提要

雖然倫敦金屬交易所（London Mental Exchange，LME）的風險控制制度并不是非常完備嚴格，導(dǎo)致場外交易中曾經(jīng)出現(xiàn)幾起非會員違規(guī)操縱期貨價格案件（如住友銅事件等），但LME合約的日交割設(shè)置、多種合約形式以及獨特的仲裁體制等，換來全球主要的金屬貿(mào)易商對LME價格更深層次的認同，鞏固了LME的現(xiàn)貨和期貨定價地位。

會員結(jié)構(gòu)

LME位于倫敦金融城的中心，成立于1877年，是世界上最大的有色金屬交易所，其價格和庫存對世界范圍內(nèi)有色金屬的生產(chǎn)和銷售有著重要影響，LME公開發(fā)布的成交價格被廣泛作為世界金屬交易的基準價格。

2017年LME總成交量錄得1.574億手，名義價值相當于12.7萬億美元及35億噸金屬，較2016年上升0.5%。LME交易量通常超過世界金屬產(chǎn)量的40倍。LME采用國際會員資格制，其中多于95%的交易來自海外市場。

LME有著獨特的會員制度，由7級會員構(gòu)成，其中圈內(nèi)會員、經(jīng)紀清算會員、交易清算會員是LME交易中最重要的構(gòu)成部分。只有圈內(nèi)會員可以進入場內(nèi)進行公開喊價交易。LME實行的是一種自發(fā)的做市商制度，交易所本身并不對其會員提出任何要求，但幾乎所有的LME1、2、4級會員都是做市商，因此，LME的經(jīng)紀商同時也是做市商，多級會員制度也有利于緩沖市場風險。

LME清算會員之間的所有合約，不管它是通過哪種交易方式產(chǎn)生的，均要通過倫敦清算所集團（LCH）進行撮合成交和清算，這樣可以防止違約風險。清算公司不具體結(jié)算也不為清算會員與其客戶之間的交易提供擔保。所有合約只有在到期日時才進行結(jié)算，參加交易的客戶的保證金通常以信用為基礎(chǔ)，僅僅一小部分的合約才真正進行實物交割。

交易方式

場內(nèi)交易

場內(nèi)交易分為圈內(nèi)交易（RING）與圈外交易（KERB）。

圈內(nèi)交易是由LME場內(nèi)會員坐成一圈面對面現(xiàn)場報價，具有公開透明、價格發(fā)現(xiàn)的特點，是LME交易的核心。圈內(nèi)交易時間上下午各兩節(jié)，每節(jié)一個品種交易5分鐘，按照時間段順序交易，場內(nèi)交易必須要經(jīng)過場內(nèi)交易的會員進行，尤其是上午第二節(jié)，成交極為活躍，圈內(nèi)交易后確定LME當日結(jié)算價。全球有色金屬行業(yè)的大部分生產(chǎn)商都把LME結(jié)算價格作為主要的現(xiàn)貨銷售參考價格；如果套保者想進行價格對沖，就會盡量在第二節(jié)結(jié)束時參考LME當日結(jié)算價進行套保。圈外交易比圈內(nèi)交易結(jié)構(gòu)松散，主要區(qū)別在于不局限于單個商品的圈內(nèi)交易，而開展所有商品混合交易和指數(shù)交易。

目前交易所場內(nèi)交易均采用公開喊價制度（Open Outcry Trading），該制度目前已經(jīng)運行了130多年，與新興的交易所交易制度存在顯著不同，且沒有出現(xiàn)被電子交易取代的跡象。LME場內(nèi)交易雖然能夠提供一個透明、可以公開喊價的市場，但交易時間比較短，總交易量的比例較小，而場外交易和電子交易能有效補充場內(nèi)交易的不足。場內(nèi)交易有公開透明和價格發(fā)現(xiàn)的的特點。

場外交易

場外交易分為辦公室間電話交易與LME Select系統(tǒng)。

辦公室間電話交易是指經(jīng)紀公司之間的交易，同時也是經(jīng)紀公司代理客戶進行的交易。此種交易一般是通過電話進行。除節(jié)假日外，這種交易可以在24小時內(nèi)連續(xù)進行。通過辦公室間電話交易市場系統(tǒng)交易的是真正的LME合約，也必須通過配對、清算和結(jié)算程序。LME特別的交易機制使得參與者云集，參與者隨時可以入市買進或賣出，不存在沒有交易對手導(dǎo)致的流動性不足問題，只存在價格高低的問題，使得24小時不間斷交易成為可能。

LME Select是交易所官方電子交易的平臺，會員公司連接到該系統(tǒng)后可以通過信任的交易員來進行電子化的交易，此系統(tǒng)上必須有10家以上的會員單位報價。該系統(tǒng)允許直接通過處理器交易所有的LME期貨和期權(quán)合約，由LME Select自動發(fā)送到配對與清算系統(tǒng)。LME Select實質(zhì)屬于經(jīng)紀公司之間進行網(wǎng)上電子交易系統(tǒng)，從2001年2月運行以來，由于能夠延長結(jié)算時間，便于經(jīng)紀商交易，降低交易成本，日益為廣大交易商所接受，占日成交量的60%—80%。

LME能夠做到電子交易和傳統(tǒng)交易方式并存、場外交易和場內(nèi)交易有機結(jié)合。場內(nèi)交易能夠活躍交易氣氛，但是交易效率較低，電子交易為了適應(yīng)全球期貨交易的發(fā)展，作為場內(nèi)交易的補充，可以模擬任何場內(nèi)公開喊價和場外辦公室之間的交易，給予交易者更多的選擇和靈活性。

交易合約

LME提供多種多樣的合約形式, 給與市場參與者更多的選擇空間。根據(jù)會員資質(zhì)和遠期合約的多樣性, 可以提供以下三種不同形式的合約。

標準化的交易所合約

合約雙方均屬LCH的會員, 且交易標的為LME的標準化合約, 此類合約結(jié)算必須通過LCH進行, 受到LCH的監(jiān)管和保護。

上海期貨交易所（SHFE）的銅期貨合約為月合約，每月交割一次，共有12個合約。但LME分日合約、周合約、月合約，LME的3個月期貨合約是連續(xù)的合約，從當日開始到3個月內(nèi)任何一個工作日到期的合約均能在市場上交易，所以每日都有交割；3個月后至6個月的合約，市場只能交易每個周三到期的合約，而7個月后至27個月的合約，市場只能交易每個月的第三個周三到期合約。LME的這種合約設(shè)計方法更有利于現(xiàn)貨商參與期貨交易。因此，LME也被稱為更加貼近遠期現(xiàn)貨交易的期貨交易所。

3個月內(nèi)每日交割制度也是LME制度中的一大核心，增強了市場的流動性。由于上午第二節(jié)圈內(nèi)交易確定的現(xiàn)貨賣價就是LME當日結(jié)算價，這通常被業(yè)內(nèi)當作定價的基準。結(jié)算價被會員用來結(jié)算他們持有的兩天后到期交割的現(xiàn)貨月合約。因此，圈內(nèi)交易一定程度也是LME交割制度（每日交割）的前提。

圖為LME合約靈活多變

標準化的客戶合約

合約雙方中有一方是LCH的會員, 或者是合約雙方均不屬LCH會員，但交易的合約為LME的標準化合約，此類合約必須通過LCH的會員來進行結(jié)算, 也受到LCH的監(jiān)管和保護。

非標準化的場外(OTC)合約

LME會員和其他個體或法人就其特別要求設(shè)計合約， 該合約在設(shè)計上有別于LME標準化合約， 則其合約的結(jié)算由提供該合約的LME會員承擔。也就是說， 三種合約中， 前兩種是標準合約，最后一種則是場外OTC合約， 場外OTC合約在LME的歷史中并不少見， LME每一個金屬合約在上市之前均是由場外OTC合約先行試點， 待時機或者條件成熟后， 再引進成為LME標準化的合約，這種“先試點、后引進” 的方式仍舊是遠期現(xiàn)貨的市場本質(zhì)所促成的。

另外，從吸引投資者交易的角度看，LME無疑是非常成功的。有關(guān)資料表明，在LME的交易量中，來自英國以外的交易量超過了95％。國際金融專家一致認為，即使按照倫敦的標準來看，其開放性也是令人吃驚的。

風控體系

從結(jié)算制度上看，上海期貨交易所實行每日無負債結(jié)算制度，每日交易結(jié)束后，交易所按當日結(jié)算價結(jié)算所有合約的盈虧、交易保證金及手續(xù)費、稅金等費用，對應(yīng)收應(yīng)付的款項實行凈額一次劃轉(zhuǎn)，相應(yīng)增加或減少會員的結(jié)算準備金，這樣有效地控制了風險。

而LME實行到期結(jié)算，所有合約只有在到期日時才進行結(jié)算。盡管為控制暴露頭寸風險而收取的初始保證金及變動保證金在合約存續(xù)期間會根據(jù)情況需要追加，但LME會對信用較好的經(jīng)紀會員授信來維持頭寸，盈虧只有到期之后才支付。實際上，這使客戶風險堆積，不利于防范風險事件的發(fā)生。

雖然LME風險控制制度并不是非常完備嚴格，也并非防范系統(tǒng)風險和打擊市場操縱，僅限于對清算會員的管理，沒有大戶報告制度，允許交易者用信貸而不一定是現(xiàn)金來滿足追加保證金的要求，導(dǎo)致場外交易中曾經(jīng)出現(xiàn)幾起非會員違規(guī)操縱期貨價格案件（如住友銅事件等），但LME合約的日交割設(shè)置、多種合約形式、便利的交割設(shè)置以及獨特的仲裁體制等，換來全球主要的金屬貿(mào)易商對LME價格更深層次的認同，鞏固了LME的現(xiàn)貨和期貨定價地位，能夠做到期貨和現(xiàn)貨市場充分聯(lián)系和互動。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。