稅期才過，季末和節(jié)假日又來，為了穩(wěn)定流動性，最近央行公開市場操作可謂是“有點忙”，7天逆回購和14天逆回購結(jié)合使用，輪番投放下，前幾日略緊的資金面有所回暖。

　　9月25日，央行再次開展14天期逆回購操作，規(guī)模為200億元，對沖當日到期的7天逆回購300億元后，實現(xiàn)凈回籠100億元。資金價格方面，截至當日下午5點，頗具代表性的指標DR007(銀存間質(zhì)押7日)加權(quán)平均利率報2.4176%，較前日下降18.64bp，前期資金投放效應(yīng)顯現(xiàn)。

　　在央行“呵護”之下，流動性跨季跨節(jié)基本無虞，有分析稱，由于資金面緊張程度有所緩解，疊加臨近月末財政支出力度加大，預(yù)計央行會根據(jù)情況靈活開展公開市場操作，本周到期的逆回購可能不會全部被對沖。

　　連續(xù)開展14天逆回購

　　自9月16日央行降準落地以來，市場流動性經(jīng)歷了一次小波動。降準之后資金面并未有明顯寬松，反而出現(xiàn)小幅收緊的態(tài)勢，比如Shibor(上海銀行間同業(yè)拆放利率)一度由16日的2.336%上漲至23日的2.7590%。

　　對此，市場多數(shù)分析稱是由于繳稅因素的擾動。江海證券測算，9月繳稅因素對央行口徑政府存款(即基礎(chǔ)貨幣的統(tǒng)計口徑)的抽水效應(yīng)至少在3000億~4000億元的量級；除了稅期因素外，央行也在加大資金凈回籠。截至9月17日，央行9月凈回籠3515億元。此外，資金需求增加，隔夜回購拆借成交量較大。

　　這一偏緊的趨勢在新版LPR(貸款市場報價利率)第二次報價出爐后有所改變。根據(jù)最新報價，1年期LPR小幅調(diào)降5bp，為4.2%；5年期以上LPR仍為4.85%，與上次持平。LPR的下行穩(wěn)定了貨幣政策的預(yù)期，不少市場人士預(yù)計，未來LPR仍將延續(xù)小幅下行的節(jié)奏。

　　與此同時，19日以來，央行多次通過公開市場操作投放流動性，其中7天逆回購開展了1800億元，14天逆回購開展了2700億元，共計投放4500億元。在這一背景下，24日短端資金利率出現(xiàn)明顯下行，Shibor隔夜品種下行39bp報2.3690%，7天期下行5.6bp報2.6760%，不過14天期仍延續(xù)攀升，較前日上行6.8bp報2.9520%。

　　到了25日，資金面延續(xù)回暖，隔夜Shibor繼續(xù)下行，報2.0460%，7天期下行10.40bp報2.5720%，14天期上行0.10bp報2.9530%；銀行間市場上，截至當日收盤，DR001加權(quán)平均利率報2.0153%，較前日下降33.31bp；7天期質(zhì)押式回購利率DR007加權(quán)平均利率報2.4176%，較前日下降18.64bp。

　　貨幣中介機構(gòu)日報也稱，25日早盤大型銀行、股份制銀行及城商行紛紛按加權(quán)價格融出隔夜資金，資金供給態(tài)勢出現(xiàn)明顯改觀；臨近尾盤，部分機構(gòu)開始減點融出隔夜資金，頭寸需求很快得到滿足。

　　“不過，從14天Shibor的走勢上看，跨季資金還是較為緊張。”一位券商固收分析師告訴第一財經(jīng)記者，“這也是最近央行頻頻啟動14天逆回購的主要原因。”根據(jù)統(tǒng)計，央行已連續(xù)5個工作日開展了14天逆回購，其中19日、20日、23日配有7天期逆回購，24日和25日則僅開展了14天期逆回購。

　　“主要就是跨季和國慶兩個原因，”中信證券首席固收分析師明明也對記者表示，“節(jié)假日的到期量是順延到第一個工作日的，如果7天期做得太多，那么都將堆積在國慶節(jié)后第一天到期，所以做14天也是為了到期的時候不集中在節(jié)后第一天。”

　　另外，臨近月末財政支出力度的加大，一定程度上也可對沖央行逆回購到期的影響。據(jù)統(tǒng)計，截至9月30日，還有1800億元的逆回購到期，9月27日另有1000億元的國庫現(xiàn)金定存到期。

　　民生證券首席宏觀分析師解運亮表示，資金面短期緊張的情況已出現(xiàn)明顯緩解，預(yù)計季末前央行將根據(jù)情況靈活開展公開市場操作，如果未來幾日資金面持續(xù)走穩(wěn)，本周到期逆回購可能不會全部被對沖。

　　貨幣政策有空間但需待時機

　　從近期的公開市場操作中，不難看出央行貨幣政策的定調(diào)，即力度得當、松緊適度，始終保持流動性的合理充裕。日前中國人民銀行行長易綱更是強調(diào)了這一點，易綱表示，綜合分析國內(nèi)形勢和國際背景，中國的貨幣政策應(yīng)當保持定力，既要穩(wěn)當前，也要注意保持杠桿率的穩(wěn)定。

　　目前，中國經(jīng)濟處于合理區(qū)間，物價方面也處于比較溫和的區(qū)間。中信證券研報解讀稱，易綱的發(fā)言更多顯示了央行對經(jīng)濟下行壓力的容忍度提升，對結(jié)構(gòu)性的通脹分化有充分的認識。

　　由此，年內(nèi)貨幣政策的主要思路在于短期內(nèi)加強逆周期調(diào)節(jié)，保持廣義貨幣M2和社會融資規(guī)模的增速與名義GDP增速大體上相當，堅決不搞“大水漫灌”；中期內(nèi)保持杠桿率穩(wěn)定，使得社會債務(wù)處于可持續(xù)水平；長期內(nèi)將加大結(jié)構(gòu)調(diào)整的力度，下大力氣疏通貨幣政策傳導(dǎo)機制，以改革的方式降低企業(yè)融資成本。

　　債市方面，有分析認為，在貨幣政策預(yù)期回歸中性之后，基本面成為主要驅(qū)動因素?？紤]到國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力仍較大，且全球負利率趨勢難以逆轉(zhuǎn)等因素，利率高點已經(jīng)出現(xiàn)，10年期國債到期收益率將在2.8%~3.2%區(qū)間。

　　全球降息潮也給國內(nèi)貨幣政策操作帶來挑戰(zhàn)。盡管易綱在上述發(fā)言中指出，“我們并不急于像其他一些國家央行那樣，有比較大的降息和量化寬松的政策”，但同時，“客觀分析來看，不管是在貨幣政策工具上，在宏觀審慎政策工具上，還是在其他的方面，我們的空間都是比較大的”。

　　明明對第一財經(jīng)記者表示，從數(shù)量型工具來看，2018年以來多次降準后存款準備金率大幅下行但仍然維持在10%以上，未來有操作空間；價格型工具方面，當前7天逆回購操作利率2.55%、MLF3.3%的利率水平比美國要高，后續(xù)若需要動用價格工具也存在充足的空間。

　　與此同時，財政政策、宏觀審慎政策也存在較大空間。“比如財政政策方面，除提前下達明年的地方政府專項債額度外，若經(jīng)濟下行壓力加大，則中央對地方政府債務(wù)的容忍度也將打開，預(yù)算內(nèi)和預(yù)算外財政空間都可以打開。”他稱。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。