【摘要】2025年，全球鎳市場在結構性過剩的宏觀背景下，其關鍵中間產品——混合氫氧化鎳鈷（MHP）和高冰鎳（Nickel Matte）的市場呈現(xiàn)出獨特的運行軌跡。全年市場主要矛盾在全局過剩和結構性緊張之間轉變，中間品產量雖大幅增長，但可流通至新能源領域的原料卻顯不足，導致中間品加工系數持續(xù)攀升。進入2026年，隨著印尼新建MHP產能的持續(xù)釋放，中間品供應預計將從偏緊轉向寬松，價格支撐可能逐步走弱，全年市場或將趨向供需轉松、價格偏弱的節(jié)奏。?一、價格回顧：供需錯配驅動，折扣系數強勢上行鎳中間品的定價以其所含的鎳、鈷的金屬價值為標準，市場一般報價為折百金屬價格相對于倫敦金屬交易所（LME）鎳價或標準鈷價的折扣系數。截至2025年底，高冰鎳金屬價格14993美元/噸，相對LME鎳91折；MHP鎳金屬價14663美元/噸，相對LME鎳89折，鈷金屬價48414美元/噸，相對標準級鈷91.5折。2025年在鎳產業(yè)整體過剩、鎳價重心下移的背景下，MHP和高冰鎳的價格卻走出了獨立的強勢行情，不僅折扣系數大幅上漲，金屬價格也走出了上揚的行情。年初，因高冰鎳利潤不佳，大量RKEF產線轉產鎳鐵，原使用高冰鎳的硫酸鎳企業(yè)轉而爭奪MHP，拉動MHP系數開啟上行趨勢。二季度印尼部分MHP冶煉廠因技術原因減產，加劇了供應偏緊的狀況。到了第三季度，為應對2026年新能源汽車補貼退坡，下游出現(xiàn)搶裝和需求前置，傳導至上游中間品市場，進一步推高價格系數。四季度，剛果金鈷原料政策擾動引發(fā)鈷供應缺口預期，硫酸鈷價格大幅上漲，此時鈷的系數已由年初的50折附近大幅攀升至最高95折；而MHP作為重要的含鈷原料，其經濟性顯著提升，強力支撐了MHP整體價格的上漲。高冰鎳則因生產成本較高、流通量相對受限，其系數也持續(xù)走高。全年來看，中間品價格的強勢，深刻反映了海外資源集中國家（印尼、剛果金）主導的供應格局下，新能源原料路徑的階段性瓶頸。?二、生產情況：印尼主導增長，MHP與冰鎳情況迥異全球鎳中間品生產高度集中于印度尼西亞，2025年其總體產量繼續(xù)高速擴張，但增量在MHP，冰鎳反倒出現(xiàn)同比小幅減產。2025年MHP僅新投產1個項目，產能增加2萬鎳金屬噸/年，原有項目的爬產、滿產甚至超產足以為總體產量帶來大幅的增漲。2025年印尼MHP產量47.07萬鎳金屬噸（12月為預估，下同）同比增加40.82%。2026年計劃投產的MHP項目眾多，合計新增產能將超過30萬鎳金屬噸/年，但是否能全部項目按時投產以及迅速達產，還有待觀察，預計2026年印尼MHP產量將達到56.5萬鎳金屬噸。2025年冰鎳則迎來轉折，一季度末至二季度鎳鐵價格上漲、鎳價整體下滑，導致其利潤下降，RKEF產線紛紛轉產。2025年印尼冰鎳產量33.32萬鎳金屬噸，同比減少4.74%，其中高冰鎳25.65萬鎳金屬噸，低冰鎳7.67萬鎳金屬噸。2026年冰鎳經濟性依然不容樂觀，由于不再有新的RKEF產線被批準，鎳鐵的需求增加將導致繼續(xù)有RKEF產線轉產NPI，但OESBF項目或為總體冰鎳產量帶來一定的增量，預計2026年印尼冰鎳產量將達到36.5萬鎳金屬噸。?三、進出口情況：進口依賴加深，印尼占據絕對多數中國作為全球最大的鎳中間品消費國，進口量持續(xù)攀升，進口來源絕大部分自然是印尼。以實物噸計，2025年來自印尼的濕法中間品進口量占總量的85.46%，來自印尼的鎳锍進口量占總量的93.92%
2025年中國濕法冶煉中間品進口實物量達到183.64萬噸，同比增長28.33%，約合鎳金屬量47.42萬噸。2025年中國鎳锍進口實物量42.62萬噸，同比增長2.33%，約合鎳金屬量17.81萬噸。?四、下游需求：三元需求溫和增長，純鎳分流效應顯著2025年中國鎳中間品消費量49.49萬鎳金屬噸（不含中國本土礦石及進口精礦冶煉而成的鎳锍的消費），其中冰鎳消費17.86萬鎳金屬噸，MHP消費31.63萬鎳金屬噸。鎳中間品的下游消費主要有兩個方向：三元前驅體（及至電池）與純鎳。三元前驅體方面，全年需求呈現(xiàn)明顯季節(jié)性，即2025年初時整體需求較弱；至三四季度，受三元材料放量、動力市場及新能源車補貼退坡前搶裝帶動而升高，全年三元前驅體對鎳需求增長在6%。但在電池領域，高鎳三元電池仍受磷酸鐵鋰技術路線的擠壓，后續(xù)增量空間有限。純鎳方面，成為了吸收中間品供應增量重要的緩沖，由于純鎳具有期貨交割屬性，現(xiàn)金流優(yōu)勢明顯，且合金、電鍍等傳統(tǒng)領域需求穩(wěn)定，吸引了大量中間品原料流入。這使得硫酸鎳市場雖然面臨原料短缺，價格高位，但全球純鎳缺持續(xù)累積庫存，鎳中間品整體仍是過剩格局。?五、成本利潤：成本和收益劇烈博弈，硫磺與鈷成關鍵變量2025年RKEF工藝產高冰鎳，印尼各園區(qū)的平均現(xiàn)金成本，從年初的12028美元/鎳金屬噸，到年底13058美元/鎳金屬噸，上漲約1000美元/鎳金屬噸，變化相對還不算大。而MHP則變化劇烈，印尼各園區(qū)的平均現(xiàn)金成本，從年初的8264美元/鎳金屬噸，飛漲至年末11320美元/鎳金屬噸，漲幅37%。主要原因在于生產MHP的主要輔料硫磺價格在2025年內大漲三倍有余，使得單采購硫磺的支出就增加了近3000美元/鎳金屬噸。但另一方面，濕法工藝中回收的副產品鈷（火法工藝基本無法回收），在2025年同樣價格大漲，這使得MHP副產品收益大漲了3684美元/鎳金屬噸，甚至可將硫磺的漲幅覆蓋。?六、總結及價格預期2025年鎳中間品市場在全局過剩中上演了結構性短缺。核心驅動邏輯是印尼供應增速向新能源領域的傳導不暢。MHP產量雖增，但被純鎳生產大量分流；高冰鎳則因經濟性不足而減產。下游三元需求的季節(jié)性復蘇與原料擾動形成共振，最終推動中間品系數，特別是富含鈷的MHP系數，強勢上行。2026年隨著印尼新建MHP項目（如藍焰、晨曦、SLNC、KNI、廣青等）持續(xù)投產和爬坡，可外售中間品供應量預計增加，原料緊缺格局有望在下半年起逐步緩解，從而帶動折扣系數走松，另一方面鈷價波動仍是不確定因素，中間品整體的生產成本支撐預計將逐步減弱。在供應轉松、而三元需求受鐵鋰壓制增量有限的預期下，2026年MHP原料市場或將逐步趨向供需偏寬松狀態(tài)，價格整體偏弱運行，而高冰鎳作為補充原料的角色將更加明顯。

備注：數據僅供參考，不作為投資依據。