提要

玻璃期貨上市以來，總體運行平穩(wěn)，去年鄭商所在完善玻璃期貨合約規(guī)則方面打出了“組合拳”，使得玻璃期貨更加貼近現(xiàn)貨市場，期現(xiàn)價格相關性提升。剛剛掛牌的玻璃期貨1901合約較1809合貼水約50元/噸，在市場人士看來，這充分反映了現(xiàn)貨市場的實際情況，后期1月合約價格低于9月合約或成為常態(tài)。

1月合約貼水9月合約或成常態(tài)

2018年1月15日，玻璃期貨1901合約正式掛牌，盤面上1901合約價格貼水1809合約，這一現(xiàn)象引起了不少業(yè)內人士的注意。

玻璃期貨上市以來，和多數(shù)商品期貨一樣，主力合約集中在1、5、9月合約。由于“金九銀十”是建筑施工旺季，玻璃銷售的季節(jié)性特征明顯，現(xiàn)貨價格高點一般出現(xiàn)在這一階段，不過期貨市場9月合約價格常常低于1月合約。在市場人士陳小飛看來，這主要是受現(xiàn)貨市場價格走勢的影響。“雖然1月是玻璃消費淡季，但從以往走勢來看，玻璃期貨1月合約作為主力合約的交易時間主要是下半年的消費旺季，這一時期現(xiàn)貨價格高、庫存低，市場對后期走勢相對樂觀，同時倉單比較少。而9月合約成為主力合約之后，要經(jīng)過6、7月份的相對淡季，現(xiàn)貨市場價格不高，市場信心易受挫，9月合約價格很難一直維持在高位。”陳小飛說。

這一觀點也得到了河北正大玻璃期貨部負責人莊自朝的認同。“一方面，現(xiàn)貨的旺季一般能延續(xù)到四季度，春節(jié)前工程的掃尾工作也會使得四季度末的現(xiàn)貨市場維持較好的走勢；另一方面，1月份的倉單可以拿到5月份，多頭接貨沒有任何壓力。”莊自朝說。

在他看來，期貨市場更多是反映預期，近年來房地產市場形勢較好，建筑施工消耗周期隨之延長，11—12月平板玻璃現(xiàn)貨需求依然強勁。而玻璃期貨9月合約在進入旺季之初便要進行交割，多頭資金此時移倉導致遠月合約呈現(xiàn)偏強態(tài)勢。“從這個角度來說，1月合約通常被看作多頭合約，出現(xiàn)1月合約價格高于9月合約的情況也屬于正常。”

不過，從現(xiàn)貨市場角度來看，由于玻璃需求存在季節(jié)性規(guī)律，下半年需求相對旺盛，現(xiàn)貨價格全年高點往往出現(xiàn)在下半年，尤其是8—10月份。而上半年特別是春節(jié)前后這段時間，因為冬季建筑業(yè)停工、春節(jié)假期加工企業(yè)停產等，玻璃需求處于淡季，價格也偏低。中大期貨分析師張駿表示，正常情況下，在季節(jié)性因素的支撐下，9月合約走勢應該比1月合約更強一些，才合乎現(xiàn)貨市場的規(guī)律。

玻璃期貨1901合約上市后，1月合約價格貼水9月合約價格，弘業(yè)期貨分析師張永鴿認為，這反映了市場對玻璃遠期走勢的悲觀情緒。玻璃行業(yè)與房地產市場息息相關，去年以來國內房地產市場受到調控政策影響，未來可能進一步拖累玻璃市場。

“對于平板玻璃來說，房地產市場是其價格走勢的風向標。在樓市調控背景下，房地產開發(fā)投資增速放緩將影響玻璃后期的需求。2017年市場走勢偏強，很大程度上是由于供給側改革發(fā)力，平板玻璃需求端下滑的影響被弱化。隨著時間的推移，未來玻璃需求減弱的影響將逐步顯現(xiàn)，期貨遠期合約出現(xiàn)貼水將是必然趨勢。”張永鴿稱，目前玻璃1901合約較1809合約貼水50元/噸左右。在需求逐步回落的背景下，如果玻璃供給側沒有更多的政策刺激，2018年玻璃供應將再度走向寬松，后期1月合約價格低于9月合約或成為常態(tài)。

同時，玻璃期貨1901合約將執(zhí)行新的倉單有效期細則，倉單有效期縮短后將拉近期現(xiàn)貨市場的“距離”，基本面因素在期價走勢中的主導作用更強。張駿認為，從當前市場對玻璃基本面的悲觀預期來看，1月合約貼水也比較合理。

縮短倉單有效期提升利用效率

玻璃期貨新合約實行新的倉單有效期細則，被視為其規(guī)則的一次重要完善，一定程度上調動了廠庫的參與積極性。

雖然玻璃期貨實行全廠庫交割，但實際上廠庫倉單使用率并不高。期貨日報記者了解到，2014—2016年共有6家廠庫注冊過倉單，這3年倉單額度平均利用率為25%，2016年的利用率最高，但仍未超過50%。據(jù)了解，倉單有效期較長是影響廠庫倉單額度利用率的主要原因，這直接影響了廠庫注冊倉單的積極性。

記者了解到，玻璃生產供給端調節(jié)能力非常小，價格受需求端變化影響較大，價格周期性非常明顯。此前，玻璃期貨倉單有效期為6個月，倉單有效期過長，未來現(xiàn)貨價格不確定性很大，導致廠家在注冊倉單時會有所顧慮。

“玻璃價格具有明顯的季節(jié)性，淡旺季價差較大。以2016年為例，5月份均價為1080元/噸，9月份均價為1311元/噸，價差為231元/噸，波幅超過20%。倉單有效期越長，提貨時價格的不確定性越大，而倉單持有人往往選擇在現(xiàn)貨價格最高時提貨，導致廠庫注冊倉單的機會成本增加。”業(yè)內人士稱，除非期貨盤面升水幅度較大，足以覆蓋可能出現(xiàn)的現(xiàn)貨價格波動，否則廠庫不愿意注冊有效期較長的倉單。

山東金晶科技股份有限公司期貨部負責人焦勇剛告訴期貨日報記者，從注冊生成倉單到倉單注銷提貨，理論上要經(jīng)過半年時間。“不管是上半年還是下半年中間都要經(jīng)歷一個價格走勢的轉折點，上半年經(jīng)歷春節(jié)假期的淡季，下半年經(jīng)歷‘金九銀十’的旺季，市場變數(shù)較大。”他表示，與第三方做倉單交易，判斷行情難度大，不好把握倉單價格，買賣雙方面臨的風險都較大，現(xiàn)貨市場如果出現(xiàn)超預期的變化，必然有一方會產生較大的虧損。另外，注冊倉單需要貨款全額的保證金，占用資金較大，半年的有效期中回款速度太慢，企業(yè)經(jīng)營壓力很大。

記者了解到，為提升玻璃廠庫注冊倉單的積極性，提高玻璃倉單額度的利用效率，經(jīng)調研論證，鄭商所將6個月的倉單有效期（5月、11月集中注銷）縮短為2個月，逢單數(shù)月注銷，自FG1812合約開始實施。

“對廠庫而言，2個月以內的玻璃價格變化幅度和趨勢更容易測算，倉單的機會成本便于把握和估算，注冊時的現(xiàn)金擔?；蜚y行保函回籠更快，資金占用成本更低，便于廠庫為自己或第三方注冊倉單。同時，倉單有效期的縮短便于企業(yè)把握倉單注冊和注銷周期，合理安排生產和庫存，降低倉單存續(xù)期中隨時提貨的不確定性。”長城玻璃期貨部負責人武延民表示，倉單有效期縮短，讓企業(yè)在短期內可以將倉單變現(xiàn)，減少了企業(yè)對價格波動的顧慮，提高了企業(yè)注冊倉單的積極性。

縮短倉單有效期，廠庫之前面臨的問題迎刃而解。“資金占用周期理論上縮短了三分之二，而且倉單額度循環(huán)周期縮短，循環(huán)的效率就提高了，理想狀態(tài)下，也就等于現(xiàn)有倉單額度全年放大了3倍。此外，快速、方便的注冊注銷模式，使期現(xiàn)聯(lián)系更加緊密，提高了期現(xiàn)結合度。”焦勇剛表示，倉單有效期縮短后，無論是廠庫自用還是與第三方的倉單業(yè)務，風險大大降低，由判斷半年行情變成判斷隔月行情，有助于提高預判準確性。這也有可能促使一些非主力合約形成交割，或者增加交割量。

倉單有效期修改對玻璃期貨的發(fā)展有著積極影響，這將使得玻璃期貨價格更加貼近現(xiàn)貨。“以前玻璃期貨倉單注銷期是6個月，而且是信用倉單，廠家先賣出了倉單，但并不知道提貨方提貨的時間。理論上提貨日期可以滯后倉單賣出日6個月，這樣玻璃廠賣出倉單就承擔了6個月的價格風險。”國泰君安期貨分析師張馳解釋說，比如在5月合約上接貨，到9月旺季高峰期提貨，對玻璃廠而言便是一種損失。“現(xiàn)在倉單注銷期由6個月改為2個月，意味著玻璃廠承擔的賣出倉單風險期縮短，同時賣出倉單回收現(xiàn)金的時間也大幅縮短。”

增加出庫過磅化解提貨“減重”難題

對于玻璃期貨參與者來說，買方在參與時也會被一些問題所困擾，其中最明顯的就是玻璃厚度上的負公差導致“減重”。

記者了解到，在玻璃倉單的提貨環(huán)節(jié)，倉單持有人按照合約提取基準交割品5mm、替代品4mm或其他與出倉單廠庫事先協(xié)商約定的定制厚度規(guī)格的玻璃時，往往發(fā)現(xiàn)廠庫交割的玻璃厚度比標準或約定厚度薄，存在一定的負公差，一般在0.2mm以內。而在計算交割貨物重量時，則是按照面積乘以標準或定制厚度折算。這就導致提貨人實際提取的玻璃重量比折算的重量輕，即玻璃貿易中的“減重”問題。

“減重”問題直接導致提貨人要承擔玻璃重量不足帶來的經(jīng)濟損失，并可能因負公差影響下游正常使用。在實際交割中，“減重”問題影響了潛在需求者利用期貨市場購貨的積極性，不利于產業(yè)客戶參與玻璃期貨交割。

在張馳看來，玻璃期貨的“減重”主要是現(xiàn)貨和期貨交易模式上的差別造成的。“現(xiàn)貨交易中是以面積計價，然后以厚度最終折算出現(xiàn)貨價格。但是期貨上是沒有面積因素的，直接以噸作為計價單位，這就造成厚度差異帶來價格差異。”

針對“減重”問題，鄭商所于2017年8月8日發(fā)布了關于修訂《鄭州商品交易所標準倉單及中轉倉單管理辦法》的通知，明確了“玻璃出庫重量按標準厚度折算或過磅檢重，由買方選擇”，該規(guī)則從FG1809合約開始實行。

業(yè)內人士認為，過磅驗重方式在很大程度上解決了玻璃交割的“減重”問題，在交割中提貨方可以減少這一部分損失，降低了提貨方的風險。對廠庫而言，成本提高非常有限。因此，在保證公平性方面可以達到理想的效果，這種操作模式讓期貨交割更加公平、公正，讓買方更放心。

增設貿易商交割庫、倉單提貨增加過磅計價、倉單注銷期縮短是對玻璃期貨交割規(guī)則的重要補充。“縮短倉單有效期，倉單定價模式比以前簡單了，注冊倉單成本有所降低，廠庫注冊倉單的意愿必然會提升；增加過磅檢重以及擴大交割品范圍，使買方利益得到有效保障；增加貿易商廠庫，使倉單生成渠道更加多樣化，更有利于貿易商群體的參與，對提升產業(yè)鏈的參與度起到了很好的促進作用。”焦勇剛對期貨日報記者表示。

“期貨交割的公平合理對一個品種的長遠發(fā)展非常重要。規(guī)則完善后可以讓玻璃期貨走勢更加貼近現(xiàn)貨，對玻璃廠家的參與也是促進。”焦勇剛說。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。