核心觀點(diǎn)

❒.供需結(jié)構(gòu)回顧

三年去產(chǎn)能任務(wù)基本完成，未來(lái)通過(guò)政策面主導(dǎo)，供應(yīng)對(duì)價(jià)格的影響邊際效應(yīng)遞減。

“環(huán)保常態(tài)化，不再一刀切；結(jié)構(gòu)化限產(chǎn)，供應(yīng)要穩(wěn)定”。到2025年前，全國(guó)范圍內(nèi)完成產(chǎn)能改造9億噸。

2018年以來(lái)地產(chǎn)新開(kāi)工、施工面積大幅走高，是帶動(dòng)鋼材價(jià)格上升的主要需求端因素。

2018下半年熱卷需求大幅走低，是導(dǎo)致今年卷螺差長(zhǎng)期倒掛的主要因素。

出口下滑速度有所緩解，但仍處于負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)。

❒.國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)壓力較大，需求端不景氣

鋼鐵行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)基本解除，政策紅利面臨拐點(diǎn)。

地產(chǎn)銷(xiāo)售、投資疲弱，地產(chǎn)新開(kāi)工增速觸頂回調(diào)。

地方資金來(lái)源繼續(xù)受限，雖有政策支持，但基建投資反彈有限，以托底為主。

通脹回落，CPI、PPI增速雙雙走低，鋼材空頭因素再添一筆。

❒.鋼鐵供給增速放緩

京津冀地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)：避免環(huán)保“一刀切”，施行采暖季錯(cuò)峰限產(chǎn)政策。

廢鋼使用量增速將走低，2019年預(yù)計(jì)增加1500萬(wàn)噸左右。

粗鋼產(chǎn)量增速減緩，2019年預(yù)計(jì)粗鋼供應(yīng)增加2000萬(wàn)噸左右。

❒.爐料供給：鐵礦微增，雙焦緊供應(yīng)

澳洲、巴西主流礦山鐵礦石供應(yīng)微增，全球鐵礦石產(chǎn)量預(yù)計(jì)增加4100萬(wàn)噸。

焦化行業(yè)去產(chǎn)能，“以鋼定焦”，致使焦炭供需緊平衡。

焦煤國(guó)內(nèi)產(chǎn)量、國(guó)外進(jìn)口量預(yù)計(jì)繼續(xù)走低，仍存在供需缺口。

❒.黑色系品種整體展望

鋼材價(jià)格中樞下移，整體鋼材均價(jià)區(qū)間3200-4200之間，噸鋼利潤(rùn)中樞下移；但2019年上半年需要關(guān)注由于供需錯(cuò)配等原因，導(dǎo)致一二季度價(jià)格上行的可能。鐵礦價(jià)格中樞下移5%左右，鐵礦指數(shù)區(qū)間在410-510；高低品味礦價(jià)差逐步縮減至2016年水平。

雙焦價(jià)格中樞微下移，但強(qiáng)于成材。焦炭期貨指數(shù)價(jià)格在1600-2300間，焦煤價(jià)格指數(shù)在1000-1300間波動(dòng)的概率較大。

一、黑色系供需結(jié)構(gòu)回顧

（一）供給側(cè)改革邊際效應(yīng)遞減

2012-2015年期間，由于終端需求、經(jīng)濟(jì)下滑壓力等主要因素，以鋼材為首的黑色產(chǎn)業(yè)鏈供大于求，價(jià)格持續(xù)下跌；而自2015年11月，中央領(lǐng)導(dǎo)小組第十一次會(huì)議提出“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”之后，以鋼鐵、煤炭為主的行業(yè)進(jìn)入了供給側(cè)改革和去產(chǎn)能的周期中，鋼材價(jià)格也是在2018年的10月達(dá)到了高點(diǎn)。2016-2018三年中，鋼材基本面邏輯也由2015年前的需求端主導(dǎo)價(jià)格走勢(shì)，進(jìn)入到了供需影響權(quán)重相當(dāng)，甚至在某些時(shí)點(diǎn)上，形成供應(yīng)主導(dǎo)價(jià)格的新格局。

回顧下三年去產(chǎn)能的整體情況：在中央領(lǐng)導(dǎo)小組的指導(dǎo)思想下，此輪鋼鐵去產(chǎn)能目標(biāo)為1.5億噸。而在這三年中，2016年成功退出產(chǎn)能6500萬(wàn)噸，2017年退出5500萬(wàn)噸，根據(jù)發(fā)改委產(chǎn)業(yè)協(xié)同司的資料，截至7月份全國(guó)壓縮鋼鐵產(chǎn)能2470萬(wàn)噸，已經(jīng)完成了全年任務(wù)的80%以上，預(yù)計(jì)今年去產(chǎn)能將超預(yù)期完成，截至2018年底，此輪1.5億噸去產(chǎn)能任務(wù)將全部完成。

從供給側(cè)改革和去產(chǎn)能的角度來(lái)看，未來(lái)通過(guò)政策面主導(dǎo)的供應(yīng)影響價(jià)格邊際效應(yīng)遞減，部分產(chǎn)能繼續(xù)下降，但潛在產(chǎn)能有所上升，未來(lái)將進(jìn)入以“產(chǎn)能置換”為主導(dǎo)的供應(yīng)格局上。

（二）環(huán)保常態(tài)化

2016-2018年供給端除了供給側(cè)改革外，環(huán)保的影響亦是另一個(gè)重要驅(qū)動(dòng)，尤其是2017下半年至2018年全年，環(huán)保的影響對(duì)價(jià)格產(chǎn)生了至關(guān)重要的作用。

就鋼鐵行業(yè)環(huán)保概念而言，從2012年到2015年再至今日，鋼鐵排放標(biāo)準(zhǔn)分別從“普通排放限制”到“特別排放限制”再到“超低排放標(biāo)準(zhǔn)”。且《鋼鐵企業(yè)超低排放造工作方案（征求意見(jiàn)稿）》中指出，2020年10月底前，京津冀及周邊、長(zhǎng)三角、汾渭平原等大氣污染防治重點(diǎn)區(qū)域要完成改造產(chǎn)能4.8億噸；2022年底前，珠三角、成渝、遼寧中部、武漢及其周邊、長(zhǎng)株潭、烏昌等地區(qū)完成改造產(chǎn)能5.8億噸；再2025年底前，全國(guó)范圍內(nèi)的具備改造條件的鋼廠要完成產(chǎn)能改造，共計(jì)9億噸。按照此時(shí)間軸的向右推移，我國(guó)產(chǎn)能改造格局基本呈現(xiàn)了“從重點(diǎn)區(qū)域向全國(guó)范圍擴(kuò)散的形式”，逐步完成產(chǎn)能改造，而2019年的重中之重是完成京津冀、長(zhǎng)三角和汾渭平原地區(qū)的產(chǎn)能改造。

落實(shí)到具體政策方案上，環(huán)保部發(fā)布了《京津冀及周邊地區(qū)2017-2018年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》、《京津冀及周邊地區(qū)2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》等方案，還包括全國(guó)其他區(qū)域具體的環(huán)保措施?？梢悦鞔_的一個(gè)信號(hào)是：“環(huán)保常態(tài)化，不再一刀切；結(jié)構(gòu)化限產(chǎn)，供應(yīng)要穩(wěn)定”。

2015-2016年房地產(chǎn)新一輪的政策刺激下，房地產(chǎn)三年左右一輪小周期凸顯，全國(guó)范圍內(nèi)上演“銷(xiāo)售-回款-拿地-開(kāi)工-投資”的傳導(dǎo)規(guī)律。，2018年正值三年地產(chǎn)小周期的尾聲，新開(kāi)工面積增速和施工面積增速雙雙大幅上漲，這刺激了鋼材的終端消費(fèi)上漲，是鋼價(jià)在需求端的主要推動(dòng)因素。

（四）汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)雙殺

2018年汽車(chē)行業(yè)整體表現(xiàn)低迷，尤其是自下半年以來(lái)，汽車(chē)的產(chǎn)量、銷(xiāo)量同比均進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)。截至11月底，全國(guó)汽車(chē)產(chǎn)量當(dāng)月同比下降18.9%，銷(xiāo)量同比下降13.9%。其中，乘用車(chē)下降幅度最大，為16.1%，商用車(chē)小幅增長(zhǎng)1.7%。究其原因，在整體宏觀經(jīng)濟(jì)下行的背景下，居民去杠桿，乘用車(chē)受到較大影響；其次，2017年車(chē)輛購(gòu)置稅優(yōu)惠政策透支了部分需求，導(dǎo)致2018年汽車(chē)銷(xiāo)量受到了一定的影響。

（五）鋼材出口量繼續(xù)走低

近三年我國(guó)鋼材出口絕對(duì)量處于下滑趨勢(shì)。2017全年累計(jì)出口同比下降30.5%，截至2018年11月30日，我國(guó)鋼材出口下滑速度稍有減慢，但同比仍下降8.6%。在供給側(cè)改革之后，由于國(guó)內(nèi)鋼材價(jià)格大幅攀升，與國(guó)際鋼材相比，我國(guó)的鋼材價(jià)格沒(méi)有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，這是導(dǎo)致鋼材出口下滑的最主要因素；另外，包括東南亞在內(nèi)的主要出口目的地國(guó)新建產(chǎn)能釋放也對(duì)我國(guó)鋼材出口造成了較強(qiáng)的替代作用；再者就是長(zhǎng)時(shí)間的貿(mào)易壁壘或摩擦也導(dǎo)致了鋼材出口受挫。實(shí)際上我國(guó)對(duì)美出口只占總出口的2%，中美貿(mào)易摩擦對(duì)出口的擾動(dòng)并不大。目前日本、歐洲及新興市場(chǎng)整體PMI觸頂回調(diào)，而我國(guó)PMI新出口訂單處于歷史底部。在全球制造業(yè)下滑以及國(guó)內(nèi)鋼材價(jià)格仍偏高的背景下，未來(lái)鋼材出口或仍面臨低迷態(tài)勢(shì)。

二、國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)壓力較大，需求端不景氣

（一）政策紅利面臨拐點(diǎn)

截至2018年底，鋼鐵行業(yè)1.5億噸鋼鐵去產(chǎn)能任務(wù)基本完成，地條鋼也于2017年全面清除。從最新的國(guó)家政府文件中，沒(méi)有相關(guān)的新增去產(chǎn)能計(jì)劃。下一步主要的任務(wù)是產(chǎn)能改造及產(chǎn)能置換。京津冀、長(zhǎng)三角、珠三角部分鋼鐵企業(yè)搬遷仍要遵守1：1.25的減量置換要求，未來(lái)產(chǎn)能會(huì)繼續(xù)小幅下降。但在產(chǎn)能置換的過(guò)程中，新建產(chǎn)能要低于實(shí)際生產(chǎn)能力，并且具體的量較難核查，在鋼材仍具有一定的利潤(rùn)空間背景下，預(yù)計(jì)產(chǎn)能減少的總量要低于預(yù)期。我們?cè)谙旅骊惲辛瞬糠值貐^(qū)具體的產(chǎn)能政策：《河北省鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能工作方案（2018—2020年）》：河北省2018-2020年期間要求繼續(xù)去產(chǎn)能4000萬(wàn)噸。其中，2018年壓減退出鋼鐵產(chǎn)能1000萬(wàn)噸以上，2019年壓減退出1000萬(wàn)噸左右，2020年壓減退出2000萬(wàn)噸左右，到2020年底全省鋼鐵產(chǎn)能控制在2億噸以內(nèi);鋼鐵企業(yè)減少，2018年鋼鐵“僵尸企業(yè)”全部出清，鋼鐵冶煉廠點(diǎn)減至82個(gè)，企業(yè)減至63家，2019年鋼鐵冶煉廠點(diǎn)減至79個(gè)，企業(yè)減至62家，張家口、廊坊市鋼鐵產(chǎn)能全部退出，2020年鋼鐵冶煉廠點(diǎn)減至70個(gè)，企業(yè)減至60家左右。

《江蘇省鋼鐵行業(yè)優(yōu)化布局工作實(shí)施方案》要求本省粗鋼產(chǎn)能集中度CR4達(dá)到81%，粗鋼產(chǎn)能集中度CR8達(dá)到100%，退出產(chǎn)能400萬(wàn)噸。

《山東省人民政府印發(fā)關(guān)于加快七大高耗能行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)施方案的通知》，按照《通知》要求，2022年大氣污染輸送通道城市退出產(chǎn)能70%，則有2030萬(wàn)噸產(chǎn)能受到影響。到2025年，傳輸通道城市和膠濟(jì)鐵路沿線地區(qū)的鋼鐵產(chǎn)能應(yīng)退盡退，沿海地區(qū)鋼鐵產(chǎn)能占比提升到70%以上。也就是說(shuō)濟(jì)南、淄博、聊城、濱州、德州、菏澤、濟(jì)寧七市產(chǎn)能將全部退出，影響產(chǎn)能2900萬(wàn)噸。

總體而言，政策紅利是自2015年10月以來(lái)鋼鐵價(jià)格拐點(diǎn)的主要因素。在結(jié)束了三年去產(chǎn)能的規(guī)劃后，未來(lái)整體鋼鐵行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)基本已經(jīng)解除，整體鋼鐵行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率從2015年的67.5%高位，下降到2018年第三季度的59%。2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上提出，“化解產(chǎn)能過(guò)剩”被明確提及且在5方面重點(diǎn)工作中排名第一；但2018年10月份中央政治局會(huì)議中，當(dāng)下政策的重點(diǎn)已經(jīng)轉(zhuǎn)移到“穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)金融、穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)投資、穩(wěn)預(yù)期”的整體基調(diào)上。

（二）房地產(chǎn)新開(kāi)工面臨觸頂回調(diào)壓力

在2018年10月的中央政治局會(huì)議中，房地產(chǎn)相關(guān)調(diào)控的政策雖然并未提及，且近期貨幣政策有一定程度上的寬松，比如限購(gòu)放開(kāi)、首付比例下調(diào)及貸款利率降低。但這并未傳導(dǎo)至房地產(chǎn)政策的調(diào)控上來(lái)，整體地產(chǎn)調(diào)控的基調(diào)并未改變。目前來(lái)看，部分地區(qū)雖下調(diào)5%的貸款利率，但其他方面調(diào)控限制政策仍趨嚴(yán)，比如限制漲跌幅?？偟膩?lái)看，目前對(duì)地產(chǎn)的調(diào)控仍是有史以來(lái)最嚴(yán)厲的一次，從“遏制房?jī)r(jià)過(guò)快上漲”到“堅(jiān)決遏制房?jī)r(jià)上漲”。

有了日本的前車(chē)之鑒，國(guó)內(nèi)政府想要做的是控制住房?jī)r(jià)，避免房?jī)r(jià)的大幅波動(dòng)（大幅漲跌均不可行），通過(guò)時(shí)間來(lái)消化地產(chǎn)泡沫。而不是像日本一樣通過(guò)加杠桿拖底，導(dǎo)致傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)遲遲不能出清，新型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型緩慢，從而導(dǎo)致日本經(jīng)濟(jì)“失去20年”。

國(guó)內(nèi)地產(chǎn)政策從2016年開(kāi)始就已經(jīng)趨嚴(yán)，但是真正反應(yīng)到地產(chǎn)銷(xiāo)售、投資拐點(diǎn)，這些指標(biāo)往往滯后于政策發(fā)起時(shí)間點(diǎn)1年左右時(shí)間。以往地產(chǎn)周期的波動(dòng)基本都是各級(jí)城市同步推進(jìn)，調(diào)控也是一視同仁如果按照傳統(tǒng)的傳導(dǎo)規(guī)律來(lái)看，應(yīng)該是“銷(xiāo)售-回款-拿地-開(kāi)工-投資”的投資范式。

除了全局范圍內(nèi)的“堅(jiān)決遏制房?jī)r(jià)上漲”外，這個(gè)階段全國(guó)范圍內(nèi)地產(chǎn)調(diào)控的特點(diǎn)是：因城施策。自2017年開(kāi)始，一二線城市受到調(diào)控，而增速回落較深，但三四線城市受益于棚改貨幣化補(bǔ)貼，其銷(xiāo)售面積增速依然較高。結(jié)合2018年的政策演變，后續(xù)隨著棚改貨幣化的陸續(xù)退出，三四線城市將面臨著較大的風(fēng)險(xiǎn)釋放壓力。在嚴(yán)政策調(diào)控下，對(duì)后期地產(chǎn)投資銷(xiāo)售或應(yīng)維持謹(jǐn)慎態(tài)度。

按照整體地產(chǎn)銷(xiāo)售、投資的預(yù)期，在地產(chǎn)周期的傳導(dǎo)下，2019年地產(chǎn)新開(kāi)工面積將面臨觸頂回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)未來(lái)較長(zhǎng)一段時(shí)間的建材需求無(wú)疑是較大的掣肘。

（三）基建投資反彈有限，以托底為主

2018年以來(lái)基建投資增速大幅下滑，但在地產(chǎn)、制造業(yè)等行業(yè)面臨整體下行壓力的背景下，基建能夠起到的作用為逆周期調(diào)整。如2018年第四季度出臺(tái)相關(guān)政策，全國(guó)超過(guò)20個(gè)地區(qū)涉及基建投資項(xiàng)目資金超過(guò)9000億元。截至2018年11月底，全國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資（不含電力）累計(jì)同比處于3.7%的水平，我們預(yù)計(jì)2019年該指標(biāo)將反彈向上。

另外一點(diǎn)，我國(guó)目前面臨的對(duì)內(nèi)問(wèn)題是改革及防范風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)增長(zhǎng)，而對(duì)外問(wèn)題則是中美貿(mào)易戰(zhàn)談判進(jìn)入一個(gè)較長(zhǎng)的大國(guó)博弈階段。雖然2019年穩(wěn)增長(zhǎng)在政策系統(tǒng)上占有較大的權(quán)重，但整體弱于改革、開(kāi)發(fā)及防范風(fēng)險(xiǎn)的工作，而從穩(wěn)增長(zhǎng)的資源投入角度來(lái)看，重心在于減稅。

但目前受到多地地方融資平臺(tái)、政信信托平臺(tái)延期支付、打破剛兌等事件影響，市場(chǎng)逐步“打消地方債中央買(mǎi)單和政府兜底幻覺(jué)”，市場(chǎng)對(duì)地方融資和政信信托平臺(tái)的融資渠道風(fēng)險(xiǎn)重估，為本就發(fā)行不易的地方債和地方平臺(tái)債構(gòu)成發(fā)行壓力，地方資金來(lái)源繼續(xù)受限。因此整體基建投資反彈的空間有限，整體還是以托底為主，對(duì)鋼材需求的刺激難以起到?jīng)Q定性的作用。整體來(lái)看，2019年基建反彈力度強(qiáng)度不會(huì)過(guò)大，增速預(yù)計(jì)在2019年第三四季度達(dá)到8%左右的水平。

（四）通脹回落，工業(yè)品價(jià)格中樞下移

自二季度以來(lái)我們持續(xù)強(qiáng)調(diào)今年通脹整體保持溫和上升趨勢(shì)，10月份CPI同比繼續(xù)上行至2.50%，但今年以來(lái)CPI上升的主要支撐——食品價(jià)格上漲增速在10月份已開(kāi)始出現(xiàn)回落，10月份食品CPI同比上升3.30%，較9月份的3.60%下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，非食品價(jià)格接棒了CPI的繼續(xù)上漲，非食品CPI同比上漲2.40%，較前值上升0.2個(gè)百分點(diǎn)。

冶金行業(yè)PPI增速在二季度到達(dá)高點(diǎn)10.8%。而建筑材料工業(yè)PPI增速則在三季度開(kāi)始回落。PPI在今年下半年以來(lái)的主要支撐來(lái)自上游采掘工業(yè)PPI的持續(xù)高位，但中游原材料工業(yè)和下游加工工業(yè)PPI持續(xù)回落。上游工業(yè)品價(jià)格在持續(xù)偏弱的終端需求面前難以持續(xù)，2019年的整體工業(yè)品價(jià)格將大概率走低。

從長(zhǎng)周期來(lái)看，持續(xù)偏弱的消費(fèi)水平難以支撐CPI的繼續(xù)走高，尤其是消費(fèi)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)為以必選消費(fèi)為主的結(jié)構(gòu)，以及在全球流動(dòng)性收緊周期下貨幣難以大量向居民部門(mén)投放的背景下，CPI在2019年一季度的春節(jié)小幅沖高后難以持續(xù)，2019年的運(yùn)行區(qū)間或在2.1%-2.7%區(qū)間內(nèi)。而對(duì)于PPI，受到諸如國(guó)際原油的大宗商品的影響，工業(yè)品價(jià)格將繼續(xù)走低，冶金和建材PPI同比降回落至1%-3%之間。在整體工業(yè)品價(jià)格下調(diào)下，鋼材的空頭因素再添一筆。

三、鋼鐵供給增速放緩

（一）京津冀地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)測(cè)算

在“環(huán)保常態(tài)化，不再一刀切；結(jié)構(gòu)化限產(chǎn)，供應(yīng)要穩(wěn)定”整體基調(diào)下，今年冬季采暖季限產(chǎn)有所放松。前面我們談到《京津冀及周邊地區(qū)2017-2018年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》和《京津冀及周邊地區(qū)2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》，縱向?qū)Ρ葍蓚€(gè)同一地區(qū)的方案來(lái)看，今年出臺(tái)的政策有以下幾點(diǎn)區(qū)別：

對(duì)京津冀及周邊地區(qū)細(xì)顆粒物（PM2.5）平均濃度、重度及污染天數(shù)兩項(xiàng)指標(biāo)由前期同比下降5%下修至3%；

取消了對(duì)限產(chǎn)比例的要求（天津、石家莊、唐山、邯鄲、邢臺(tái)、安陽(yáng)等重點(diǎn)城市，采暖季鋼鐵產(chǎn)能限產(chǎn)50%；其他城市限產(chǎn)比例不得低于30%，由省級(jí)政府統(tǒng)籌制定實(shí)施方案），新增“根據(jù)采暖期月度環(huán)境空氣質(zhì)量預(yù)測(cè)預(yù)報(bào)結(jié)果，可適當(dāng)縮短或延長(zhǎng)錯(cuò)峰生產(chǎn)時(shí)間”、“對(duì)行業(yè)污染排放績(jī)效水平明顯好于同行業(yè)其他企業(yè)的環(huán)保標(biāo)桿企業(yè)，可不予限產(chǎn)”。

具體到地方，為了貫徹分類(lèi)實(shí)施、因地制宜的差異化錯(cuò)峰生產(chǎn)原則，9月19日唐山市政府發(fā)布《重點(diǎn)行業(yè)秋冬季差異化錯(cuò)峰生產(chǎn)績(jī)效評(píng)價(jià)指導(dǎo)意見(jiàn)的通知》，從排放標(biāo)準(zhǔn)、外部運(yùn)輸結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品附加值三個(gè)方面，將鋼鐵企業(yè)分為ABCD四類(lèi)，A類(lèi)企業(yè)，在秋冬季期間不予錯(cuò)峰生產(chǎn)；B類(lèi)企業(yè)在秋冬季期間錯(cuò)峰30%左右（以高爐生產(chǎn)能力計(jì)）；C類(lèi)企業(yè)，在秋冬季期間錯(cuò)峰50%左右，D類(lèi)企業(yè)，在秋冬季期間錯(cuò)峰70%左右，燒結(jié)（球團(tuán)）工序全部停產(chǎn)，其中A類(lèi)企業(yè)1家，B類(lèi)企業(yè)22家，C類(lèi)企業(yè)9家，D類(lèi)企業(yè)3家，無(wú)排污許可證企業(yè)1家

從以上的限產(chǎn)比例和鋼廠數(shù)量來(lái)看，今年唐山地區(qū)錯(cuò)峰生產(chǎn)比例約38%，略低于去年的44%，考慮到政策性鼓勵(lì)和支持因素，實(shí)際錯(cuò)峰生產(chǎn)比例預(yù)計(jì)為35%左右。另外由于今年限產(chǎn)時(shí)間將延長(zhǎng)至182天，以高爐產(chǎn)能基數(shù)6225萬(wàn)噸政府口徑計(jì)算，秋冬季唐山市錯(cuò)峰生產(chǎn)總量將達(dá)到2365萬(wàn)噸。

（二）廢鋼使用量增速將走低

縱向看供給側(cè)改革之后的粗鋼、生鐵產(chǎn)量，均呈現(xiàn)出上漲態(tài)勢(shì)。尤其是自2017年以來(lái)，一邊是政策端的去產(chǎn)能計(jì)劃，一邊粗鋼產(chǎn)量創(chuàng)下了新高。2017-2018年以來(lái)，鋼鐵行業(yè)一個(gè)顯著的特點(diǎn)就是鋼價(jià)走高，而在這種背景下，鋼廠追求高利潤(rùn)的前提就是要加大生產(chǎn)。而在環(huán)保限產(chǎn)、去產(chǎn)能周期的大前提下，提高產(chǎn)量的方法就是提高入爐鐵礦石的品味，以及在轉(zhuǎn)爐里多加入廢鋼。

通過(guò)計(jì)算粗鋼-生鐵的值，可以粗略計(jì)算廢鋼使用量，截至2018年11月，全國(guó)粗鋼產(chǎn)量累計(jì)85737萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)12.1%；而生鐵產(chǎn)量70784萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)7.88%。兩者之間差值為14952萬(wàn)噸，而這個(gè)指標(biāo)在2016年為9567萬(wàn)噸。2016年和2018年的模擬廢鋼使用量差值為5385萬(wàn)噸，兩年復(fù)合增長(zhǎng)率為56.3%，也就是說(shuō)在鋼價(jià)大幅上漲的趨勢(shì)下，廢鋼的使用量逐年增加。從這個(gè)角度來(lái)看，基于我們對(duì)整體鋼材需求的分析，在需求悲觀的背景下，因?yàn)榈V石存在著較強(qiáng)的價(jià)格優(yōu)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)2019年廢鋼的使用量增速較2018年將有所下降，估算廢鋼使用量增量或在1500萬(wàn)左右。

（三）粗鋼產(chǎn)量增速減緩

從2017年至今，鋼鐵行業(yè)歷經(jīng)地條鋼出清、供給側(cè)改革、采暖季環(huán)保限產(chǎn)等多輪整治。特別是在2018年，環(huán)保限產(chǎn)貫穿全年，已經(jīng)形成環(huán)保常態(tài)化的模式，全國(guó)高爐開(kāi)工率全年超過(guò)80%的時(shí)間低于70%，而2017年超過(guò)80%的時(shí)間高于70%。但今年公布的粗鋼產(chǎn)量卻屢創(chuàng)新高，截至11月20日，重點(diǎn)鋼廠粗鋼日均產(chǎn)量195.15萬(wàn)噸，較去年同期同比增長(zhǎng)10.14%。究其原因，我們從地條鋼出清的角度出發(fā)。

由以上的分析我們可以得到，截至11月底，粗鋼累計(jì)產(chǎn)量報(bào)85737萬(wàn)噸，去年同期的數(shù)據(jù)為76480萬(wàn)噸，同比去年增加12.1%?？紤]地條鋼的影響：據(jù)中鋼協(xié)公布，2017年4月底各省區(qū)已清理地條鋼產(chǎn)能1.19億噸，11月統(tǒng)計(jì)局發(fā)言公布1.4億噸地條鋼產(chǎn)能出清，按照產(chǎn)能利用率40%測(cè)算，由地條鋼引起的粗鋼產(chǎn)量5600萬(wàn)噸左右。這部分產(chǎn)量是表外產(chǎn)量，考慮此點(diǎn)因素后，我們測(cè)算2018年實(shí)際粗鋼產(chǎn)量同比增加4.6%。

將地條鋼出清影響與統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)修正對(duì)應(yīng)起來(lái)看可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)?shù)貤l鋼存在時(shí)，2017年粗鋼僅統(tǒng)計(jì)合規(guī)部分，鋼材產(chǎn)量則同時(shí)統(tǒng)計(jì)了由合規(guī)產(chǎn)能及地條鋼加工的鋼材；今年粗鋼產(chǎn)量增加的原因有以下幾點(diǎn)：

當(dāng)?shù)貤l鋼出清之后，粗鋼產(chǎn)量由于高爐復(fù)產(chǎn)、新增電爐產(chǎn)能及合規(guī)產(chǎn)能利用率提升等因素補(bǔ)齊原先表外產(chǎn)量。

前期在統(tǒng)計(jì)過(guò)程中存在一定的違規(guī)產(chǎn)能虛報(bào)現(xiàn)象，造成表內(nèi)粗鋼產(chǎn)量偏低。但隨著供給側(cè)改革的推進(jìn)，粗鋼產(chǎn)量數(shù)據(jù)雖然越來(lái)越高，但更為真實(shí)。

高噸鋼利潤(rùn)下刺激產(chǎn)量：在鋼價(jià)高位下，鋼廠整體偏向于高品位鐵礦石，以加大粗鋼的產(chǎn)出量。

整體來(lái)看，鋼鐵企業(yè)產(chǎn)能置換一般要等到新建產(chǎn)能開(kāi)始運(yùn)行時(shí)才會(huì)將落后產(chǎn)能淘汰，因此并不會(huì)影響產(chǎn)量的釋放。另外，隨著環(huán)保的改善，潛在產(chǎn)能增加。在鋼材消費(fèi)悲觀的前提下，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能將不會(huì)更加緊張。結(jié)合我們前面對(duì)于環(huán)保基調(diào)、廢鋼使用量的判斷，我們預(yù)計(jì)2019年整體粗鋼產(chǎn)量增速減緩，絕對(duì)量增加2000萬(wàn)噸左右。

四、爐料供給：鐵礦微增，雙焦緊供應(yīng)

（一）鐵礦石供應(yīng)微增

全球鐵礦石供應(yīng)量（以澳礦、巴西礦為主）自2010年開(kāi)始進(jìn)入高速擴(kuò)張期，直到2014年以后增速開(kāi)始下滑，近兩年供應(yīng)增量逐步放緩。2018年在鋼鐵行業(yè)利潤(rùn)攀升的前提下，高低品味礦價(jià)差拉大，產(chǎn)量減少以及其他地區(qū)高成本礦山產(chǎn)能縮減，整體增量不及預(yù)期。根據(jù)我的鋼鐵網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)同比微降390萬(wàn)噸。

澳大利亞：

澳大利亞2018年鐵礦石產(chǎn)量預(yù)計(jì)達(dá)到8.94億噸，同比上漲1170萬(wàn)噸，增量主要來(lái)自必和必拓的720萬(wàn)噸和羅伊山的1050萬(wàn)噸，而澳洲小型礦山同比減量共計(jì)950萬(wàn)噸。2019年澳大利亞產(chǎn)量趨于更加穩(wěn)定，總產(chǎn)量預(yù)計(jì)8.97億噸，微增300萬(wàn)噸，其中，力拓、必和必拓與羅伊山的增量800萬(wàn)噸，但其他澳洲礦山仍有400萬(wàn)噸的減量。

產(chǎn)量整體進(jìn)入平穩(wěn)期。澳大利亞礦山產(chǎn)量增速自2014年以后開(kāi)始逐步放緩。高成本小型礦山進(jìn)入

減產(chǎn)階段或遭受并購(gòu)并購(gòu)，部分礦區(qū)資源枯竭的同時(shí)，主流礦山的擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目也進(jìn)入尾聲。后期擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目有限。

高品位資源占比逐漸上升。2019年澳大利亞礦山增量主要來(lái)自高品鐵礦石。BHP的楊迪礦區(qū)逐漸枯竭后，麥克粉產(chǎn)量提升，中高品位供應(yīng)占比提升。FenixResources收購(gòu)私營(yíng)礦企PrometheusMining，為開(kāi)發(fā)迎合市場(chǎng)需求的65%左右的高品鐵礦石。

礦產(chǎn)資源集中度不斷提高。澳洲高成本礦山面臨成本壓力，一些處于邊際成本的礦山如Cliffs，Atlas被迫減產(chǎn)或遭遇收購(gòu)。后期，澳大利亞礦業(yè)公司數(shù)量逐步縮減，資源整合，有望進(jìn)一步降低整體的生產(chǎn)成本。

巴西：

巴西鐵礦石2018年產(chǎn)量同比增加910萬(wàn)噸至4.286億噸，其中Vale年度增量達(dá)到2300萬(wàn)噸，CSN，Usiminas與FerrousResources等巴西其它礦山產(chǎn)量基本變化不大，MinasRio在3月發(fā)生停產(chǎn)事故導(dǎo)致巴西整體增量下降明顯，Samarco礦山仍然未能復(fù)產(chǎn)。預(yù)計(jì)2019年巴西鐵礦石供應(yīng)增量擴(kuò)大至2210萬(wàn)噸，其中Vale產(chǎn)量增長(zhǎng)持續(xù)，MinasRio復(fù)產(chǎn)是巴西增量主要來(lái)源。

淡水河谷：BRBF與球團(tuán)產(chǎn)量的提升。Vale2018年鐵礦石產(chǎn)量約3.9億噸，明年計(jì)劃4億噸。針對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的需求，Vale2019年更注重于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整。其中球團(tuán)產(chǎn)量預(yù)計(jì)從2018年的5000萬(wàn)噸到2019年增加至5500萬(wàn)噸。BRBF2019年產(chǎn)量增加至1.37億噸左右，中國(guó)混預(yù)計(jì)從7000萬(wàn)噸增加至1億噸。成品卡粉當(dāng)前年產(chǎn)量6000萬(wàn)噸，2019年預(yù)計(jì)維持穩(wěn)定，而該礦區(qū)的產(chǎn)量增量主要流向BRBF的混礦。此外，中品礦產(chǎn)量預(yù)計(jì)下降，主要集中在SSFG與SSFT的產(chǎn)量。

2018年CSN公司產(chǎn)量共計(jì)3080萬(wàn)噸，產(chǎn)量維穩(wěn)，其中燒結(jié)用粉礦為2300萬(wàn)噸，占總產(chǎn)量的75%，造球精粉約370萬(wàn)噸，塊礦約410萬(wàn)噸。預(yù)計(jì)2019年產(chǎn)量延續(xù)平穩(wěn)之勢(shì)，但品種調(diào)整較大，燒結(jié)用料占比將增加至86%，而塊礦產(chǎn)量預(yù)計(jì)降幅明顯，達(dá)88%至50萬(wàn)噸。

中國(guó)：

2018年鐵精粉產(chǎn)量預(yù)計(jì)在24985萬(wàn)噸，同比2017年下降1395萬(wàn)噸，其中上半年鐵精粉產(chǎn)量同比下降1226萬(wàn)噸，占降幅總量的87.89%，2019年國(guó)產(chǎn)鐵精粉年產(chǎn)量2.54億噸，年同比將增長(zhǎng)400-500萬(wàn)噸。

整體而言，2019年全球供應(yīng)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出高品質(zhì)礦占比持續(xù)增大、供應(yīng)集中度繼續(xù)提高、生產(chǎn)及完全成本觸底難降等特點(diǎn)。新興市場(chǎng)如東南亞區(qū)域的需求端的變化對(duì)于鐵礦石的供應(yīng)影響的權(quán)重也逐步提高。結(jié)合前面對(duì)于粗鋼產(chǎn)量的預(yù)判，目前的港口鐵礦石庫(kù)存、鋼廠庫(kù)存水平來(lái)看，2019年鐵礦石供應(yīng)仍保持穩(wěn)定中小幅增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，且高品位礦石供應(yīng)會(huì)加強(qiáng)，而中品味礦減少，進(jìn)而呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)化差異。

（二）焦化去產(chǎn)能進(jìn)行中，焦炭供應(yīng)偏緊

煤炭行業(yè)環(huán)保限產(chǎn)規(guī)劃

就煤炭行業(yè)環(huán)保限產(chǎn)方面，京津冀地區(qū)仍然是全國(guó)環(huán)境空氣質(zhì)量最差的地區(qū)，河北、山西、天津、河南、山東5?。ㄊ校﹥?yōu)良天氣比例仍不到60%，汾渭平原更是近年來(lái)大氣污染不降反升，是反彈比較厲害的區(qū)域。京津冀及周邊6省市（北京、天津、河北、山西、山東、河南）為例，國(guó)土面積僅占全國(guó)7.2%，消耗了全國(guó)33%的煤炭，生產(chǎn)了全國(guó)45%的焦炭?！毒┙蚣郊爸苓叺貐^(qū)2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》、《汾渭平原2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》提出全面啟動(dòng)炭化室高度在4.3米及以下、運(yùn)行壽命超過(guò)10年的焦?fàn)t淘汰工作。主要涉及河北省、山西省。中焦協(xié)印發(fā)的《焦化行業(yè)"十三五"發(fā)展規(guī)劃綱要》要求焦化準(zhǔn)入產(chǎn)能提高到70%以上，即4.3米及以下焦?fàn)t占比小于30%。但目前全國(guó)炭化室高度4.3米及以下的占比仍超過(guò)40%，焦炭第一大省山西的4.3米焦?fàn)t占比更大，達(dá)到66%。煤炭行業(yè)環(huán)保任務(wù)在局部地區(qū)仍非常艱巨。

根據(jù)十三五規(guī)劃，全國(guó)范圍來(lái)看，按目前焦炭產(chǎn)能6.6億噸，4.3米焦?fàn)t占比由40%淘汰至30%計(jì)算，到2020年將有6600萬(wàn)噸4.3米焦?fàn)t產(chǎn)能被淘汰。而具體到山西省，淘汰產(chǎn)能大概在2100萬(wàn)噸，河北省共計(jì)約1000萬(wàn)噸，山東省共計(jì)400萬(wàn)噸，河南省共計(jì)380萬(wàn)噸，江蘇省共計(jì)1800萬(wàn)噸。

“以鋼定焦”部分地區(qū)退出產(chǎn)能計(jì)算

國(guó)務(wù)院2018年7月3日印發(fā)的《打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃》，首次提出重點(diǎn)區(qū)域加大獨(dú)立焦化企業(yè)淘汰力度，京津冀及周邊地區(qū)實(shí)施“以鋼定焦”，力爭(zhēng)2020年煉焦產(chǎn)能與鋼鐵產(chǎn)能比達(dá)到0.4左右。根據(jù)2017年的社會(huì)發(fā)展統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，山西省4市、山東省、河南省的生鐵產(chǎn)能為14984萬(wàn)噸，焦化產(chǎn)能為12540萬(wàn)噸。按照0.4的比例測(cè)算，計(jì)劃實(shí)現(xiàn)的焦化產(chǎn)能為5994萬(wàn)噸，而目前的焦化產(chǎn)能比計(jì)劃產(chǎn)能高出一倍還多，這些地方需要退出6546萬(wàn)噸產(chǎn)能。

去產(chǎn)能周期，焦炭供應(yīng)偏緊

截至2018年11月，全國(guó)焦炭累計(jì)產(chǎn)量39778萬(wàn)噸，同比減少0.16%，生鐵累計(jì)產(chǎn)量70785萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)7.88%。生鐵的增量遠(yuǎn)大于焦炭的增量，因此從焦炭行業(yè)去產(chǎn)能，以及鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能周期結(jié)束的角度考慮，今年焦炭供應(yīng)偏緊。而從焦炭生鐵比例來(lái)看，自供給側(cè)改革以來(lái)焦炭生鐵比例中樞下調(diào)，目前為56%左右。而此前該指標(biāo)在62%-68%區(qū)間范圍內(nèi)，該比值下降，說(shuō)明整體焦炭供應(yīng)偏緊。

綜合環(huán)保限產(chǎn)、“以鋼定焦”和焦炭去產(chǎn)能政策來(lái)看，2019年焦炭或繼續(xù)維持緊平衡態(tài)勢(shì)。同時(shí)，鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能周期完畢，根據(jù)我們以上的推測(cè)，2019年粗鋼產(chǎn)量將繼續(xù)走高，對(duì)焦炭需求會(huì)進(jìn)一步提升。而在焦炭緊供應(yīng)下，焦炭仍保持一定的供應(yīng)缺口。

（三）焦煤供應(yīng)整體縮減

去產(chǎn)能環(huán)境下，焦煤產(chǎn)量縮減

截至2018年10月份數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)焦煤產(chǎn)量月累計(jì)為3.58億噸，同比去年降低3.2%，進(jìn)口焦煤累計(jì)5602萬(wàn)噸，較去年同期下降4.3%。結(jié)合產(chǎn)量和進(jìn)口數(shù)量焦煤總供給量為4.15億噸，較去年同期下降3.1%。整體焦煤供應(yīng)收縮。

就焦煤生產(chǎn)重點(diǎn)地區(qū)而言，山西地區(qū)焦煤產(chǎn)量減少，山西焦煤集團(tuán)日產(chǎn)量由高峰時(shí)的5萬(wàn)噸/日下降至11月份初的3.5萬(wàn)噸/日，而下游對(duì)焦煤需求未明顯減弱，進(jìn)而致使煤礦庫(kù)存不斷下降。山東省印發(fā)的《山東省煤炭行業(yè)加快新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)實(shí)施意見(jiàn)的通知》，提出到2022年省內(nèi)煤炭產(chǎn)能壓減到1.3億噸以下，煤炭產(chǎn)量力爭(zhēng)控制在1億噸左右。在政策背景下，山東省煉焦煤產(chǎn)量將有明顯減量，預(yù)計(jì)煉焦原煤減少約2500萬(wàn)噸，煉焦精煤減少約800萬(wàn)噸，減少比例在20%左右。

焦煤進(jìn)口占比增大，但總量趨減

截至2018年10月，澳洲進(jìn)口煤累計(jì)2540萬(wàn)噸，蒙古進(jìn)口煤累計(jì)2325萬(wàn)噸。從以上分析的進(jìn)口煤整體趨勢(shì)來(lái)看，預(yù)計(jì)今年的澳洲進(jìn)口煤略低于去年水平，而蒙古進(jìn)口略高于去年水平。目前焦煤進(jìn)口產(chǎn)量比為17%左右，已經(jīng)超過(guò)了前期中樞10%。相對(duì)于2015年前，未來(lái)短時(shí)間內(nèi)進(jìn)口煤的占比中樞將維持在15%左右。而結(jié)合焦炭的供應(yīng)來(lái)看，未來(lái)焦煤的需求量將繼續(xù)縮小，進(jìn)口煤的絕對(duì)量將下滑。

2018年11月14號(hào)下午，發(fā)改委、海關(guān)總署等在江蘇召開(kāi)進(jìn)口煤會(huì)議，討論今年進(jìn)口煤的使用情況，今年年底前預(yù)計(jì)將不安排進(jìn)口煤過(guò)關(guān)。在國(guó)內(nèi)焦煤供給整體偏緊的情況下，結(jié)合進(jìn)口煤炭政策的變化，將加劇焦煤的供給緊張。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，如果煤炭進(jìn)口政策維持，2019年，焦煤進(jìn)口總量也將受到限制，將難以超過(guò)18年進(jìn)口量，進(jìn)口煉焦煤的供給調(diào)節(jié)作用將減弱。

五、黑色系品種整體展望

（一）鋼材價(jià)格中樞下移，噸鋼利潤(rùn)走低

在前文中我們提到，2016-2018鋼鐵去產(chǎn)能基本已經(jīng)完成，供給側(cè)改革已經(jīng)進(jìn)入尾聲，環(huán)保進(jìn)入常態(tài)化，未來(lái)政策紅利對(duì)供給端的壓縮的邊際效應(yīng)越來(lái)越低，產(chǎn)能置換和產(chǎn)能改造對(duì)粗鋼的供給絕對(duì)量影響有限。因此我們預(yù)判2019年供給端將不會(huì)被大幅壓縮，全年預(yù)計(jì)粗鋼產(chǎn)量增加2000萬(wàn)噸左右。廢鋼使用量受到鋼材價(jià)格利潤(rùn)率的回調(diào)影響，邊際增量減少，但在明年影響有限。我們預(yù)計(jì)廢鋼的使用增量在1500萬(wàn)噸左右。

但結(jié)合目前的整個(gè)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的情況來(lái)看，未來(lái)一年整體的的CPI和工業(yè)品PPI增速將回落，整體房地產(chǎn)的投資完成額、銷(xiāo)售增速下滑，開(kāi)工率、施工率觸頂回調(diào)，對(duì)建材的需求形成極大的掣肘。汽車(chē)行業(yè)的產(chǎn)銷(xiāo)在2018年下半年出現(xiàn)雙殺后，預(yù)計(jì)2019年將繼續(xù)羸弱。基建投資增速雖能夠起到托底的作用，但并不能阻止鋼材需求下滑的大趨勢(shì)。且目前受到多地地方融資平臺(tái)、政信信托平臺(tái)延期支付、打破剛兌等事件影響，市場(chǎng)對(duì)地方融資和政信信托平臺(tái)的融資渠道風(fēng)險(xiǎn)重估，為本就發(fā)行不易的地方債和地方平臺(tái)債構(gòu)成發(fā)行壓力，地方資金來(lái)源繼續(xù)受限?；ǖ姆磸椏臻g極其有限。

而對(duì)于鋼材出口而言，雖然今年以來(lái)鋼材出口絕對(duì)量下滑的速度有所放緩，但整體出口仍處于負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)。目前國(guó)內(nèi)鋼材價(jià)格較東南亞、中亞、東歐等地區(qū)的價(jià)格仍有較大的價(jià)格劣勢(shì)。且日本、歐洲以及新興經(jīng)濟(jì)體的PMI整體面臨回落，出口新訂單下行。在這樣的背景下，我們預(yù)計(jì)2019年鋼材的絕對(duì)出口量依然下行，但速度繼續(xù)放緩。

今年前三個(gè)季度以來(lái)，噸鋼利潤(rùn)基本處于20%以上，但自11月份鋼價(jià)大跌之后，鋼材利潤(rùn)率大打折扣。未來(lái)伴隨著鋼材“供應(yīng)穩(wěn)，弱需求”的態(tài)勢(shì)，鋼材利潤(rùn)中樞逐漸下移。

結(jié)合供需關(guān)系，我們預(yù)計(jì)2019年鋼材整體價(jià)格中樞下移，價(jià)格區(qū)間在3200-4200元/噸。但就第一第二季度而言，鋼材價(jià)格大幅回落的概率較低。一方面因?yàn)榈禺a(chǎn)的韌性，新開(kāi)工增速并不會(huì)發(fā)生崩盤(pán)式下跌，鋼材需求仍存；另一方面目前螺紋1910合約已經(jīng)反應(yīng)出遠(yuǎn)期悲觀預(yù)期，如果今年冬季貿(mào)易商補(bǔ)庫(kù)不充分，來(lái)年春季庫(kù)存高度有限，在2019年旺季之時(shí)很有可能發(fā)生鋼材供需錯(cuò)配的現(xiàn)象，導(dǎo)致價(jià)格短時(shí)間內(nèi)被拉升。因此我們對(duì)螺紋1905合約在第一季度的價(jià)格仍保持不悲觀態(tài)度。而第三第四季度鋼材價(jià)格大概率回落。因此我們對(duì)明年全年走勢(shì)預(yù)判呈現(xiàn)前高后低的態(tài)勢(shì)。

（二）高低品礦價(jià)差收斂

結(jié)合巴西、澳大利亞等主要鐵礦石供應(yīng)國(guó)的產(chǎn)量預(yù)期來(lái)看，2019年兩國(guó)鐵礦石供應(yīng)預(yù)計(jì)增加2500萬(wàn)噸左右。按照兩國(guó)鐵礦石產(chǎn)量占比近60%來(lái)計(jì)算，2019年全世界鐵礦石供應(yīng)增量大概在4200萬(wàn)噸左右。從主要鋼材生產(chǎn)國(guó)的需求趨勢(shì)來(lái)看，2019年的鐵礦石需求增量在3000萬(wàn)噸左右。因此鐵礦石供應(yīng)小幅大于需求，我們預(yù)判鐵礦石整體的價(jià)格中樞將會(huì)下移5%左右，幅度小于國(guó)內(nèi)鋼材。相對(duì)于鋼材而言，鐵礦的價(jià)格波動(dòng)將有所減小，鐵礦期貨指數(shù)價(jià)格區(qū)間預(yù)計(jì)在410-510之間。因此2019年在鋼材價(jià)格高位回調(diào)時(shí)，可考慮波段做空鋼廠利潤(rùn)。

在成材價(jià)格中樞下移，鋼材的利潤(rùn)率下調(diào)預(yù)期下，鋼廠對(duì)于鐵礦石的品味需求結(jié)構(gòu)發(fā)生了改變。在2018年11月起，高低品味礦價(jià)差開(kāi)始逐步收斂，預(yù)計(jì)在2019年該趨勢(shì)仍將保持。加之2019年全球供應(yīng)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出高品質(zhì)礦占比持續(xù)增大、供應(yīng)集中度繼續(xù)提高、生產(chǎn)及完全成本觸底難降等特點(diǎn)，未來(lái)國(guó)內(nèi)對(duì)中低品味礦的需求會(huì)大于高品位礦石。在雙重作用共振下，高低品味礦的價(jià)差將會(huì)進(jìn)一步縮小。我們預(yù)計(jì)青島PB粉和卡粉的價(jià)差、PB粉和超特粉的價(jià)格將重新回到2016年的價(jià)格中樞。

（三）焦炭利潤(rùn)收窄，煤焦供需緊平衡

煤炭行業(yè)去產(chǎn)能仍在進(jìn)行中，2019年在“以鋼定焦”、《京津冀及周邊地區(qū)2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》、《汾渭平原2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》等的影響下，預(yù)計(jì)焦炭產(chǎn)能繼續(xù)去化，焦炭供應(yīng)持續(xù)偏緊。但結(jié)合鋼鐵的需求來(lái)看，粗鋼、生鐵產(chǎn)量均預(yù)期增長(zhǎng)，焦炭呈現(xiàn)供略小于求的態(tài)勢(shì)。而在進(jìn)口政策收緊、華北地區(qū)限制焦煤產(chǎn)量的背景下，焦煤的整體供應(yīng)繼續(xù)走弱。截至2018年1月，焦煤供需缺口估算值為832.16萬(wàn)噸，焦煤持續(xù)維持供需緊平衡，

但是在整體黑色產(chǎn)業(yè)鏈終端下游需求走弱的預(yù)期下，鋼材、礦石價(jià)格中樞均預(yù)期下移。焦炭難以獨(dú)善其身。但整體的價(jià)格下移幅度遠(yuǎn)低于鋼材。我們預(yù)計(jì)焦炭、焦煤價(jià)格整體價(jià)格中樞微量下移，整體強(qiáng)于鋼材、鐵礦。而噸焦利潤(rùn)率維持在5%-10%之間的概率較大。整體焦炭期貨指數(shù)價(jià)格在1600-2300之間，焦煤價(jià)格指數(shù)在1000-1300之間波動(dòng)的概率較大。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。