市長辭任、炒房勢起、調(diào)控加碼，一向溫和的重慶樓市近期因一系列重大新聞事件而引起廣泛關(guān)注。我們認(rèn)為判斷住房市場未來走勢首先須看清庫存，而當(dāng)前市場分析庫存大多只關(guān)注已開工未售的樓盤（狹義口徑），缺乏對未開工土地庫存的相關(guān)討論（廣義口徑）。本篇報(bào)告以重慶為例，介紹各個(gè)口徑下住房庫存的含義和分析方法，并對全國及不同城市、區(qū)域?qū)用娴膸齑鏍顩r予以深入剖析。由此推薦在一、二線核心城市及周邊都市圈資源豐厚的開發(fā)商，如華潤、中海、龍湖、龍光。

庫存規(guī)模有多大？

1）僅考慮已開工未售部分，全國住房庫存量約18億平方米，對應(yīng)去化月數(shù)16個(gè)月，略低于18-24個(gè)月的合理區(qū)間。其中，重慶庫存約3100萬平方米，對應(yīng)去化月數(shù)7個(gè)月，低于全國平均水平；2）若計(jì)入尚未開工的土地儲(chǔ)備，全國另有約36億平方米庫存，對應(yīng)去化月數(shù)38個(gè)月，高于24-36個(gè)月的合理區(qū)間。其中，重慶土地庫存約1億平方米，對應(yīng)去化月數(shù)28個(gè)月，處于合理區(qū)間內(nèi)。

庫存分布在哪里？

1）分城市來看，一、二線城市約占全國庫存規(guī)模的20%，其“已開工庫存”和“土地庫存”去化月數(shù)分別為10個(gè)月和16個(gè)月，均顯著低于三、四線城市（20個(gè)月/51個(gè)月）；2）分區(qū)域來看，東北地區(qū)的“已開工庫存”和“土地庫存”去化月數(shù)達(dá)40個(gè)月和35個(gè)月，均為全國最高；華南地區(qū)兩類庫存去化月數(shù)最低（5.0個(gè)月/3.4個(gè)月），僅為東北地區(qū)的1/10左右；珠三角城市群庫存去化月數(shù)（3.7個(gè)月/1.3個(gè)月）遠(yuǎn)低于其他城市群。

庫存高低只是表象，實(shí)質(zhì)問題仍在土地供應(yīng)端

當(dāng)前我國的土地供應(yīng)存在明顯的區(qū)域間結(jié)構(gòu)錯(cuò)配，三、四線城市居住用地供給整體過剩，而一、二線城市多數(shù)供地不足且有較大釋放空間，未來應(yīng)著力統(tǒng)籌區(qū)域間供地指標(biāo)，優(yōu)化土地供給結(jié)構(gòu)。此外，應(yīng)繼續(xù)探索盤活農(nóng)村集體建設(shè)用地的制度措施，使其參與土地市場流轉(zhuǎn)以增加有效供給，進(jìn)而促進(jìn)住房市場的健康發(fā)展。

盈利預(yù)測與估值

港股地產(chǎn)板塊2017年平均市盈率6.6倍，對凈資產(chǎn)折讓43%（基于市值加權(quán)平均值測算），市盈率低于過往6年平均水平負(fù)1倍標(biāo)準(zhǔn)差，價(jià)值存在低估。

我們同時(shí)提示，宏觀經(jīng)濟(jì)下行；信貸緊縮；全國性行業(yè)政策收緊等，為潛在風(fēng)險(xiǎn)因素。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。