達(dá)3.6億，上半年使用量?jī)H1.2億，礦山為完成出礦指標(biāo)，整體挺價(jià)心態(tài)或有所弱化，但考慮到下游產(chǎn)能持續(xù)性投放對(duì)于鎳礦實(shí)質(zhì)需求仍有擴(kuò)張空間，預(yù)計(jì)鎳礦價(jià)格或緩步下跌，火法整體下跌空間或10-15美金左右。鎳鐵方面，國(guó)內(nèi)鎳鐵生產(chǎn)或保持相對(duì)穩(wěn)定，供自用為主，印尼鎳鐵持續(xù)回流補(bǔ)充國(guó)內(nèi)消費(fèi)，中印合計(jì)或仍呈現(xiàn)出小幅過(guò)剩，鎳鐵價(jià)格上方空間的打開(kāi)或仍更多的依賴(lài)于不銹鋼下游消費(fèi)改善所帶動(dòng)的產(chǎn)業(yè)鏈正反饋。精煉鎳方面，供需格局或進(jìn)一步惡化。國(guó)內(nèi)外均有新增產(chǎn)能投產(chǎn)，供應(yīng)過(guò)剩進(jìn)一步加劇，且低成本產(chǎn)能的替換效應(yīng)已經(jīng)在產(chǎn)業(yè)中逐步兌現(xiàn)，鎳礦回落背景下成本支撐繼續(xù)走弱。硫酸鎳方面或維持以銷(xiāo)定產(chǎn)及成本定價(jià)的模式，下半年新能源汽車(chē)需求增速有所回落，仍將持續(xù)壓制硫酸鎳生產(chǎn)利潤(rùn)。原料端隨著印尼中間品新建產(chǎn)能放量，價(jià)格有走弱預(yù)期，硫酸鎳價(jià)格或呈現(xiàn)下移。從平衡來(lái)看，2025年上半年鎳過(guò)剩格局有所擴(kuò)大，主要原因在于鎳生鐵過(guò)剩有所擴(kuò)大，而在2024年NPI市場(chǎng)維持相對(duì)平衡。從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，純鎳受隱形庫(kù)存影響過(guò)剩格局明顯收窄，國(guó)內(nèi)精煉鎳市場(chǎng)維持窄幅過(guò)剩。鎳生鐵方面，2024年印尼鎳礦供應(yīng)受限限制鎳鐵產(chǎn)量，但2025年鎳礦供應(yīng)擾動(dòng)有所減弱，上半年雨季持續(xù)導(dǎo)致鎳礦價(jià)格高企但并未影響生產(chǎn)，疊加二季度部分冰鎳轉(zhuǎn)產(chǎn)鎳生鐵，鎳鐵產(chǎn)量再創(chuàng)新高。需求端不銹鋼產(chǎn)量有所走弱，供強(qiáng)需減背景下鎳鐵過(guò)剩明顯擴(kuò)大。硫酸鎳方面，需求疲弱主導(dǎo)市場(chǎng)，疊加中間品價(jià)格表現(xiàn)強(qiáng)勁，硫酸鎳企業(yè)利潤(rùn)維持虧損，產(chǎn)業(yè)向以銷(xiāo)定產(chǎn)方向轉(zhuǎn)變。供需維持小幅缺口。?綜合來(lái)看，2025年下半年鎳產(chǎn)業(yè)供需格局依舊不甚樂(lè)觀(guān)，成本端產(chǎn)能替代邏輯部分兌現(xiàn)，但邊際依舊錨定一體化火法成本，價(jià)格運(yùn)行中樞有一定下移空間，但宏觀(guān)面情緒的修復(fù)或?qū)Φ兴拗?，預(yù)計(jì)2025年下半年滬鎳主要運(yùn)行區(qū)間105000-130000元/噸。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。