在9月9日舉行的2017中國（鄭州）國際期貨論壇場外市場分論壇上，芝加哥商業(yè)交易所董事總經(jīng)理蒂娜.哈森普施介紹了美國OTC市場的發(fā)展及監(jiān)管。

以下內(nèi)容為文字實錄

蒂娜·哈森普施：非常感謝對我的介紹！

今天非常高興來到這次會議，感謝鄭州商品交易所能夠給我這個機(jī)會來演講，今天我要在這里代表的是芝商所給大家講講場外市場以及衍生品市場發(fā)展的想法，特別要講一下我們的清算以及我們的交易所在清算過程當(dāng)中所扮演的重要角色。

今天我主要在這里再次強(qiáng)調(diào)一下，強(qiáng)調(diào)的這一點其實就是中央清算，其實可以給我們帶來透明、安全，并且減少信用風(fēng)險，給我們提供非常好的一個創(chuàng)新的環(huán)境。在芝商所集團(tuán)我們希望能夠創(chuàng)造一個環(huán)境可以給整個市場帶來安全，現(xiàn)在我們的全球市場是越來越聯(lián)系密切了，現(xiàn)在我們都很有可能會受到現(xiàn)在全球聯(lián)系緊密的市場帶來的風(fēng)險，我們看到在全世界有很多問題，它很有可能會有關(guān)聯(lián)效應(yīng)，可能一個市場問題會影響到別的市場。我們是希望能夠有謹(jǐn)慎的風(fēng)險管理，通過這樣一個方式來幫助我們的客戶不受到太多風(fēng)險的影響。

今天我要講一下在場外市場我們所做的一些工作以及中央清算帶來的一些變化，另外我會講一下如何能夠在場外市場建立一個比較好的中央清算的系統(tǒng)。

首先，簡單介紹一下我們這個集團(tuán)的背景：我們是世界上最多樣化的一個衍生品交易所，我們給參與者提供很多的機(jī)會，他們可以用電子盤來進(jìn)行交易，這個電子盤是全球都可以登錄的，同時我們提供清算交易以及執(zhí)行，我們基本上是24×7的工作方式，隨時隨地都可以進(jìn)行交易，今天我要給大家講的就是我們不僅僅是做大宗商品方面交易，同時還做金融的結(jié)算，也就是說現(xiàn)在我們有掛牌的產(chǎn)品的結(jié)算，基本上每一個資產(chǎn)類別都可以進(jìn)行清算，同時我們還有一些全球標(biāo)準(zhǔn)類的產(chǎn)品，還有比如說利率、匯率、能源、農(nóng)業(yè)、商品還有其他一些大宗商品的清算。差不多每天可以有大概6500萬個交易單的清算規(guī)模。

看一下我們有公司、銀行，還有風(fēng)投，這些公司他們都是通過我們的市場來減少風(fēng)險，同時給我們帶來一些機(jī)會，幫他們的倉位進(jìn)行對沖。我們現(xiàn)在有一個CCP系統(tǒng)，這個CCP系統(tǒng)確保買方和賣方都可以履行自己的義務(wù)，任何一個清算所其實都是在買方和賣方之間中立的機(jī)構(gòu)，我們?yōu)榱四軌虼_保這個交易在最后執(zhí)行的時候是以非常公平公正的方式發(fā)生，我們是有中央清算，中央清算對于我們管理風(fēng)險，特別是大宗商品的風(fēng)險來說是非常重要的。我們都知道大宗商品可能和我們的生活息息相關(guān)，比如說我們早晨吃的面包、谷物等等，生活中很多商品都是和大宗商品相關(guān)的。

我們的衍生品已經(jīng)有200多年歷史了，現(xiàn)在我們可以看到有越來越的和衍生品交易相關(guān)的標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)生，我們建立了一個線和（音）框架在市場上提供服務(wù)，這對我們來說也是非常重要的，讓市場和客戶有信心進(jìn)行交易，因為他們知道在這樣一個框架之下，他們的交易是能夠按時完成的。

所以在我的介紹當(dāng)中我會詳細(xì)介紹一下我們的中央清算，包括像我們追求全球?qū)崿F(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)如何讓我們實現(xiàn)非常重要的創(chuàng)新，這些創(chuàng)新也是真正發(fā)揮了實體經(jīng)濟(jì)支持的作用，而且能夠讓我們形成一個良性循環(huán)，讓市場參與者，清算行還有交易者以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間形成良性互動。

在鄭商所我們其實也看到了很多積極的效果，從場外清算包括建立一個值得信任的市場所帶來的好處。

所以今天我就想給大家介紹一下OTC大宗商品衍生品交易市場，包括清算發(fā)生的作用。為了介紹這些最佳事件先介紹一下全球最佳事件的重要性。

芝商所的清算服務(wù)現(xiàn)在可以雙邊市場和OTC運行，而且能夠應(yīng)對在2001年安然倒臺之后面臨的危機(jī)，安然是很大的做市商，而且對于當(dāng)時市場來說它的倒臺真的是造成很大困難，所以我們未來發(fā)現(xiàn)和大型貿(mào)易伙伴做交易其實并不能完全消除你的風(fēng)險，所以市場還需要應(yīng)對一系列風(fēng)險，包括像信用風(fēng)險，這樣的一種風(fēng)險管理是非常非常重要的，而且它的影響既有顯性的又有間接的，因為我們有了這樣的教訓(xùn)，所以才有了這樣的貿(mào)易管理措施讓我們能夠進(jìn)行基于風(fēng)險的倉位管理的舉措。

之所以我們的OTC清算在2001年所推出的，其實是一個劃時代的產(chǎn)品，這也是安然倒臺之后所提出的平臺，而且也凸顯了在雙邊交易市場引入中央清算所帶來的好處。在引入了新的門戶平臺之后，我們的市場能夠更好的去交易和交割，能夠在清算行進(jìn)行風(fēng)險的管理而且能夠把我們的大宗商品和清算放在我們的交易所當(dāng)中，更好識別交易商的身份，包括進(jìn)行審批，包括日常的交易量管理還有信用的管理。而且之前我也提到了我們能夠引入這樣的透明性是非常重要的，而且它的重要性在安然的危機(jī)，也就是十多年前危機(jī)之后非常明顯，而且我們市場也是接受了中央清算，因為在危機(jī)發(fā)生之后，其他能源公司也出現(xiàn)了信用掉級，所以他們也面臨了很多的流動性風(fēng)險，因為他們的交易對手對于彼此在完成交割和信心大打折扣，所以我們急需一個新的機(jī)制重塑市場信心。

所以我在剛才其實已經(jīng)做了介紹，中央結(jié)算能夠消除交易對手方的風(fēng)險，這樣的話能夠讓我們的清算所，對于交易雙方都成為一個消除風(fēng)險的場所，能夠讓我們形成一個很清晰的風(fēng)險管理的平臺，而且通過這樣的網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，我們能夠去集中風(fēng)險敞口，讓不同市場參與者能夠?qū)嵤┪覀兊娘L(fēng)險管理手段，確保我們的市場參與可以履約。

所以清算所現(xiàn)在也成為針對每一個買家的賣家，也成為針對每一個賣家的買家，即便面臨著不確定性危機(jī)爆發(fā)之后也能夠正常交易，這些好處不局限于傳統(tǒng)交易領(lǐng)域，剛才已經(jīng)談到了在過去十多年，在2002年我們推出了之后，一開始是關(guān)注于能源領(lǐng)域的，之后這樣的清算平臺也不斷擴(kuò)展我們的領(lǐng)域，不同的清算所都可以去提供針對于不同市場交易者的清算方法，能夠讓我們的交易方有更好的透明性和確定性來繼續(xù)他們的交易。

中央清算所具備的第一個優(yōu)勢，就是我們能夠去很好的消除雙邊交易當(dāng)中的信用風(fēng)險，有中央清算一個開放的信用機(jī)制，我們現(xiàn)有的客戶能夠連接我們的清算所，而且能夠借助這樣的網(wǎng)絡(luò)去擴(kuò)大我們客戶群體，最終能夠讓我們的市場參與者更好的去進(jìn)行交易而不用去擔(dān)心其他交易方的風(fēng)險，所以這是一個革命性的變化，而且我們可以想象一下這樣的中央清算能夠釋放更大市場潛力，這也是我們在美國能源市場所發(fā)生的變化。

所以在這樣一個背景之下，我們的市場也是非常積極主動的采取了中央清算這樣的做法。

所以引入了中央清算之后，剛才我跟大家著重介紹了芝商所的中央清算，引入之后我們確實重新重塑了市場信任，讓我們的現(xiàn)有市場交易者能夠重新開始交易，因為他們知道交易所能夠去為每一個交易提供擔(dān)保，所以我們之所以非常堅定的推崇OTC中央清算好處，我們也證實它能夠提供更強(qiáng)的客戶保護(hù)，同時又不會影響到市場參與者當(dāng)前比較熟悉的雙邊交易的交易模型。

比如說，我們看這張表上的關(guān)系圖，大家可以看到有兩個長方形，一個橘色的，一個是藍(lán)色的，大家可以看到橘黃色的是傳統(tǒng)的雙邊交易關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，過去的場外市場有一個交易商和做市商，然后有客戶，還有某種中間的確認(rèn)服務(wù)，但是在藍(lán)框，也就是下面這個方框當(dāng)中我們可以看到我們的芝商所清算所和清算會員能夠中間充當(dāng)買方和賣方的中間人，所以這里我想讓大家牢記的一點就是我們在原有的橘黃色的交易網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)上，又結(jié)合了中央清算，這樣我們就能夠在橙色的方塊基礎(chǔ)上加上一個藍(lán)色的方塊，在傳統(tǒng)已有的雙邊機(jī)制上加強(qiáng)一個增強(qiáng)功能，而且不會影響傳統(tǒng)的交易網(wǎng)絡(luò)，這樣它的好處就在于不會影響到傳統(tǒng)的OTC交割模式，也就是說十多年前的OTC交易模式現(xiàn)在能夠進(jìn)行補(bǔ)充，不一定在交易所交易，而是在場外繼續(xù)保持原有的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，能夠借助交易所提供的中央清算服務(wù)，這樣我們就能夠更好的去借助中央清算所帶來的一系列好處。

我們引入到中央清算之后，市場參與者就不必要再去依靠自己的信用分析去評估交易對手方的風(fēng)險，因為他們中間有一個中央交易方能夠去幫助他們管控風(fēng)險，去保證我們整個合約的違約，所以采取中央清算有中央清算作為共同交易對手方，我們的市場交易者就可以去省時省力，來去生成我們的雙邊合約和法律文本，這些環(huán)節(jié)可以省去，這樣就能夠提升效率，降低運營風(fēng)險和成本，另外還有一個好處就是能夠得到清算所獨立的評估報告，這樣清算所就作為一個獨立的第三方可以進(jìn)行每日評估，讓我們進(jìn)行逐日盯市，能夠讓我們的交易方每日去追蹤交易對手方倉位和風(fēng)險變化，而不需要像過去等到月末或者季節(jié)末知道交易風(fēng)險，而且中央清算也能夠減少市場交易方在不同交易當(dāng)中的交易費用，而且能夠節(jié)省時間，節(jié)省費用，能夠降低參與者在原有雙邊貿(mào)易中面臨的風(fēng)險。

而且引入到OTC大宗商品市場的中央清算當(dāng)中能夠有效補(bǔ)充原有的交易商的一些服務(wù)，而且提升運行效率，也可以去吸引更多的參與者。而且我們的這種跨類別的保證金能夠讓我們的交易對手去最少占用已有資本，這樣他們會有更多資本用到別的方面。

另外還有一個交易所提供中央清算的好處，其實剛才主持人已經(jīng)介紹了，我們其中一個好處就是在原有的交易所基礎(chǔ)上提供中央清算，可以提供更好的同步在線交易所掛牌的交易和場外市場，通過一個簡便易用的應(yīng)用就可以實現(xiàn)，這個是芝商所的一個網(wǎng)上直接交易平臺，我們有優(yōu)選的獨立商提供支持，大家可以在這個頁面上見到我們的芝商所在線直接交易平臺里面的一個模式。具備在線的交易一些好處，也有線下的交易好處。

我覺得之前我要講一下中央清算可能還會是我們參與者非常喜歡的一個現(xiàn)象，是因為可以使得我們場外和場內(nèi)這些交易還可以繼續(xù)不停發(fā)展，我們都知道現(xiàn)在有很多根據(jù)不同情況制定出來定制化的產(chǎn)品，這些產(chǎn)品交易比如還有一些大宗交易還有實物交割的情況，這就可以把場外和場內(nèi)兩個市場很好結(jié)合起來，同時我們現(xiàn)在可以有一個混合型的服務(wù)提供，那就是中間的服務(wù)，那么這個服務(wù)其實也可以使得OTC市場能夠為我們更好的清算現(xiàn)在的期貨以及遠(yuǎn)期相關(guān)的一些合約，比如說在我們的能源市場就有很多類似的產(chǎn)品，我們主要的一些能源市場的產(chǎn)品，他們其實都是和我們的核心能源市場息息相關(guān)的。這個是在我們的平臺上進(jìn)行交易的，所有場外和場內(nèi)市場都是和結(jié)算價格相關(guān)的，我們知道這些合約結(jié)算價格其實主要是根據(jù)我們我們現(xiàn)在場內(nèi)掛牌一些期貨價格決定的，現(xiàn)在你看一下右邊就可以看到有一些服務(wù)，這都是完全場外化的OTC合約交易，這樣是完全的OTC，最后等到合約進(jìn)行清算的時候才會進(jìn)入中央清算的系統(tǒng)，這等于是我們屏幕上另外一端。

所以我們可以看到不管是掛牌和是場外的基本上都可以在同樣平臺上進(jìn)行清算，與此同時我們也可以使得很多不同產(chǎn)品，不管說是實物交割的還是現(xiàn)金交割的產(chǎn)品，都可以把這些清算工作放到同樣的清算所來做。

現(xiàn)在我要花一點時間給大家介紹一下我們?nèi)魏我粋€清算所做的在風(fēng)險管理方面工作，我們在清算過程當(dāng)中想扮演重要角色就要首先確保有透明的風(fēng)險管理。我們這些風(fēng)險管理措施包括價格透明化，實時的風(fēng)險監(jiān)控還有盯市，還有收取初始保證金，同時還要有擔(dān)保資金。

我們都知道在安然的公司出現(xiàn)問題之后，給能源市場帶來很大的影響，所以當(dāng)時很多出現(xiàn)了問題使得我們現(xiàn)在有了新的標(biāo)準(zhǔn)出臺，那么這些標(biāo)準(zhǔn)將會給我們帶來金融市場穩(wěn)定，20國峰會決定了我們必須要么使用中央清算的系統(tǒng)，要不然就是要對現(xiàn)在中央清算系統(tǒng)進(jìn)行改善，使得我們產(chǎn)品交易能夠更好，這個是在2008年的金融危機(jī)之后決定的做出這樣的決定，現(xiàn)在我們已經(jīng)有了最好清算的方式。

剛才我講到清算最好的一些方法，我現(xiàn)在要再講一下最佳實踐，這些最佳實踐已經(jīng)是在全球進(jìn)行了使用而且變成了規(guī)范，他們已經(jīng)成為了我們金融市場、基礎(chǔ)設(shè)施規(guī)范的一部分，這個是我們的金融市場的基礎(chǔ)設(shè)施的原則，這個是在2012年4月時候通過的原則，這個原則我可能會在未來幾分鐘之內(nèi)經(jīng)常提到，因為這些原則其實已經(jīng)被很多國家市場所使用，他們用這些原則給金融市場的基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)行規(guī)范，其中也包括了我們的清算所。我們關(guān)注的就是最佳實踐，通過最佳實踐找到相關(guān)規(guī)范，同時這也是一個非常有效的指導(dǎo)可以在清算所工作當(dāng)中起到一個指導(dǎo)作用。特別是在現(xiàn)在有中央清算系統(tǒng)清算所當(dāng)中起到一個很好的工作指導(dǎo)作用，這里簡單給大家介紹一下以下內(nèi)容：

大家可以看到這里我列出的這些點其實也是包括了我們跟風(fēng)險管理相關(guān)的內(nèi)容，比如說智力、流動性風(fēng)險、風(fēng)險管理還有操作風(fēng)險、透明度等等，還有初始保證金等等，我待會兒會詳細(xì)挑幾個來講一下，CFTC也就是美國的期貨交易監(jiān)管部門通過了這些PMFI也就是金融市場基礎(chǔ)設(shè)施原則。

從我們的角度上來說，我們認(rèn)為這個PMFI是有一些特點的，這里我要簡單說一說，這個是和我們的清算所資質(zhì)相關(guān)的，也就是說這個清算所必須要能夠有方法去滿足在風(fēng)險管理方面的合規(guī)，并且能夠監(jiān)控市場各方在市場當(dāng)中的參與，那么在這里其實就是一種平衡和相互制約，那也就是說清算所必須要確保他們能夠有足夠的內(nèi)部控制的方法，使得其他清算成員都能夠合規(guī)，與此同時必須要能夠確保讓更多的成員有準(zhǔn)入，這樣使得我們風(fēng)險不要集中在少數(shù)幾個清算成員手上。這樣的一種方式確保其他成員有市場準(zhǔn)入，有更多成員參與市場，同時也能夠確保非常謹(jǐn)慎的風(fēng)險管理。

我通常經(jīng)常會聽到很多參與者他要參與我們這個清算平臺的時候常常都會問這個原則，這個原則就是和保證金相關(guān)的，所以我們在這個原則上也講講，保證金其實是一個資金，先要交這個保證金才能確保資金進(jìn)行結(jié)算，其實保證金也是保證了我們清算所的靈活度，我們通過CCP的初始保證金模型必須要滿足市場需求，因為其實這個保證金必須要能夠覆蓋風(fēng)險，同時它也要能夠匹配我們在CCP當(dāng)中的產(chǎn)品帶來的風(fēng)險，這樣才能夠確保我們管理好每一個清算所可能出現(xiàn)的風(fēng)險，在這個方面我們沒有放之四海為皆準(zhǔn)的標(biāo)準(zhǔn)。

抵押也是在PMFI當(dāng)中一個非常重要的原則，抵押比如說你要抵押的現(xiàn)金或者非現(xiàn)金，其實有的時候它也是作為一個保證資金或者初始保證金交到清算所的，其實這個可以保證我們減少信用風(fēng)險以及流動性風(fēng)險。

一般來說都是由我們的參與方把這些抵押交給清算所，我們其實是有很多流動性工具，使得我們的這些清算成員和客戶都可以減少他們在轉(zhuǎn)型的過程當(dāng)中形成的成本，通過這樣的方式減少他們整體的交易成本。所以更加多元化的原則可以讓更多的成員參與到市場當(dāng)中，減少在雙方市場當(dāng)中的對手方帶來的風(fēng)險。

那么總結(jié)一下，我覺得今天我們要記住的最重要的一點就是雖然這個行業(yè)還在不斷發(fā)展，現(xiàn)在我們有越來越的監(jiān)管方面的清算要求，在2008年的金融危機(jī)之后更是如此，特別是全國的OTC市場都有很大的發(fā)展，現(xiàn)在全球的監(jiān)管機(jī)制也是在不斷的完善，現(xiàn)在清算所仍然也將會繼續(xù)。提供一個非常透明的環(huán)境，讓市場參與者來管理他們的風(fēng)險，我們看到OTC市場還有能源市場，我們可以看到在之前他們并沒有義務(wù)要進(jìn)行清算，但是現(xiàn)在他們通過中央清算平臺可以享受清算帶來的一些好處，所以我們可以看到有清算所作為中介對于OTC市場發(fā)展非常有利的，這個可以幫助我們建立市場當(dāng)中的信任，同時也可以使得市場的參與者有信心能夠繼續(xù)交易。在美國已經(jīng)看到了清算系統(tǒng)的發(fā)展可以使得我們在傳統(tǒng)的期貨市場當(dāng)中的一些交易，在OTC市場當(dāng)中也可以非常安全的做到。

再總結(jié)一下中央清算是可行的，我們的產(chǎn)品是可以標(biāo)準(zhǔn)化來管理風(fēng)險，所以中央清算，特別是雙邊的中央清算可以促進(jìn)我們OTC市場的發(fā)展，同時也可以幫助我們進(jìn)行更好的風(fēng)險管理。

希望我的演講能夠給大家?guī)硪恍┬畔?，提供一些思路，在芝商所我們是非常關(guān)注我們的工作，每一天我們都希望能夠用謹(jǐn)慎的方式進(jìn)行風(fēng)險管理，我希望我的演講對大家有用。謝謝！

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。